更新报告：音综表现优异，AIGC、VR赋能内容创作

综艺基本盘稳固，AIGC、VR等新技术有效赋能内容创作，维持“增持”评级。我们维持2023-2025年EPS预测值1.28/1.54/1.75元，维持目标价38.4元，维持“增持”评级。 S级音综表现优异，《乘风2023》、《声生不息·宝岛季》播放量均超出前作。猫眼专业版数据显示，《乘风2023》自5月5日上线以来累计播放量达13.5亿次，高于此前三季《姐姐》9.5亿次/8.9亿次/10.6亿次的同期播放量，并且在抖音/快手上实现5.3亿次/6.2亿次播放量以及超200个热搜话题；《声生不息·宝岛季》自3月16日上线以来累计播放量达28.1亿次，略高于上一季同期28亿次的播放量；新综艺《青年π计划》自4月27日上线以来累计播放量达10.8亿次。 AIGC短视频在综艺宣发层面降低约50%人工成本，流量获客成本亦节省约1/3。据TechWeb报道，芒果TV副总经理、CTO卢海波表示，舞台集锦、艺人互动片段等短视频是吸引用户收看节目的最佳入口，以往此类内容的生产需外包给第三方公司，但现在已可成熟应用AI自动生成数十万条短视频内容，在综艺宣发层面降低约50%人工成本，流量获客成本亦节省约1/3。除了基于舞台表演、艺人镜头剪辑以外，AIGC还应用于二次创作短视频，并且内容品质更为可控。 LED XR虚拟拍摄及VR等技术将在更多节目内容中有所应用《声。 生不息·宝岛季》借助LED XR虚拟拍摄技术突破场地与时间的限制，在后续待映的《全员加速中》中，公司还将通过虚拟空间复现多个中国之最场景，并借助VR及万向跑步机创新玩法。 风险提示：内容口碑不及预期，会员增长不及预期等。 1.S级音综表现优异，播放量、口碑双丰收 S级音综表现优异，《乘风2023》《声生不息、 ·宝岛季》播放量均超出前 作。猫眼专业版数据显示，《乘风2023》自5月5日上线以来累计播放量达13.5亿次，高于此前三季《姐姐》9.5亿次/8.9亿次/10.6亿次的同期播放量，并且在抖音/快手上实现5.3亿次/6.2亿次播放量以及超200个热搜话题；《声生不息·宝岛季》自3月16日上线以来累计播放量达28.1亿次，略高于上一季同期28亿次的播放量；新综艺《青年π计划》自4月27日上线以来累计播放量达10.8亿次。 图1：《乘风2023》播放量远好于《姐姐》前三季 图2：《声生不息·宝岛季》播放量略高于上一季 图3：《乘风2023》累计播放量达13.5亿次 图4《声生不息·： 公司作为媒体领头羊持续输出正能量，与此同时，市场化创新力支撑公司屡造热点话题。公司始终坚持媒体价值引领与内容创新，2022年《声生不息·港乐季》献礼香港回归25周年，入选“国家广电总局网络视听节目精品创作传播工程”，在2023年4月《声生不息·宝岛季》节目中，马英九同中国台湾青年及所有观众合唱《月亮代表我的心》，该综艺再次获得巨大社会影响。与此同时，市场化创新力驱动公司屡造热点话题，日本艺人美依礼芽通过二次元风格初舞台表演《极乐净土》成功出圈，《乘风2023》作为第四季《姐姐》节目播放量再创新高。 图5：4月，马英九与《声生不息·宝岛季》节目连线并合唱《月亮代表我的心》 图6：5月，日本艺人美依礼芽通过在《乘风2023》中的初舞台表演成功出圈 2.AIGC降本作用初现，VR等新技术创新节目玩法 AIGC短视频在综艺宣发层面降低约50%人工成本，流量获客成本亦节省约1/3。根据TechWeb报道，芒果TV副总经理、CTO卢海波在近日采访中表示，舞台集锦、艺人互动片段等短视频是吸引用户收看节目的最佳流量入口，以往此类内容的生产需外包给第三方公司，但现在已可成熟应用AI自动生成数十万条短视频内容，在综艺宣发层面降低约50%人工成本，流量获客成本亦节省约1/3。除了基于舞台表演、艺人镜头剪辑以外，AIGC还应用于二次创作短视频，并且内容品质更为可控。 LED XR虚拟拍摄及VR等新技术将在更多节目内容中有所应用。根据TechWeb报道，《声生不息·宝岛季》借助LED XR虚拟拍摄技术突破场地与时间的限制，在后续待映的《全员加速中》中，公司还将通过虚拟空间复现多个中国之最场景，节目嘉宾将佩戴VR头显在万向跑步机上竞技比拼。 图7：在低延迟无线传输技术的加持下，胡德夫、那英呈现两岸隔空合唱的舞台效果 图8：正在拍摄的《全员加速中》将运动会转移到虚拟场景中进行 3.盈利预测与投资建议 核心假设：我们认为随着整体内容供给边际改善、头部综艺及优质剧集陆续上线，2023-2025年付费会员数有望达到6981/7539/7992万人，同比增长18%/8%/6%，ARPPU有望达到77.2/81/85.1元/年，同比增长8%/5%/5%，即整体付费会员收入有望达到49.8/58.8/66.1亿元，同比增长27%/18%/12%；广告收入有望达到49.9/57.4/64.3亿元，同比增长25%/15%/12%；运营商收入有望达到28.9/31.7/34.9亿元，同比增长15%/10%/10%。随着疫情影响淡化、内容环境趋于宽松，2023-2025年新媒体互动娱乐内容制作收入有望达到14/16.5/19亿元，同比增长25%/18%/15%。随着小芒电商及其他新业务定位逐步明晰，其收入有望达到25/30/35.3亿元，同比增长15%/20%/18%。 综艺基本盘稳固，AIGC、VR等新技术有效赋能内容创作。我们维持2023-2025年EPS预测值1.28/1.54/1.75元，维持目标价38.4元，维持“增持”评级。 表1:公司主要业务收入预测 4.风险提示 内容口碑不及预期，会员增长不及预期等。