没有国家（地区）之间高资本流动性的货币区毫无意义，甚至会造成破坏：欧元区的当前情况

2016年4月29日– 434号没有国家（地区）之间高资本流动性的货币区毫无意义，甚至会造成破坏：欧元区的当前情况我们当然会以欧元区为例。从宏观经济的角度看，货币区不过是麻烦的根源：对于可能面临不同情况的成员国而言，只有一种货币政策；消除货币风险导致了一种国家可以充分利用其比较优势的情况：结果是生产专业化程度越来越高，生活水平差距越来越大；在货币统一之前独立的经济（财政，税收，工资）政策需要进行协调。货币区的优势来自于这样一个事实，即消除货币风险使所有国家的国内储蓄都可用于为利润最高的投资项目提供资金，而不论其在货币区中的位置如何。但是，如果货币区成员国之间的资本流动性消失了（就像自2008年至2009年以来欧元区的情况一样），那么货币区有效储蓄分配的优势就消失了，我们只剩下宏观经济方面的弊端。因此，内部资本流动性不高的货币区域（目前在欧元区就是如此）毫无意义，甚至具有破坏性。因此，迫切需要恢复欧元区的内部资本流动性，即恢复来自其他欧元区国家的储蓄过多的欧元区国家（德国，荷兰）储户之间的足够信心。愿意在这里投资他们的积蓄。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2016 – 434-页2资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis货币统一只是宏观经济的麻烦根源观点我们当然会欧元区的例子。必须了解从宏观经济的角度来看，货币统一只是麻烦的根源:(1)对于可能面临不同经济状况的成员国，只有一种货币政策。考虑一下德国和西班牙的情况. 在2008年金融危机之前，欧洲央行的利率对德国来说太高而对西班牙来说太低了。相反，2010年至2014年的情况恰好相反，德国经济复苏而西班牙陷入危机之中（图1）.图1欧元回购利率和名义GDP欧元回购利率德国名义GDP（同比百分比）10西班牙名义GDP（年比为%)108866442200-2-2-4-4来源：Datastream，Destatis，INE，Natixis-6-698 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16(2)消除货币风险使各国能够充分利用其比较优势。这导致不同的生产专业(图表2A和乙显示了一些欧元区国家的工业和旅游业权重），这导致经济水平的提高和工作技能水平的不同，以及随着专注于价值链中低端生产的国家变得越来越贫穷，收入水平的差距越来越大（图3）。图2A制造业增加值（以体积计，占实际GDP的百分比）德国法国西班牙意大利葡萄牙希腊262624242222202018181616141412121010886698 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图2B旅游业贸易差额（占名义GDP的百分比）德国法国西班牙意大利葡萄牙希腊8866442200-2-298 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 闪Flash 2016 – 434-页3图3人均GDP（欧元）（占德国人均GDP的百分比）110100908070605040德国法国西班牙意大利葡萄牙希腊资料来源：Datastream，AMECO，Natixis98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15110100908070605040(3)货币统一要求成员国之间协调许多经济政策，而以前这些政策是独立的。就是这种情况财政政策（一个财政赤字过多的欧元区国家会影响利率和欧元汇率，正如我们在2011-2012年的欧元区危机中所看到的那样，图4）。也是如此工资和税收政策，这会影响一个国家的竞争力，因此会对其他国家产生影响。然而，这种必要的协调尚未得到实施，例如，自2010年以来西班牙成本竞争力的显着改善表明，西班牙的投资，出口和就业机会大大增加，而其他欧元区国家为此付出了代价（图5A和B）.20-2-4-6-8-10-12图4欧元区：财政赤字和兑美元汇率欧元区不含税德国：财政赤字（占名义GDP，LH比例的百分比）美元/欧元汇率（RH等级）资料来源：Datastream，Natixis98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162,001,801,601,401,201,000,800,60 闪Flash 2016 – 434-页4图5A制造业单位劳动成本水平图5B西班牙：生产性投资，就业和出口（同比百分比）德国法国 生产性投资（以数量计）0,750,700,650,600,550,500,450,40西班牙意大利980,750,700,650,600,550,500,450,4020100-10-20-30就业机会出口（以数量计）资料来源：Datastream，INE，Natixis98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1620100-10-20-30货币统一的吸引力是储蓄的有效分配因此，从宏观经济的角度来看，货币统一存在若干弊端。它的吸引力在于，它可以使储蓄有效地分配到整个货币区域. 由于消除了货币风险，储蓄得以自由流动，每个成员国的储蓄都能够为其他国家的有效投资项目提供资金，从而提高了储蓄的使用效率。但是在欧元区，2008年至2009年的危机消除了货币统一带来的好处：从那时起，拥有储蓄盈余的国家（德国和荷兰）拒绝将其储蓄借给存在储蓄缺口的国家。这些事实反映了这些国家必须消灭其外部赤字，它们无法再为其提供资金。（图6），以及TARGET2头寸的庞大规模（图7），揭示银行间市场的细分。因此，自2008-2009年以来，欧元区的内部资本流动性变得非常低。图6经常账户余额（占名义GDP的百分比）德国+荷兰12欧元区不含税德国+荷兰1210108866442200-2-2-4-4-6-6资料来源：Datastream，IMF，Natixis-8-898 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 0008006004002000-200-400-600-800-1 000-1 200图7中央银行的TARGET2头寸（十亿欧元）德国+荷兰02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 0008006004002000-200-400-600-800-1 000-1 200（*）工资单社会贡献/增加值资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis其他欧元区国家资料来源：Datastream，中央银行，Natixis 闪Flash 2016 – 434-页5结论：欧元区现在毫无意义，甚至毫无意义破坏性的欧元区遭受货币统一的所有弊端（单一货币政策，国家之间生活水平差距日益扩大，需要协调经济政策）并且不再从其优势中受益：由于欧元区国家之间的资本流动性已经消失，储蓄不再被有效地利用.因此，迫切需要恢复欧元区国家之间的资本流动性，即用过多的储蓄来恢复欧元区国家之间的足够信心。（德国，荷兰）在其他欧元区国家中，以便前者愿意将其储蓄投资于后者.这种信心关系到这些国家的偿付能力，银行的健全性和投资项目的盈利能力。因此，重要的是要防止预算超支，银行要有足够的资本，某些投资项目必须由外部专家验证（例如容克计划）。 闪Flash 2016 – 434-页6