费用投入初见成效，自主品牌持续渗透

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年04月29日 哈尔斯(002615.SZ) 公司快报 费用投入初见成效，自主品牌持续渗透 证券研究报告 小家电III 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价 8.0元 股价 (2023-04-28) 6.55元 交易数据 总市值(百万元) 3,058.21 流通市值(百万元) 1,876.23 总股本(百万股) 466.90 流通股本(百万股) 286.45 12个月价格区间 4.41/8.28元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -14.2 -1.0 45.8 绝对收益 -13.5 -4.7 48.5 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 陆偲聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450522100001 lusc@essence.com.cn 相关报告 海外订单承压，Q4业绩有所回落 2023-01-18 Q3业绩高增，人民币贬值持续利好 2022-10-30 事件： 哈尔斯公布2022年年报与2023年一季报。公司2022年实现收入24.3亿元，YoY+2%，实现归母净利润2.1亿元，YoY+52%。折算2022Q4单季度，公司实现收入5.3亿元，YoY-27%，实现归母净利润0.3亿元，YoY-41%。2023Q1公司实现收入3.6亿元，YoY-36%；实现归母净利润0.04亿元，YoY-88%。我们认为，公司2023Q1业绩同比下滑幅度较大，主要因为1）海外大客户仍处于去库存阶段，订单修复不及预期；2）公司专注自主品牌在国内市场布局策略，相关营销费用和产品研发费用保持高位，拉低盈利水平。 海外大客户去库存阶段持续： 哈尔斯2023Q1收入有所下滑，主要因为海外大客户Yeti仍处于去库存周期，订单表现不佳。2022Q4 Yeti库存水平已有明显回落，但仍处于相对高位，去库存阶段仍在持续。根据卖家精灵数据，亚马逊美国站杯壶品类销售额2023Q1 YoY+58%,仍保持历史高位，说明美国消费者对杯壶品类需求仍相对旺盛，将带动Yeti去库存周期加速结束。 原材料价格回落利好公司毛利率表现： 哈尔斯2023Q1毛利率27%，YoY+2%,主要因为原材料价格回落利好。保温杯主要材料为不锈钢，2023Q1不锈钢均价YoY-13%至过去两年内的低位，利好公司毛利率表现。2022年不锈钢价格整体偏高，我们认为若不锈钢价格保持稳定，将有望在今年对公司毛利率水平提供正向帮助。 自主品牌投入成效初现： 哈尔斯2023Q1业绩同比萎缩较多，除了因为收入下滑外，销售费用率及研发费用率保持高位也是一大原因。哈尔斯费用保持高位，主要因为旗下四大自主品牌（哈尔斯主品牌、SIGG、Santeco、Nonoo）积极渗透国内市场，在渠道建设和产品营销上持续投放。我们已初步看到投放成效，根据久谦数据，2023Q1天猫平台保温杯品类销售额YoY-4%，而哈尔斯旗下四大自主品牌同期合计销售额YoY+20%,市占率有所提高。我们认为，发展自主品牌是哈尔斯未来的主要发展战略，随着各项营销策略的持续落地，自主品牌收入贡献将有望提高。 投资建议： 哈尔斯是杯壶制造龙头，产业链完整，已确立以OEM为业绩支撑，OBM为发展方向的战略。自主品牌在产品和渠道上不断发力有望实现突破。考虑到大客户去库存节奏不及预期，公司短期订单承压，我们适度下调公司盈利预测，维持买入-A 的投资评级，给予公司2024年20x PE,12个月目标价为8.0元/股。 -13%-3%7%17%27%37%47%57%67%77%2022-042022-082022-122023-04哈尔斯沪深300999563331 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/哈尔斯 风险提示：原材料价格上涨，行业竞争加剧，汇率波动风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,388.9 2,427.9 2,127.3 2,448.2 2,852.4 净利润 135.5 205.9 164.1 186.8 238.7 每股收益(元) 0.29 0.44 0.35 0.40 0.51 每股净资产(元) 2.04 2.99 3.29 3.57 3.93 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 23.2 15.3 19.2 16.8 13.2 市净率(倍) 3.3 2.3 2.0 1.9 1.7 净利润率 5.7% 8.5% 7.7% 7.6% 8.4% 净资产收益率 14.2% 14.7% 10.7% 11.2% 13.0% 股息收益率 2.0% 2.0% 1.6% 1.8% 2.3% ROIC 17.8% 22.3% 18.7% 29.7% 37.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/哈尔斯 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 表1：财务指标分析 % 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 营业收入YoY 15.7 24.9 2.5 -27.2 -35.9 归母净利YoY 20.5 209.6 50.9 -41.1 -88.4 扣非归母净利YoY 13.9 240.3 73.7 -44.0 -99.6 销售毛利率 24.6 28.8 28.4 35.8 26.8 销售费用率 5.8 6.0 8.1 9.9 8.8 毛利率-销售费用率 18.7 22.8 20.2 25.9 18.0 销售净利率 5.4 13.0 8.6 4.3 0.7 ROE 3.2 9.7 5.0 2.1 0.3 扣非后ROE 2.9 8.7 5.7 1.8 0.0 ROA 1.3 4.0 2.2 1.0 0.1 销售商品提供劳务收到的现金/收入 106.4 95.3 106.2 119.6 104.9 经营活动现金净流量/收入 8.8 20.0 7.3 20.1 -27.7 经营活动现金净流量/经营净收益 137.4 139.3 58.2 454.0 0.0 经营现金流净额占比 105.7 183.9 -120.2 315.7 279.8 投资现金流净额占比 -40.0 -49.0 31.3 -199.2 59.3 筹资现金流净额占比 34.4 -34.9 188.9 -16.5 -239.2 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图1.收入与净利润增长率（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2.Yeti库存情况（亿美元） 资料来源：Yeti季度报告，安信证券研究中心 -800%-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营业收入增长率净利润增长率（右轴）0.01.02.03.04.05.06.021Q422Q122Q222Q322Q4 公司快报/哈尔斯 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,388.9 2,427.9 2,127.3 2,448.2 2,852.4 成长性 减:营业成本 1,764.8 1,718.0 1,544.5 1,777.4 2,043.7 营业收入增长率 60.1% 1.6% -12.4% 15.1% 16.5% 营业税费 16.3 12.9 10.6 12.2 14.3 营业利润增长率 -610.5% 54.1% -20.4% 13.8% 27.8% 销售费用 150.9 178.2 170.2 183.6 199.7 净利润增长率 -578.7% 52.0% -20.3% 13.8% 27.8% 管理费用 143.9 168.8 127.6 146.9 171.1 EBITDA增长率 77.0% 7.7% -21.6% 16.6% 26.2% 研发费用 104.3 101.9 95.7 105.3 119.8 EBIT增长率 130.6% 7.7% -30.1% 24.7% 36.4% 财务费用 36.1 -19.8 -10.6 7.3 28.5 NOPLAT增长率 537.2% 14.5% -16.6% 24.7% 36.4% 资产减值损失 -25.7 -31.0 - - - 投资资本增长率 -8.3% -0.5% -21.6% 7.0% -30.1% 加:公允价值变动收益 1.8 -2.9 - - - 净资产增长率 17.1% 46.4% 9.9% 8.4% 9.9% 投资和汇兑收益 1.1 -20.5 - - - 营业利润 154.3 237.9 189.3 215.4 275.3 利润率 加:营业外净收支 -0.5 1.4 - - - 毛利率 26.1% 29.2% 27.4% 27.4% 28.4% 利润总额 153.8 239.3 189.3 215.4 275.3 营业利润率 6.5% 9.8% 8.9% 8.8% 9.7% 减:所得税 25.3 39.5 28.4 32.3 41.3 净利润率 5.7% 8.5% 7.7% 7.6% 8.4% 净利润 135.5 205.9 164.1 186.8 238.7 EBITDA/营业收入 13.1% 13.9% 12.5% 12.6% 13.7% EBIT/营业收入 9.9% 10.5% 8.4% 9.1% 10.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 97 96 107 84 63 货币资金 666.6 814.1 796.9 879.3 1,246.8 流动营业资本周转天数 6 0 -12 -12 -9 交易性金融资产 5.6 4.6 4.6 4.6 4.6 流动资产周转天数 202 213 238 219 225 应收帐款 172.0 164.4 119.2 193.6 170.9 应收帐款周转天数 24 25 24 23 23 应收票据 - - - - - 存货周转天数 72 69 69 65 61 预付帐款 13.3 7.3 18.5 11.2 22.9 总资产周转天数 333 347 390 343 320 存货 515.7 413.3 401.9 486.