PRO店优化单店模型，量利齐升凸显业绩弹性

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Table_First|Table_Summary 奈雪的茶（2150）\食品饮料 PRO店优化单店模型，量利齐升凸显业绩弹性 投资要点： ➢ 公司概况：立足高端现制茶饮，引领品牌新时代 奈雪的茶作为高端现制茶饮行业龙头之一，以“茶+烘焙”的经营理念，将社交属性引入品牌建设与门店布局。2020年底奈雪的茶推出全新PRO店型，初探门店模型优化之路。多举措下公司于21H1经调净利转正，若剥离疫情影响，盈利能力有望持续上升。 ➢ 核心竞争力：高举品牌旗帜，提供精品服务 品牌塑造：直营模式维护品牌调性，提升品牌价值。交互体验：社交属性完美契合消费者需求，会员体系增强用户粘性。供应链管理：集中统一采购，物流高效支撑。产品创新：数字化运营赋予产品活力。 ➢ 从星巴克看奈雪：交叉赛道上的引领者 通过分析星巴克早期在中国市场的发展经验，我们认为奈雪未来具有较大的开店空间，以及PRO店型的加入将不断优化单店模型。同时，我们预计奈雪2025年累计门店数有望在2000家以上，平均单店经营利润率稳定在20%左右。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为72.09/97.83/121.97亿元，对应增速分别为68.0%/35.7%/24.7%，三年CAGR41.65%；归母净利润分别为2.87/5.76/9.70亿元，对应增速分别为161.1%/100.6%/68.4%；EPS分别为0.17/0.34/0.57元，对应当前PE38/19/11x；DCF绝对估值法测得每股价值为10.58元（对应11.76港元）。考虑到奈雪的茶疫情恢复后将具备较大业绩弹性，且长期来看PRO店净利增长逻辑清晰，结合绝对估值与相对估值，给予公司2024年29倍PE，对应目标价为10.96港元，首次覆盖给予“买入”评级。（汇率采用当前即期汇率1港元=0.8993人民币） ➢ 风险提示 门店扩张不及预期；行业竞争加剧；食品安全；疫情反复。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,296.6 4,291.6 7,209.0 9,783.2 12,196.9 增长率（%） 40.5% -0.1% 68.0% 35.7% 24.7% 归母净利润（百万元） -4,524.5 -469.3 286.9 575.5 969.5 增长率（%） -2141.3% 89.6% 161.1% 100.6% 68.4% 毛利率（%） 67.4% 67.0% 67.3% 67.9% 68.5% EPS（元/股） -2.64 -0.27 0.17 0.34 0.57 市盈率（P/E） -2.4 -23.2 37.9 18.9 11.2 市净率（P/B） 2.2 2.3 2.1 1.9 1.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年5月24日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 2023年05月24日 Table_First|Table_Rating 投资评级： 行 业： 食品饮料 投资建议： 买入（首次评级） 当前价格： 6.34（港元） 目标价格： 10.96（港元） Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1715/1715 流通市值（H）（百万港元） 10874 每股净资产（港元） 3.11 资产负债率（%） 31.33 一年内最高/最低（港元） 9.11/3.94 Tabl e_First|T abl e_C hart 股价相对走势 Table_First|Table_Author 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 市场上对于奈雪的茶未来发展空间存在不同见解，我们自上梳理了行业驱动因素与未来空间，认为高端现制茶饮赛道增速快、空间大，且竞争格局将逐渐向头部集中。往下我们探寻奈雪品牌优势，并结合咖啡赛道龙头星巴克的发展之路，从产业规律、门店数量、以及单店模型上验证奈雪的品牌价值与扩张空间。 创新之处 我们认为咖啡赛道与茶饮行业互动性越发强劲，而咖啡行业发展已逐渐转向成熟，因此以高端连锁咖啡产业历史经验来谈高端茶饮行业具有更高一致性。而以奈雪为代表的高端茶饮品牌仍处于区域摸索至全国扩张的阶段中，规模扩张速度难敌低线品牌，但展望行业未来发展趋势，奈雪的茶从产品上符合消费升级、追求品质的消费者需求，多类型门店设计满足社交场景需求，且观察到公司在疫情期间通过PRO店型实现门店逆势加密，可以预判到高端品牌如奈雪在疫情之后或将迎来更好发展。 核心假设 在未来门店数量预测上，我们假设至2025年高端现制茶饮市场规模约为262亿元，参考寡头垄断行业头部企业市占率，预计奈雪中期市占率能够达到30%，一类/二类店店效提升至约50万元/月和33万元/月，两类门店比例约3:1，茶饮占比保持在70%左右，测算得出奈雪门店数或将达到2030家。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-25年收入分别为72.09/97.83/121.97亿元，对应增速分别为68.0%/35.7%/24.7%，三年CAGR41.65%；归母净利润分别为2.87/5.76/9.70亿元，对应增速分别为161.1%/100.6%/68.4%；EPS分别为0.17/0.34/0.57元，对应当前PE38/19/11x；DCF绝对估值法测得每股价值为10.58元（对应11.76港元）。结合绝对估值与相对估值，给予公司2024年29倍PE，对应目标价为10.96港元，首次覆盖给予“买入”评级。（汇率采用当前即期汇率1港元=0.8993人民币） 投资看点 疫情常态化预期下，连锁门店经营品牌业绩有望迎来反弹式修复。 目前高端茶饮五大头部品牌将进入下一轮行业出清期，奈雪的茶品牌优势显著，品牌市占率或将达到30%，2025年门店规模有望达2000家以上。 奈雪标准店已然完成品牌初期的一系列“基础建设”，未来PRO店将成为奈雪主要拓展的高盈利水平门店，预计稳定期下PRO店平均单店经营利润率有望保持在20%左右，门店转型升级将带动整体盈利能力提升，净利转正指日可待。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 1. 公司概况：立足高端现制茶饮，引领品牌新时代 ........................ 6 1.1 发展历程：坚持直营，只做高端 ................................................................ 6 1.2 股权结构：创始人拥有实际控制权 ............................................................. 7 1.3 经营情况：疫情之下逆势拓店 .................................................................... 8 2. 行业趋势：新式茶饮迅速扩容，高端市场马太效应凸显 .................. 10 2.1 发展历程：新式茶饮打造社交“第三空间” ................................................. 10 2.2 行业规模：品质与需求双轮驱动，高端茶饮迎来快速增长期 ................... 13 2.3 竞争格局：头部市场集中度不断提升 ....................................................... 15 3. 核心竞争力：高举品牌旗帜，打造精品服务 ........................... 17 3.1 品牌塑造：坚持直营，坚守品质 .............................................................. 17 3.2 交互体验：社交空间+会员体系双向作用 ................................................. 19 3.3 供应链管理：上游资源稳定，物流配送高效 ............................................ 20 3.4 产品创新：数字化运营赋予产品活力 ....................................................... 21 4. 从星巴克看奈雪发展路径：交叉赛道上的引领者 ....................... 23 4.1 星巴克崛起之路：偶遇“第二次咖啡浪潮”，几经转折终归正途 ................ 24 4.2 成功密钥：稳步扩张+品牌价值+坚守品质 ............................................... 27 4.3 从产业路径看奈雪：高端品牌终会迎来发展机遇 ..................................... 29 4.4 单店模型：PRO店有望带动经营利润率的提升 ....................................... 30 4.5 门店数量：奈雪未来门店有望在2000家以上 .......................................... 32 5. 盈利预测与投资建议 ............................................... 32 5.1 盈利预测 ................................................................................................... 32 5.2 估值与投资建议 ........................................................................................ 34 6. 风险提示 ......................................................... 36 图表目录 图表1：奈雪的茶公司发展历程 ....................................................................................... 6 图表2：奈雪的茶标准店 .................................................................................................. 6 图表3：奈雪的茶PRO茶饮店 ........................................................................................ 6 图表4：奈雪的茶店型发展路程 ....................................................................