短期业绩受海外市场需求变化影响，长期仍看好天然甜味剂快速发展趋势

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 莱茵生物（002166） 证券研究报告 2023年04月27日 投资评级 行业 基础化工/化学制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 8.75元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 742.08 流通A股股本(百万股) 466.44 A股总市值(百万元) 6,493.22 流通A股市值(百万元) 4,081.35 每股净资产(元) 4.15 资产负债率(%) 31.03 一年内最高/最低(元) 14.92/7.30 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 杨松 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《莱茵生物-年报点评报告:2022年天然甜味剂业务延续高增长，持续夯实核心竞争力》 2023-03-29 2 《莱茵生物-公司点评:美国联邦层面cannabis合法化加速推进，利好公司美国CBD提取业务！》 2022-12-03 3 《莱茵生物-公司点评:拟新增合成生物工艺技术路线，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力》 2022-11-04 股价走势 短期业绩受海外市场需求变化影响，长期仍看好天然甜味剂快速发展趋势 事件：公司发布2023Q1季报，2023Q1实现营业收入2.53亿元，同比下降10.55%，实现归母净利润0.2亿元，同比下降48.11%，实现扣非归母净利润0.08亿元，同比下降71.83%。 短期业绩受海外市场需求变化影响，长期仍看好天然甜味剂快速发展趋势 2023Q1，受全球经济波动及主要出口国阶段性需求下降影响，公司营业收入较去年同期略有下降，同时去年甜叶菊和罗汉果的原料采购价格持续高位运行，为进一步培育市场，公司产品售价维持稳定或略有下降，对一季度利润造成较大影响。公司主要产品天然甜味剂23Q1实现营业收入1.54亿元，于总营收中占比61%，订单方面，公司与大客户芬美意的订单23Q1完成1494万美元，2023年剩余应采购金额为1.22亿美元（按照3.45亿美元保底合同金额计算），公司表示结合双方对于合作业务体量及行业增速判断，有信心在2023年度内完成剩余交易额。长期来看，随着人们对于天然、健康产品的消费需求和热情持续提升，公司所处的天然健康产品和服务行业，特别是天然甜味剂业务的增速依然十分强劲，其在整个替糖市场的份额占比不断提升，根据英敏特数据，2010～2020年间，全球天然甜味剂在替糖产品中的应用占比由8.16%迅速增长至29.41%。我们认为，阶段性的需求变化不改变天然甜味剂产品长期快速发展的趋势，同时公司天然甜味剂产能加速扩张，新建甜叶菊专业提取工厂有望在今年年底实现主车间的投产，并且公司通过技改、工艺优化等手段持续提升内生增长动力，亦率先行业布局合成生物技术路线，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力，未来有望充分把握行业快速发展机遇，带动业绩稳健增长。 于美国建立全球最大工业大麻提取工厂，享受行业快速增长红利 公司于2019年正式布局工业大麻，于美国建立全球最大工业大麻提取工厂，被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料5000吨；2022年该工厂完成调试优化，正式达到量产状态，同时公司加快推动工厂员工技能培训、GMP认证申请、销售团队搭建、客户拓展等工作，积极参与海外工业大麻展会对接下游品牌与客户，推动工厂运营迈向正轨。美国为目前全球工业大麻经济中心，根据Brightfield Group数据，2022年美国工业大麻衍生CBD 零售市场规模有望达50亿美元，欧洲为第二大应用市场，2022年其受监管CBD市场销售额有望达15亿美元。我们认为，随着各国工业大麻下游应用政策陆续放开，市场有望加速扩容，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议：我们认为，受益于减糖大趋势，公司天然甜味剂业务长期有望呈现高增长态势；同时随着全球工业大麻相关政策持续向好，CBD提取物需求有望加速释放，但考虑到海外市场需求阶段性变化以及市场竞争加剧的情况，下调公司23-25年营收至17.2/21.5/26.9亿元（前值为17.8/22.6/28.4亿元），归母净利润为2.0/3.5/5.3亿元（前值为2.9/4.1/5.6亿元），维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,053.24 1,400.74 1,715.90 2,145.35 2,693.60 增长率(%) 34.40 32.99 22.50 25.03 25.56 EBITDA(百万元) 262.24 410.58 360.24 569.50 796.52 归属母公司净利润(百万元) 118.44 178.75 204.92 347.57 526.23 增长率(%) 37.74 50.92 14.64 69.61 51.40 EPS(元/股) 0.16 0.24 0.28 0.47 0.71 市盈率(P/E) 54.82 36.33 31.69 18.68 12.34 市净率(P/B) 3.47 2.12 1.60 1.48 1.33 市销率(P/S) 6.17 4.64 3.78 3.03 2.41 EV/EBITDA 21.76 15.98 13.49 11.32 6.29 资料来源：wind，天风证券研究所 -10%4%18%32%46%60%74%2022-042022-082022-12莱茵生物沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 97.41 551.74 1,773.48 214.53 1,544.49 营业收入 1,053.24 1,400.74 1,715.90 2,145.35 2,693.60 应收票据及应收账款 281.40 494.34 381.40 719.03 697.01 营业成本 739.32 969.33 1,232.44 1,449.90 1,734.51 预付账款 88.09 145.16 47.39 212.10 120.84 营业税金及附加 5.36 5.82 8.04 9.44 12.61 存货 680.71 925.37 854.82 1,158.93 1,153.75 销售费用 36.58 44.94 56.62 64.36 75.42 其他 33.46 48.67 537.01 1,349.06 715.01 管理费用 88.28 104.39 123.54 135.16 161.62 流动资产合计 1,181.07 2,165.28 3,594.10 3,653.65 4,231.09 研发费用 38.98 44.26 49.76 53.63 61.95 长期股权投资 1.17 1.85 1.85 1.85 1.85 财务费用 25.43 7.86 (7.32) (1.98) (1.84) 固定资产 613.18 1,057.66 1,247.87 1,529.73 1,627.82 资产/信用减值损失 (7.73) (26.43) (6.00) (6.00) (6.00) 在建工程 352.97 2.04 91.02 88.20 57.64 公允价值变动收益 12.54 36.81 0.00 0.00 0.00 无形资产 113.84 121.40 140.44 155.91 166.81 投资净收益 4.44 2.78 3.30 4.00 4.00 其他 401.44 624.29 479.97 500.18 533.86 其他 (41.91) (42.71) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 1,482.61 1,807.24 1,961.15 2,275.87 2,387.98 营业利润 151.95 253.69 250.12 432.83 647.32 资产总计 3,259.00 4,455.36 5,555.25 5,929.53 6,619.07 营业外收入 0.34 0.61 1.00 0.65 0.75 短期借款 655.86 420.86 500.00 514.36 400.00 营业外支出 0.35 15.97 1.00 2.00 2.00 应付票据及应付账款 447.02 377.16 649.87 558.38 887.04 利润总额 151.94 238.34 250.12 431.48 646.07 其他 92.06 253.52 120.38 200.79 143.86 所得税 20.75 50.04 34.41 59.36 88.87 流动负债合计 1,194.94 1,051.54 1,270.24 1,273.53 1,430.90 净利润 131.19 188.30 215.71 372.13 557.20 长期借款 0.00 93.08 0.00 1.62 0.00 少数股东损益 12.75 9.55 10.79 24.55 30.97 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 118.44 178.75 204.92 347.57 526.23 其他 159.01 195.27 170.84 175.04 180.38 每股收益（元） 0.16 0.24 0.28 0.47 0.71 非流动负债合计 159.01 288.35 170.84 176.66 180.38 负债合计 1,358.21 1,342.11 1,441.08 1,450.19 1,611.28 少数股东权益 32.14 48.50 58.11 81.76 111.23 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 565.21 742.08 742.08 742.08 742.08 成长能力 资本公积 604.10 1,458.41 2,254.05 2,264.87 2,264.87 营业收入 34.40% 32.99% 22.50% 25.03% 25.56% 留存收益 728.21 906.96 1,089.43 1,424.32 1,924.92 营业利润 52.95% 66.95% -1.41% 73.05% 49.55% 其他 (28.88) (42.70) (29.51) (33.70) (35.30) 归属于母公司净利润 37.74% 50.92% 14.64% 69.61% 51.40% 股东权益合计 1,900.79 3,113.25 4,114.16 4,479.33 5,007.79 获利能力 负债和股东权益总计 3,259.00 4,455.36 5,555.25 5,929.53 6,619.07 毛利率 29.80% 30.80% 28.18% 32.42% 35.61% 净利率 11.25% 12.76% 11.94% 16.20% 19.54% ROE 6.34% 5.83% 5.05% 7