2022年年报及23Q1季报点评：业绩符合预期，洞藏发展势能向上

证券研究报告·公司点评报告·白酒II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 迎驾贡酒（603198） 2022年年报及23Q1季报点评：业绩符合预期，洞藏发展势能向上 2023年04月26日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 60.88 一年最低/最高价 44.89/74.48 市净率(倍) 6.38 流通A股市值(百万元) 48,704.00 总市值(百万元) 48,704.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 9.54 资产负债率(%,LF) 26.51 总股本(百万股) 800.00 流通A股(百万股) 800.00 相关研究 《迎驾贡酒(603198)：乘风扬帆起，洞藏恰芳华》 2022-12-09 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,505 6,707 8,101 9,706 同比 20% 22% 21% 20% 归属母公司净利润（百万元） 1,705 2,162 2,715 3,389 同比 23% 27% 26% 25% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.13 2.70 3.39 4.24 P/E（现价&最新股本摊薄） 28.56 22.53 17.94 14.37 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司公告2022年实现总营收55.05亿元，同比+19.6%，归母净利润17.05亿元，同比+23%。23Q1公司实现总营收19.16亿元，同比+21.11%，归母净利润7亿元，同比+26.55%，业绩符合预期。 22年目标达成有余力，利润率稳步提升。1）分产品看，2022年中高档产品实现收入39.28亿元，同比+27.59%，洞藏保持30-40%增速，银星表现仍较好，当前公司从品鉴，从赠酒到其他的一些费用加大投入洞藏系列，产品结构持续升级。2）分区域看，省内收入34.35亿元，同比+25.65%，基本盘发展稳固；省外收入17.63亿元，同比+12.19%；3）经销商方面，截止22年末省内经销商689家，单个经销商收入同比+17.25%至499万元，省外经销商645家，单个经销商收入同比+9.94%至273万元。截止22年末公司经营性现金流18.4亿元，同比+21%，合同负债同比+10.72%至6.61亿元。从利润表现来看，22年毛利率同比+0.48pct至68.02%，其中中高档产品毛利率同比+0.18pct至76.67%，销售费用率同比-0.56pct至9.17%，管理费用率同比-0.81pct至3.47%，费控+产品结构升级推动净利率同比提升0.73pct至31.03%。 ◼ 费用管控+产品升级，利润率稳步提升。2022年销售毛利率同比+0.48pct至68.02%，其中中高档产品毛利率同比+0.18pct至76.67%，销售费用率同比-0.56pct至9.17%，管理费用率同比-0.81pct至3.47%，费用管控效果良好+产品结构升级带动销售净利率同比提升0.73pct至31.03%。 ◼ 23年开门红顺利实现，全年规划清晰。23Q1中高档产品收入15.15亿元，同比+22%，打款发货进度良好，洞9/16/20出货量增长较快，当前洞6整箱批价440元，比年前相应恢复正常，后续公司通过数字化手段/加大惩处力度/资源后置等方式稳定价格体系。公司从22年下半年开始加大销售组织上变革，洞16及以上产品在生态品质基础上开发核心终端背后C端，增强在300-600元价位段竞争力抢抓份额，洞藏系列按规划投放，省内向皖南、省外江苏区域逐步推进，实现产品结构向上提升。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司洞藏系列快速放量，成长势能充足，我们略调整2023-2025年归母净利润分别为21.6/27.2/33.9亿元，分别同比+27%、26%、25%，当前市值对应PE分别为23、18、14倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济恢复不及预期、食品安全问题。 -18%-13%-8%-3%2%7%12%17%22%27%2022/4/262022/8/252022/12/242023/4/24迎驾贡酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 迎驾贡酒三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7,771 9,798 12,331 15,438 营业总收入 5,505 6,707 8,101 9,706 货币资金及交易性金融资产 3,334 4,714 6,442 8,737 营业成本(含金融类) 1,760 1,992 2,274 2,573 经营性应收款项 97 117 141 168 税金及附加 826 1,006 1,215 1,456 存货 4,010 4,639 5,419 6,204 销售费用 505 637 770 893 合同资产 0 0 0 0 管理费用 191 268 324 388 其他流动资产 329 327 329 330 研发费用 61 77 93 112 非流动资产 2,290 2,266 2,268 2,262 财务费用 -1 -6 -11 -17 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 39 47 57 68 固定资产及使用权资产 1,746 1,637 1,554 1,463 投资净收益 76 67 81 86 在建工程 175 225 275 325 公允价值变动 2 0 0 0 无形资产 174 209 244 279 减值损失 0 1 1 1 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 1 1 1 1 长期待摊费用 20 20 20 20 营业利润 2,281 2,847 3,575 4,458 其他非流动资产 175 175 175 175 营业外净收支 -31 6 8 15 资产总计 10,060 12,064 14,599 17,700 利润总额 2,249 2,853 3,584 4,472 流动负债 2,964 3,400 3,961 4,583 减:所得税 541 685 860 1,073 短期借款及一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 净利润 1,708 2,168 2,724 3,399 经营性应付款项 901 955 1,090 1,234 减:少数股东损益 3 7 8 10 合同负债 661 817 932 1,055 归属母公司净利润 1,705 2,162 2,715 3,389 其他流动负债 1,403 1,628 1,939 2,294 非流动负债 130 130 130 130 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.13 2.70 3.39 4.24 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 2,200 2,726 3,425 4,284 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 2,415 3,035 3,759 4,646 其他非流动负债 130 130 130 130 负债合计 3,094 3,530 4,091 4,713 毛利率(%) 68.02 70.30 71.93 73.49 归属母公司股东权益 6,929 8,490 10,456 12,925 归母净利率(%) 30.97 32.23 33.52 34.92 少数股东权益 37 44 52 62 所有者权益合计 6,966 8,534 10,508 12,987 收入增长率(%) 19.59 21.82 20.79 19.82 负债和股东权益 10,060 12,064 14,599 17,700 归母净利润增长率(%) 22.97 26.78 25.61 24.80 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,840 2,191 2,723 3,467 每股净资产(元) 8.66 10.61 13.07 16.16 投资活动现金流 -767 -511 -695 -853 最新发行在外股份（百万股） 800 800 800 800 筹资活动现金流 -724 -600 -750 -920 ROIC(%) 25.63 26.73 27.34 27.72 现金净增加额 348 1,080 1,278 1,695 ROE-摊薄(%) 24.61 25.46 25.97 26.22 折旧和摊销 215 309 334 362 资产负债率(%) 30.76 29.26 28.02 26.63 资本开支 -405 -278 -326 -339 P/E（现价&最新股本摊薄） 28.56 22.53 17.94 14.37 营运资本变动 -41 -438 -553 -545 P/B（现价） 7.03 5.74 4.66 3.77 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn