公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 粤水电（002060） 证券研究报告 2023年05月07日 投资评级 行业 公用事业/电力 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 6.77元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,393.71 流通A股股本(百万股) 1,201.90 A股总市值(百万元) 22,975.45 流通A股市值(百万元) 8,136.89 每股净资产(元) 3.02 资产负债率(%) 89.64 一年内最高/最低(元) 10.31/6.19 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《粤水电-季报点评:22q3收入增速回升 ， 清 洁 能 源 装 机 继 续 加 快 》 2022-10-28 2 《粤水电-半年报点评:22h1清洁能源发电收入高增，盈利能力改善》 2022-09-07 3 《粤水电-首次覆盖报告:传统水利水电龙头，清洁能源发电打造新增长极》 2022-07-23 股价走势 业绩稳步增长，清洁能源发电有望打造第二增长极 22年业绩稳步提升，清洁能源发电有望打造第二增长极 22FY公司实现营收169.04亿元，同比+17.7%，归母净利润3.91亿元，同比+19.18%，扣非归母净利润3.93亿元，同比+21.2%，收入和利润均保持较好增长。单季度看，22Q4公司实现营收75.04亿元，同比+68.27%，归母净利润1.4亿元，同比+45.49%，23Q1营收/归母净利润分别为158.49/2.05亿元，考虑到23Q1公司已经完成发行股份购买建工集团资产，调整口径后同比增速分别为+0.95%/+7.69%。我们认为公司积极布局高毛利的清洁能源发电业务，盈利能力有望逐步增强，同时在新一轮国企改革驱动下，公司传统施工业务有望持续降本增效，业绩释放的动力有望明显改善。 清洁能源发电装机规模持续提升，传统主业在手订单充裕 分行业看，22年工程施工/产品销售/清洁能源发电业务分别实现营收139.4/10.17/17.83亿元，同比分别+20.9%/+1.16%/+5.54%，毛利率分别为4.22%/4.46%/58.84%，同比分别+0.74/-5.5/-4.06pct，除传统施工业务以外，其余业务板块毛利率均有一定下滑。发电业务中，风力/光伏/水利发电收入分别为8.48/5.65/3.71亿元，同比分别-4.4%/+2.31%/+47.76%，水电收入显著增加，主要系韩江高陂水利枢纽（龙湖水电站）全部机组并网发电，使得发电量增加。截至22年末，公司累计已投产清洁能源总装机2035.29MW，其中水力/风力/光伏分别为313/723/999.29MW。截至23Q1末，累计装机达2120.22MW，其中水力/风力/光伏分别为380.5/723/1016.72MW，装机规模持续增加。订单角度，22年公司新签订单287.62亿元，同比+269.1%，22Q4单季度新签193.46亿元，同比增加7倍，截至23Q1末，公司新签订单192.77亿元，已签约未完工订单1793亿元，在手订单充裕有望给后续收入增长提供较好支撑。 盈利能力基本保持稳定，费用控制能力较好 22年毛利率10.3%，同比-0.93pct，期间费用率6.22%，同比-0.67pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0%/1.74%/0.95%/3.53%，同比分别持平/-0.18/+0.05/-0.54pct，22年资产及信用减值损失合计1.87亿元，同比多损失0.15亿元，综合影响下净利率同比-0.11pct至2.44%。23Q1公司毛利率7.1%，同比-3.79pct，调整口径后同比-0.1pct，盈利能力基本保持稳定。22年CFO净额22.01亿元，同比+13.54亿元，收现比同比-13.07pct至81.21%，付现比同比-18.2pct至69.62%，现金流较好。 看好23年业绩弹性，维持“买入”评级 考虑到公司22年发电业务毛利率有所下滑，同时23年资产重组已经完成，我们预计公司23-24年归母净利润为16.0/18.8亿元（23-24年前值为5.2/6.8亿元），并新增预测25年归母净利润21.8亿元，维持“买入”评级。 风险提示：基建景气度不及预期，发电业务装机规模不及预期，新投产清洁能源项目毛利率不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 14,361.31 16,903.88 103,958.18 119,849.66 136,615.79 增长率(%) 14.13 17.70 515.00 15.29 13.99 EBITDA(百万元) 1,917.26 2,139.48 3,695.64 4,258.19 4,759.53 归属母公司净利润(百万元) 328.02 390.93 1,600.14 1,884.59 2,183.35 增长率(%) 24.45 19.18 309.31 17.78 15.85 EPS(元/股) 0.10 0.12 0.47 0.56 0.64 市盈率(P/E) 70.04 58.77 14.36 12.19 10.52 市净率(P/B) 5.85 5.83 3.08 2.62 2.24 市销率(P/S) 1.60 1.36 0.22 0.19 0.17 EV/EBITDA 8.10 9.53 7.53 5.75 4.00 资料来源：wind，天风证券研究所 -15%-8%-1%6%13%20%27%34%2022-052022-092023-01粤水电沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况数据 图1：公司历年营收及同比增速 图2：公司历年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：历年新签订单情况 资料来源：公司公告，天风证券研究所 42.5%39.4%51.2%11.7%14.2%8.7%0.3%0.9%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120140160180201620172018201920202021202223Q1营业总收入（亿元）YOY（%）31.0%41.4%33.5%30.7%12.5%6.1%19.2%7.7%0%5%10%15%20%25%30%0112233445201620172018201920202021202223Q1归母净利润（亿元）YOY（%）83.59174.14187.0293.4577.92287.62192.2780227120846411924405010015020025030005010015020025030035020172018201920202021202223Q1项目金额（亿元，左）项目数量（个，右） 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,855.12 4,089.58 8,316.65 9,587.97 10,929.26 营业收入 14,361.31 16,903.88 103,958.18 119,849.66 136,615.79 应收票据及应收账款 6,814.17 7,794.98 61,510.48 18,389.29 68,893.02 营业成本 12,745.74 15,158.88 97,597.43 112,421.56 128,086.68 预付账款 423.86 507.80 7,625.31 1,743.15 8,930.74 营业税金及附加 47.83 52.81 324.81 383.52 450.83 存货 658.94 468.91 6,037.58 832.62 6,283.30 销售费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 680.13 1,129.20 54,647.33 17,964.26 43,522.47 管理费用 275.56 294.65 2,079.16 2,396.99 2,732.32 流动资产合计 11,432.21 13,990.47 138,137.36 48,517.30 138,558.80 研发费用 129.15 160.12 1,143.54 1,438.20 1,776.01 长期股权投资 419.43 363.62 383.32 405.85 401.32 财务费用 584.42 595.88 541.34 332.19 172.28 固定资产 9,632.33 10,443.98 11,200.78 11,869.71 12,561.99 资产/信用减值损失 (171.65) (186.95) (212.10) (440.00) (570.00) 在建工程 301.20 2,973.16 2,305.21 1,865.65 1,585.95 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 1,909.09 2,013.71 2,525.06 3,050.26 3,442.49 投资净收益 0.25 7.21 2.61 3.36 4.39 其他 4,604.16 4,892.63 4,923.06 4,727.49 4,785.83 其他 323.61 335.62 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 16,866.21 20,687.10 21,337.44 21,918.95 22,777.59 营业利润 426.39 485.66 2,062.40 2,440.55 2,832.07 资产总计 31,732.32 40,381.49 159,474.80 70,436.25 161,336.39 营业外收入 0.80 4.03 1.72 0.90 0.70 短期借款 6,255.76 5,344.97 4,077.13 5,019.68 5,953.32 营业外支出 5.02 15.75 8.75 18.00 22.00 应付票据及应付账款 4,779.81 9,501.40 79,962.91 14,558.69 100,699.99 利润总额 422.17 473.95 2,055.37 2,423.45 2,810.77 其他 2,987.14 3,250.40 54,074.10 31,544.55 38,888.05 所得税 55.97 61.68 267.50 315.41 365.82 流动负债合计 14,022.71 18,096.77 138,114.14 51,122.93 145,541.35 净利润 366.19 412.26 1,787.87 2,108.04 2,444.96 长期借款 8,764.01 14,412.29 12,624.64 9,254.21 4,052.92 少数股东损益 38.17 21.33 187.73 223.45 261.61 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 328.0