电子设备轻量化加速推进，碳纤维业务高增可期

首次覆盖，给予增持评级，目标价68.18元。我们预计其2023-2025年EPS为2.11、2.86、3.96元，参考可比公司估值水平，给予目标价68.18元，给予增持评级。 碳纤维渗透率低，轻量化趋势下有望打开在NB、VR/MR、折叠屏领域的成长空间。（1）笔记本电脑：碳纤维相比CNC金属外壳优势显著，未来有望在笔记本电脑中持续渗透率。（2）折叠屏手机：轻薄化需求下，碳纤维骨架及屏幕背板应用潜力大。以OPPO为例，其已经在FindN二代上创新性地采用碳纤维骨架（替代金属支架），未来有望进一步渗透。（3）AR/VR/MR：眼镜对于坚固性、轻量化与高散热的要求更高，有望助力碳纤维方案逐步导入，未来空间广阔。 公司成功打破垄断，未来高增长可期。碳纤维加工技术难度高，公司实现进口替代，目前在联想电脑中的份额有望进一步提升，并积极拓展新客户。此外，其目前积极研发折叠屏碳纤维支架和屏幕背板，未来有望实现量产导入，单机价值量将进一步提升。伴随着自有产能的释放，公司将实现碳纤维板材和后制程的全面自产，未来毛利率提升空间较大。 催化剂。公司新订单持续落地 风险提示。中美贸易摩擦的不确定性；研发进度不及预期的风险 1.防护与模切业务稳定增长，碳纤维加速推进 公司专注防护性产品与功能性产品研发，客户资源优质。公司产品主要是消费电子防护性及功能性产品，广泛应用于个人电脑、智能手机、智能穿戴设备等消费电子产品及其组件。公司客户主要为消费电子产品终端品牌商、制造服务商、组件生产商。经过多年的发展，公司已经成为行业内具有较强竞争优势的企业之一，拥有了包括联想集团、立讯精密、歌尔股份、仁宝电脑、纬创资通、和硕科技等知名电子行业公司在内的优质客户资源。 （1）防护类产品：主要用于保护产品不受损害，起到缓冲、减震、抗压、防尘、防潮等防护作用。 （2）功能性产品（模切件和碳纤维件）：主要起到粘贴、缓冲、防电磁干扰、保护、表面防护、标识等功能。根据材料、生产工艺、具体用途等，消费电子功能性产品可以分为模切类产品和碳纤维产品两类。 表1:公司产品主要包括防护产品、模切件和碳纤维件 公司收入利润稳定增长，碳纤维业务将成为其主要增长动力来源。公司业绩在2018-2021年持续增长，到2022年利润有所下滑主要是受人员成本上升以及新增部分自有及租赁房产等因素影响，同时公司加大了研发项目投入，研发费用同比增长较大。后续伴随着碳纤维业务的快速放量，公司业绩有望恢复高增长态势。 （1）防护性产品：公司防护性产品下游领域为电脑等3C产品，目前各国环保要求持续提升，高毛利的海洋性塑料有望进一步替代EPE材料，进一步拉动公司防护性产品收入稳步增长，且盈利实现改善。 （2）模切件：23H1下游消费电子产品整体需求相对疲软导致同比有所下滑。伴随着后续终端需求边际改善、新料号导入和新能源等下游应用的拓展，未来业务有望稳定增长。 （3）碳纤维件：电子产品用碳纤维渗透空间广阔，公司打破日本企业垄断，在联想电脑份额逐步扩大。除了联想外，公司也积极开拓其他消费电子客户。同时其碳纤维支架有望进一步交货量产，未来成长空间广阔。盈利方面，随着自建产能的释放，公司将实现全制程工序的自产，毛利率提升空间较大。 图1：公司23Q1收入有所下滑 图2：公司23Q1归母净利润有所下滑 2.碳纤维：市场潜力巨大，公司突围国产化深度受益 2.1.需求端：市场渗透率低，轻量化趋势下空间巨大 从笔记本电脑到折叠屏手机再到XR眼镜，消费电子轻量化趋势势不可挡。近年来智能手机、笔记本电脑、智能穿戴设备等消费电子产品技术升级换代较快，消费者对新产品的轻便性、美观性、性能等提出了更高的要求。在笔记本电脑领域，包括联想集团在内的品牌商、制造服务商计划使用新型材料制成的笔记本电脑背板来替代原有材料背板，使得笔记本电脑更为轻盈、耐用、坚固。同时折叠屏和ARMRVR眼镜作为有望迎来爆发的终端产品，轻量化便携性是目前亟待解决的核心痛点之一。 碳纤维在轻量化及散热优化中优势突出，市场潜力巨大。碳纤维是一种高强度、高模量纤维的新型纤维材料，广泛应用于航空航天、能源装备、交通运输、消费类产品，体育休闲等领域。根据复材网，碳纤维的轻量化效果远高于金属材料，与钢材相比，碳纤维的强度是其8倍，但重量只有钢材的70%，与铝相比，强度是其20倍，但重量只有铝的40%，碳纤维质轻、强度高、模量高，是消费电子轻量化部件的首选材料。碳纤维板材制成的笔记本电脑结构件，由碳纤维丝及树脂等材料复合而成，具备轻、薄、强度高等优异特性。 图3：碳纤维件示意图 笔记本电脑领域，碳纤维有望持续渗透。碳纤维相比CNC金属外壳均有显著的优势，未来笔记本电脑厂商有望在更多机型中导入碳纤维设计。 折叠屏手机领域，碳纤维骨架及屏幕背板应用潜力大，各家厂商积极导入。折叠屏的发展趋势也是导入碳纤维解决轻量化问题，从当前量产的机型来看，OPPO在Find N二代上创新性地采用了碳纤维骨架（替代传统金属支架），解决折叠屏“压手”、“坠口袋”的问题，未来有望持续渗透。 AR/VR/MR眼镜领域，坚固性、轻量化与高散热有望助力碳纤维逐步导入。由于AR和VR眼镜的复杂性，厂商在头盔或镜框镜架中，需要保证其坚固性，保证滑落并撞击地面时不会破裂。同时产品功能性提升后，对于散热性及重量的要求将进一步提升。碳纤维基于其优异的材料性能，未来在眼镜产品中应用潜力巨大。2022年中，高通发布基于骁龙 ® XR2平台的无线AR智能眼镜参考设计。旨在助力品牌厂商面向市场更快速地推出基于骁龙XR2平台的AR产品。与上一代相比，该AR眼镜首次将高强度碳纤维应用到AR眼镜镜腿上，强度提升且厚度更薄。 图4：碳纤维可以应用到眼镜产品中 此外，碳纤维材料的回收技术正不断提高，成本优化和低碳环保助力其在电子产业加速渗透。国际上碳纤维材料回收的主流方式主要包括热降解和化学降解，其中热降解是目前可大规模工业化的可行技术。以笔记本电脑产品为例，制造商通过开发新的热降解回收技术和方法，提高了碳纤维的回收率和利用率。回收碳纤维成本比工业碳纤维更低，并且保持生产过程更低碳、环保。 2.2.供给端：国产化率亟待提升，公司多产品突围成长性十足 电子产业用碳纤维结构件技术壁垒高，过去被海外厂商垄断，国产化空间广阔。根据公司招股书，碳纤维属于技术密集型、资金密集型产业，产业链长、工艺技术复杂，产业发展涉及产、学、研、用各个环节，研发周期相对较长、资金投入量较大，同时碳纤维下游应用技术的开发难度较高。国际市场中碳纤维产品主要集中于日本东丽、日本东邦、日本三菱丽阳、美国赫克塞尔等企业，上述企业市场份额较高且在专利及技术领域具有先发优势。 公司打破垄断切入碳纤维市场，成长空间十足。公司目前的碳纤维产品是使用碳纤维板材制成的结构件。 （1）笔记本电脑领域：公司目前在联想电脑份额逐步扩大。除了联想外，公司也积极开拓其他消费电子客户。 （2）折叠屏领域：其目前积极研发折叠屏碳纤维支架和屏幕背板，未来有望实现量产导入，单机价值量将进一步提升。 盈利方面，伴随着公司自建产能释放，毛利率将加速提升。公司碳纤维板材和后制程加工部分来自于外协。随着自建产能的释放，公司将实现全制程工序的自产，毛利率提升空间较大。 3.盈利预测和估值 电子设备轻量化加速推进，碳纤维在NB、VR/MR、折叠屏领域成长空间广阔。公司成功打破垄断，碳纤维业绩有望迎来高增长。 依据防护类产品中高毛利塑料类产品逐步放量，我们预计防护产品2023-2025年增速为14%/13%/15%，毛利率为30%/31%/32%；依据公司模切类产品料号导入及碳纤维件开始放量，预计功能件产品2023-2025年营收增速为31%/34%/28%，毛利率为29.64%/32.56%/35.57%。假设其他主营业务与其他业务稳步增长，毛利率维持稳定。 我们预计其2023-2025年营业收入为12.04、14.74、17.86亿元，同比增长21%、22%、21%；预计公司归母净利润为1.60、2.18、3.01亿元，对应EPS为2.11、2.86、3.96元，同比增长41%、36%、38%。 表2：公司业务拆分（单位：亿元，CNY） 基于公司主营业务为防护产品、模切件以及碳纤维件，进一步选取飞荣达（防护产品与功能件）、中复神鹰（碳纤维材料公司）、吉林化纤（碳纤维材料公司）作为可比公司。 PE估值法：参考可比公司2024年24.29倍PE，给予其2024年24.29倍PE，对应合理估值为69.45元。 PS估值法：参考可比公司2024年3.45倍PS，给予其2024年3.45倍PS，对应合理估值为66.91元。 综合考虑PE与PS两种估值方法，给予公司目标价68.18元，首次覆盖给予“增持”评级。 表3:可比公司估值表（参照2023年5月23日收盘价） 4.风险提示 中美贸易摩擦的不确定性。由于公司产品出口海外，若未来发生贸易纠纷或者政策变化等，有可能会对公司业绩产生不利影响。 研发进度不及预期的风险。目前公司在折叠屏等领域有多款产品处于送样阶段，若后续开发导入进度不及预期，可能对公司业绩产生不利影响。