23Q1盈利修复，全年弹性可期

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：建筑材料 | 公司点评报告 2023年4月28日 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 10.22 总股本/流通股本（亿股） 26.84 / 26.84 总市值/流通市值（亿元） 274 / 274 52周内最高/最低价 12.91 / 7.85 资产负债率(%) 47.1% 市盈率 20.74 第一大股东 福建旗滨集团有限公司 持股比例(%) 25.4% 研究所 分析师:丁士涛 SAC登记编号:S1340522090005 Email:dingshitao@cnpsec.com 研究助理:刘依然 SAC登记编号:S1340122090020 Email:liuyiran@cnpsec.com 旗滨集团(601636) 23Q1盈利修复，全年弹性可期 ⚫ 事件： 公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入133.13亿元，同比下降9.42%；实现归母净利润13.17亿元，同比下降68.95%；扣非归母净利润11.92亿元，同比下降71.33%。 公司发布2023年第一季度报告，2023 Q1实现营业收入31.31亿元，同比增长2.21%；归母净利润1.13亿元，同比下降78.42%；扣非归母净利润0.65亿元，同比下降86.63%。 ⚫ 22年浮法周期筑底，业绩显著承压 2022年，公司浮法玻璃/节能建筑玻璃/其他功能玻璃/物流业务分别实现收入为87.14/25.71/18.51/0.08亿元，分别同比-17.69%/+24.09%/-3.36%/-34.98%。2022年，公司销售毛利率为21.22%，同比下降29.02 pct；分业务来看，浮法玻璃/节能建筑玻璃/其他功能玻璃/物流业务毛利率分别为22.98%/21.22%/10.55%/ 24.16%，分别同比下降31.03/19.79/26.08/8.49 pct。2022年，房地产竣工面积下滑致浮法玻璃需求走弱、叠加厂家库存高企致价格持续下降。同时，主要原材料纯碱、天然气等燃料价格均大幅上涨，成本端压力凸显。2022年，公司销售各种浮法玻璃原片1.08亿重箱，同比增加404万重箱；销售均价为80.7元/重箱，同比下降21.1(-20.8%)元/重箱。浮法玻璃原片单位成本为62.1元/重箱，同比增加15.3(+32.7%)元/重箱；其中，直接材料成本为53.9元/重箱，同比增加15.4(+40.1%)元/重箱；直接人工成本为2.3元/重箱，同比基本持平；制造费用5.9元/重箱，同比下降0.1(-2.1%)元/重箱。浮法玻璃原片单位毛利为18.5元/重箱，同比下降36.5(-66.3%)元/重箱。费用方面，2022年，公司期间费用率为10.08%，同比下降5.22 pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.03%/5.14%/3.75%/0.16%，分别同比+0.17/-4.39/-0.69/-0.32 pct。销售费用增加主要由于光伏玻璃加工片、节能玻璃公建产品等销量增加所致；管理费用下降主要由于业绩下降、相应奖励计提减少，同时应确认的股权激励成本减少所致。 ⚫ 23 Q1盈利环比改善，新业务稳步推进 2023 Q1，公司销售毛利率为13.41%，环比提高3.60 pct；盈利底部向上修复。从当前高频数据来看，多地区玻璃企业产销率超过100%，玻璃企业库存持续去化。截至2023/04/27，全国浮法玻璃样本企业总库存4574.6万重箱，较上周下降456.3(-9.07%)万重箱，同比下降34.24%。浮法玻璃行业供需格局双重改善推动库存下降、价格回涨的趋势已然显现。截至2023/04/27，全国浮法玻璃均价为2135元/吨，环比上周上涨174(+8.7%)元/吨。盈利方面，根据隆众资讯，截至2023/04/27，以石油焦/煤气/天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为577/272/285元/吨，较2022年末提高621/ 504/511元/吨。受益于浮法玻璃行业景气度回暖，公司盈利弹性有-21%-16%-11%-6%-1%4%9%14%19%24%29%2022-042022-072022-092022-112023-022023-04旗滨集团建筑材料 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 望释放。同时，公司加快光伏玻璃、电子玻璃、药用玻璃新项目建设。公司目前已投产光伏压延玻璃产线2条，产能合计2400 T/D；在建及筹建光伏压延玻璃产线7条、产能合计10800 T/D，2023年内将加快推进福建漳州、浙江宁海、云南邵通等光伏玻璃产线建设，随着产线产能爬坡、产品良率提升，光伏玻璃毛利率将有望获得改善。在高端产品布局上，公司高性能电子玻璃生产线项目一期、二期先后于2020年4月、2023年1月进入商业化运营；中性硼硅药用玻璃素管项目一期、二期先后于2021年10月、2022年11月点火。2023/3/4公司公告，拟投资9.7亿元在四川泸州建设2条高性能电子玻璃生产线，产能合计150 T/D；拟投资7.8亿元在四川泸州建设2条一窑四线中性硼硅药用玻璃管产线，产能合计100 T/D。 ⚫ 盈利预测与投资建议 公司是全国浮法玻璃龙头，以规模、成本优势构筑坚实壁垒；受益于行业供需格局改善、景气度回暖，盈利弹性有望释放。公司近年来新布局的光伏、电子、药用玻璃业务2023年将陆续进入产能释放期，为公司贡献业绩增量的同时，其较高的成长性也将推动估值水平抬升。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为20.84（下调8.4%）/26.38（下调11.6%）/32.04亿元，EPS分别为0.78/0.98/1.19元，当前股价对应P/E分别为13.16/10.40/8.56 倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 浮法玻璃行业景气度回暖不及预期；原燃料价格大幅波动风险；光伏、药用、电子玻璃等新业务发展不及预期。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13313 17783 21390 25311 增长率(%) -9.42 33.58 20.29 18.33 EBITDA（百万元） 2554.11 3385.55 4028.85 4680.11 归属母公司净利润（百万元） 1316.74 2083.94 2637.95 3203.95 增长率(%) -68.95 58.27 26.58 21.46 EPS(元/股) 0.49 0.78 0.98 1.19 市盈率（P/E） 20.83 13.16 10.40 8.56 市净率（P/B） 2.18 2.03 1.85 1.67 EV/EBITDA 13.16 8.92 7.25 5.95 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 13313 17783 21390 25311 营业收入 -9.4% 33.6% 20.3% 18.3% 营业成本 10488 13515 16227 19175 营业利润 -71.1% 61.2% 26.8% 21.6% 税金及附加 136 181 218 258 归属于母公司净利润 -68.9% 58.3% 26.6% 21.5% 销售费用 137 172 205 240 获利能力 管理费用 684 916 1091 1291 毛利率 21.2% 24.0% 24.1% 24.2% 研发费用 500 569 642 759 净利率 9.9% 11.7% 12.3% 12.7% 财务费用 21 162 156 130 ROE 10.5% 15.4% 17.8% 19.5% 资产减值损失 -44 -45 -45 -45 ROIC 7.0% 11.6% 13.8% 15.9% 营业利润 1421 2291 2903 3530 偿债能力 营业外收入 17 15 15 15 资产负债率 47.1% 45.2% 42.6% 39.6% 营业外支出 3 4 5 6 流动比率 1.34 1.36 1.43 1.50 利润总额 1435 2302 2913 3539 营运能力 所得税 111 207 262 318 应收账款周转率 25.43 22.70 26.48 27.39 净利润 1324 2094 2651 3220 存货周转率 6.78 8.45 8.76 8.95 归母净利润 1317 2084 2638 3204 总资产周转率 0.59 0.72 0.83 0.93 每股收益（元） 0.49 0.78 0.98 1.19 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.49 0.78 0.98 1.19 货币资金 3326 3327 3627 4082 每股净资产 4.69 5.03 5.52 6.12 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1088 1037 1166 1382 PE 20.83 13.16 10.40 8.56 预付款项 217 405 487 575 PB 2.18 2.03 1.85 1.67 存货 1959 2253 2633 3023 流动资产合计 7721 8030 8949 10155 现金流量表 固定资产 9977 10758 11517 12082 净利润 1324 2094 2651 3220 在建工程 2802 2521 2045 1711 折旧和摊销 1100 838 905 957 无形资产 1789 1766 1743 1719 营运资本变动 -2001 -236 -130 -112 非流动资产合计 16713 17193 17441 17638 其他 144 266 250 229 资产总计 24434 25223 26390 27793 经营活动现金流净额 568 2962 3677 4294 短期借款 1058 1058 858 658 资本开支 -3749 -1292 -1154 -1157 应付票据及应付账款 2424 2703 3083 3452 其他 863 -6 11 13 其他流动负债 2283 2150 2315 2641 投资活动现金流净额 -2885 -1298 -1143 -1143 流动负债合计 5764 5911 6256 6751 股权融资 222 -10 0 0 其他 5745 5485 4975 4265 债务融资 3378 -260 -710 -910 非流动负债合计 5745 5485 4975 4265 其他 -2479 -1254 -1525 -1786 负债合计 11509 11396 11231 11016 筹资活动现金流净额 1121 -1524 -2235 -2696 股本 2683 2683 2683 2683 现金及现金等价物净增加额 -1172 141 300 455 资本公积金 2502 2493 2493 2493 未分配利润 6232 6821 7744 8866 少数股东权益 327 337 350 367 其他 1181 1493 1889 2369 所有者权益合计 12925 13827