主业经营稳健，大家居战略落地成效显现

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻工行业 2023年4月26日 [table_main] 公司点评报告模板 主业经营稳健，大家居战略落地成效显现 好莱客 (603898.SH) 推荐 维持评级 核心观点：  事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收28.23亿元，同比下降16.25%；归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%；基本每股收益1.38元/股。其中，公司第四季度单季实现营收7.02亿元，同比下降25.54%；归母净利润0.5亿元，同比扭亏为盈。2023Q1，公司实现营收3.48亿元，同比下降43.47%；归母净利润0.12亿元，同比下降70.66%。  毛利率有所提升，费用投入加大。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为35.15%，同比提升1.22 pct。其中，Q4单季毛利率为32.69%，同比下降0.97 pct，环比下降2.85 pct。23Q1单季毛利率为35.53%，同比下降0.24 pct，环比提升2.85 pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为22.07%，同比提升1.08 pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.11%/5.72%/ 5%/1.24%，分别同比变动+0.64 pct/+0.23 pct/+0.13 pct/+0.08 pct。2023Q1，公司期间费用率为36.07%，同比提升12.53 pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.79%/10.67%/6.11%/2.51%，分别同比变动+5.93 pct/ +4.2 pct/ +1.34 pct/ +1.06 pct。  21年计提减值&22年千川出表回购，公司净利率大幅波动。2022年，公司净利率为16.08%，同比提升16.03 pct，其中，Q4单季净利率为5.88%，同比提升37.3 pct，环比下降29.34 pct。23Q1单季公司净利率为3.45%，同比下降5.45 pct，环比下降2.42 pct。公司净利率大幅波动主要是因为：1）21年因地产行业暴雷，计提大量减值损失；2）22年湖北千川出表，以及公司持有股权被回购后确认投资收益。  经营表现稳健，大家居战略持续落地。剔除湖北千川2022年上半年并表损益及回购事项损益的影响，公司实现营收25.31亿元，同比下降2.59%；归母净利润2.36亿元，同比增长7.97%；扣非净利润2.31亿元，同比增长16.51%。公司持续推进大家居战略，大家居订单占比稳步提升，零售客单值同比提升超 15%，橱柜、木门营收占比持续增加。2022年，公司整体衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗分别实现营收19.12 / 2.88 / 3.75 / 1.17 / 0.27亿元，分别同比变动-6.16% / +37.2% / -55.58% / -13.47% / -55.7%。  渠道布局稳步推进，管理运营持续深化。零售方面，公司持续推动城市运营平台模式以加密网点，积极开拓下沉市场，深化新渠道布局。目前全国拥有超过1,300家经销商、接近1,800家经销商门店，下沉至三~五线城市。2022年，公司直营/经销分别实现0.87/21.87亿元，同比变动+11.82%/-8.71%；整装业务规模同比增长超60%。大宗方面，公司坚持以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，夯实规模的基础上，持续优化客户结构， 2022年，公司自身大宗业务规模同比增长297.8%。 分析师 陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 特此鸣谢：刘立思 市场数据 2023/4/26 A股收盘价(元) 10.37 股票代码 603898.SH A股一年内最高价(元) 13.55 A股一年内最低价(元) 7.63 上证指数 3,264.10 市盈率TTM 8.03 总股本（万股） 31,128 实际流通A股(万股) 31,128 流通A股市值(亿元) 32.28 市场表现 2023/4/26 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 -20%0%20%40%60%80%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03好莱客沪深300 公司点评/轻工行业  投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2023 / 24 / 25年能够实现基本每股收益1.01 / 1.17 / 1.35元，对应PE为10X / 9X / 8X，维持“推荐”评级。  盈利预测 [Table_Profit] 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 2823.17 3072.17 3455.27 3852.62 同比增速（%） -16.25 8.82 12.47 11.50 归母净利润 431.06 315.17 362.79 420.80 同比增速（%） 560.07 -26.89 15.11 15.99 EPS(元/股) 1.38 1.01 1.17 1.35 PE 7.49 10.24 8.90 7.67 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/4/26收盘价）  风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2823.17 3072.17 3455.27 3852.62 流动资产 1900.28 2570.59 2697.03 3452.99 营业成本 1830.71 1990.46 2236.25 2491.49 现金 249.75 466.93 913.93 1127.68 营业税金及附加 28.28 30.72 34.55 38.53 应收账款 146.22 237.80 213.31 311.08 营业费用 285.37 328.72 366.26 396.82 其它应收款 405.17 192.19 422.08 305.64 管理费用 161.57 178.19 200.41 223.45 预付账款 14.27 13.93 13.42 12.46 财务费用 35.05 7.85 7.85 7.85 存货 234.44 650.21 281.56 687.35 资产减值损失 -13.70 0.00 0.00 0.00 其他 850.42 1009.53 852.73 1008.78 公允价值变动收益 -3.68 0.00 0.00 0.00 非流动资产 2481.09 2442.53 2401.72 2358.66 投资净收益 210.52 4.61 5.18 7.71 长期投资 404.28 404.28 404.28 404.28 营业利润 517.09 390.30 449.28 521.11 固定资产 1466.75 1428.19 1387.38 1344.32 营业外收入 1.64 0.00 0.00 0.00 无形资产 206.71 206.71 206.71 206.71 营业外支出 11.59 0.00 0.00 0.00 其他 403.36 403.36 403.36 403.36 利润总额 507.14 390.30 449.28 521.11 资产总计 4381.37 5013.12 5098.75 5811.65 所得税 53.07 58.54 67.39 78.17 流动负债 534.70 834.70 538.45 808.40 净利润 454.07 331.75 381.89 442.94 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 23.01 16.59 19.09 22.15 应付账款 248.91 414.57 268.73 423.35 归属母公司净利润 431.06 315.17 362.79 420.80 其他 285.79 420.13 269.72 385.05 EBITDA 576.60 485.18 546.21 618.17 非流动负债 803.50 803.50 803.50 803.50 EPS（元/股） 1.38 1.01 1.17 1.35 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 803.50 803.50 803.50 803.50 经营活动现金流 342.58 273.50 503.13 267.75 负债合计 1338.20 1638.21 1341.95 1611.91 净利润 454.07 331.75 381.89 442.94 少数股东权益 0.00 16.59 35.68 57.83 折旧摊销 207.28 88.56 90.81 93.06 归属母公司股东权益 3043.16 3358.33 3721.12 4141.92 财务费用 45.22 7.85 7.85 7.85 负债和股东权益 4381.37 5013.12 5098.75 5811.65 投资损失 -211.12 -4.61 -5.18 -7.71 主要财务比率（%） 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -196.82 -153.13 24.31 -272.25 营业收入 -16.25% 8.82% 12.47% 11.50% 其它 43.95 3.07 3.46 3.85 营业利润 6554.70% -24.52% 15.11% 15.99% 投资活动现金流 -441.27 -48.46 -48.27 -46.15 归属母公司净利润 560.07% -26.89% 15.11% 15.99% 资本支出 -180.30 -53.07 -53.46 -53.85 毛利率 35.15% 35.21% 35.28% 35.33% 长期投资 -283.72 0.00 0.00 0.00 净利率 15.27% 10.26% 10.50% 10.92% 其他 22.75 4.61 5.18 7.71 ROE 14.16% 9.38% 9.75% 10.16% 筹资活动现金流 -119.71 -7.85 -7.85 -7.85 ROIC 8.82% 8.26% 8.68% 9.10% 短期借款 -368.77 0.00 0.00 0.00 P/E 7.49 10.24 8.90 7.67 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 1.06 0.96 0.87 0.78 其他 249.05 -7.85 -7.85 -7.85 EV/EBITDA 6.90 7.14 5.53 4.54 现金净增加额 -218.36 217.18 447.01 213.75 PS 1.14 1.05 0.93 0.84 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 4 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独