2022年我国RMBS信用风险回顾与2023年展望

东方金诚展望系列12022年我国RMBS信用风险回顾与2023年展望结构融资部李睿摘要我国RMBS发行概况2022年2021年2020年发行单数（单）36255发行规模总额（亿元）245.414993.004243.86借款人加权平均收入债务比（%）34.5854.5759.31加权平均账龄（年）4.594.264.66抵押房产城市个数（个）839280抵押房产加权平均LTV（%）52.2149.0749.31抵押房产位于一、二线城市OPB占比（%）43.9052.6157.88AAA档证券占比（%）100.00100.0089.05超额利差（%）2.281.671.38不同年份发行RMBS期间累计违约率RMBS资产池平均年化早偿率（CPR）住宅销售及个人住房贷款投放：1）房地产市场延续2021年底的调整态势，供需两弱，销售疲软；2）居民购房观望情绪较高，2022年个人住房贷款规模增速大幅放缓；3）疫情反复背景下，城镇居民人均可支配收入增速明显放缓，失业率反弹，城镇居民房贷偿债压力增大。产品发行：受住房贷款投放供给不足的影响，2022年RMBS发行单数及规模均创2015年以来的新低，新发产品超额利差上升。存续期产品表现：1）违约：资产池累计违约率维持低位，远低于次级档占比，新增违约率保持相对平稳，未见受“断供潮”事件明显影响；2）早偿：受新旧贷款利差走阔、购房人投资消费意愿下降等影响，2022年RMBS资产池早偿率均值同比有所抬升；3）回收：截至2023年2月末，存续期超过48期的存续RMBS产品，违约回收率均值为34.65%。展望：1）预计2023年房地产市场整体成交有望小幅回暖，但考虑房地产贷款集中度管理延迟过渡期政策的出台，预计2023年RMBS发行规模将维持低位；2）2023年房地产定调“促需求、保交付、防风险”，有利于提振购房者对房屋交付信心，增强其还款意愿，预计RMBS资产池将维持低违约率水平；3）预计新旧住房贷款利差进一步走阔，住宅市场成交回暖背景下，置换需求有望增加，预计RMBS资产池早偿率将维持在历史较高水平。 东方金诚展望系列2一、2022年我国住宅销售市场及个人住房贷款投放情况2022年，房地产需求端和融资端利好政策频出，但受多地疫情反复，宏观经济面临下行压力，居民收入预期转弱，且政策传导落地生效仍需一定时间，全年房地产市场延续2021年底的调整态势，供需两弱，销售疲软2022年以来，为防范行业系统性风险，中央及各地政府年初在需求端推出放松限购限贷、下调首付比例等系列维稳利好政策，但受前期“三道红线”、“银行贷款集中度管理”等融资强管控政策传导滞后影响，叠加多地疫情反复，宏观经济下行压力增加，房地产行业景气度持续下行，融资端投资者风险偏好低位，部分房企自身造血能力不足，出险房企增加。11月份以来，地产利好政策密集出台，在供给侧陆续推出银行信贷支持、债券融资支持和股权融资支持的“三支箭”，用于房企流动性纾困和满足合理融资需求，同时通过政策性银行专项借款、专项借款配套融资等措施实现“保交楼”；需求侧鼓励各地方因城施策继续松绑限购限售，合理确定个人住房贷款首付比例和贷款利率政策下限，推动刚性和改善性住房需求恢复。上述政策的出台，极大提振市场信心。但政策落地到效果实现需要时间，且在宏观经济增速放缓及人口负增长带来的人口红利消失背景下，居民收入预期弱，年中多地期房“停工断贷”进一步打压购房信心，压抑中长期购房需求，需求仍有待修复。2022年房地产市场延续2021年底的调整态势，整体市场供需两弱。全年全国住宅商品房销售面积11.46亿平方米，住宅商品房销售额11.67万亿元，同比分别下降26.8%和28.3%，销售疲软。供给方面，2022年全国住宅新开工面积共8.81亿平方米，同比大幅下降39.8%，全年全国住宅商品房开发投资10.06万亿元，同比下降9.5%，自1998年以来首次全年同比出现下降。图表1：国内住宅销售情况（左）及住宅项目新开工及开发投资情况（右）（单位：万平方米、%）数据来源：中国人民银行、国家统计局、国家资产负债表研究中心，东方金诚整理在需求端利好政策带动下，住房贷款加权平均利率持续下降，但在房地产市场价格横盘或走弱以及收入预期转弱影响下，居民购房观望情绪较高，个人住房贷款需求下降明显，2022年个人住房贷款规模增速大幅放缓随着各地需求端利好政策的出台，住房贷款加权平均利率从2021年末的5.63%持续下降至2022年末的4.26%，但在房地产市场价格普遍横盘或走弱、理财产品收益率普遍下降以及收入预期转弱影响下，居 东方金诚展望系列3民购房观望情绪较高，去杠杆意愿有所抬升。根据国家资产负债表研究中心的数据，2022年末，居民整体杠杆率维持在2021年末的61.9%，同比未发生变化，分季度看，四个季度增幅分别为-0.1、0.2、0.1和-0.2个百分点。单从债务端来看，居民债务全年增长5.4%，相比非金融企业部门债务增速9.8%和政府部门债务增速13.6%，增速最低；其中个人经营性贷款保持16.5%的较高增速，其他消费性贷款增长2.8%，住房贷款仅增长1.8%。2022年以来，各季度末个人住房贷款规模同比增速自2011年以来首次降到10%以下且各季度增速持续放缓。图表2：居民杠杆率（左）及个人住房贷款余额（右）（单位：%、亿元）数据来源：中国人民银行、国家统计局、国家资产负债表研究中心（左图），同花顺iFind（右图），东方金诚整理疫情反复背景下，2022年城镇居民人均可支配收入增速明显放缓，低于实际GDP增速，失业率有较大反弹，城镇居民的房贷偿债压力整体增大2022年，我国城镇居民人均可支配收入和实际GDP增速同比均有较大程度放缓，我国城镇居民人均可支配收入实际增速为1.90%，低于实际GDP增速3.0%。虽然整体差值低于2021年，但季度项差值有所扩大。同期，居民失业率整体有所攀升，其中2022年4月末失业率接近2020年高峰值，2022年末达到5.50%，同比增加0.40个百分点。在收入增速放缓及高失业率的压力下，借款人的房贷偿债压力整体增大。 东方金诚展望系列4图表3：城镇居民可支配收入增速及GDP增速（左）及城镇失业率情况（右）（单位：%）数据来源：同花顺iFind，东方金诚整理二、2022年新发行RMBS产品回顾受房地产市场成交下降、个人住房贷款增长放缓等因素影响，2022年全年仅工商银行、中国银行和中国邮政储蓄银行三家全国性国有银行于1季度共发行3单RMBS产品，发行总规模245.41亿元，发行单数及规模均创2015年以来的新低。图表4：RMBS产品发行规模及单数（单位：亿元、单）数据来源：同花顺iFind，东方金诚整理因新发单数少，2022年新发行产品资产池指标受单产品资产池指标影响较大，相较历史年份水平，抵押房产加权平均LTV有所上升，借款人加权平均收入债务比和抵押物所在一二线城市OPB占比有所下降2022年发行RMBS资产池单户贷款平均OPB30.89万元，最大单笔贷款OPB占比0.09%，基础资产分散度很高；期限方面，资产池加权平均账龄4.59年，较2021年增加0.33年，较长的信用良好观察期有利于降低资产池贷款违约风险；借款人特征方面，借款人平均年龄40.87岁，位于30-40岁OPB占比平均为38.47%，占比略有提升，该年龄阶段借款人多处于职业及收入的稳定期，还款意愿较强；借款人加权平均收入债务比34.58%，较历史年份水平降幅较大，但同比2021年中位数37.73%变化不大； 东方金诚展望系列5抵押物特征方面，房产分布城市个数平均为83个，抵押物前三大城市占比平均为25.35%，区域集中度略有下降；其中位于一、二线城市1OPB占比平均值为43.90%，一手房占比54.77%，同比分别下降8.71个百分点和18.84个百分点；加权平均初始贷款价值比（LTV）52.21%，较2021年同比增加3.14个百分点，仍低于我国个人住房贷款LTV约60%的平均水平。抵押物相关指标的变动主要受“22邮元家和1”单只产品影响较大，该产品抵押物一二线城市占比为34.91%、一手房占比仅25.18%、LTV为61.55%。图表5：各年新发行RMBS资产池特征项目2022年2021年2020年2019年单户贷款平均OPB（万元）30.8940.7939.6832.74最大单笔贷款OPB占比（%）0.090.120.150.19借款人加权平均年龄（岁）40.8741.8441.1540.27借款人位于30-40岁OPB占比（%）38.4734.5336.5434.94借款人加权平均收入债务比均值（%）34.5854.5759.3141.64借款人加权平均收入债务比中位数（%）33.8037.7342.2642.26加权平均贷款账龄（年）4.594.264.664.19抵押房产城市个数（个）83927980抵押房产加权平均LTV（%）52.2149.0749.3147.66抵押房产位于一二线城市OPB占比（%）43.9052.6157.8852.59一手房占比均值（%）54.7773.6175.7776.69数据来源：各产品发行说明书，东方金诚整理产品设计方面，2022年新发3单产品均设置优先/次级、信用触发事件等交易结构，分层方面均无中间档，“22中盈万家1”、“22工元乐居1”和“22邮元家和1”次级占比分别为9.51%、9.37%和11.38%，与2021年新发产品次级占比均值11.51%（中位数10.39%）水平接近。2022年新发行产品资产池加权平均贷款利率保持在较高水平，同时受益于适当宽松的货币政策及1季度前市场对经济稳增长的强烈预期，证券端发行利率下降明显，产品超额利差上升2022年新发RMBS超额利差2平均值为2.28%，较2021年和2020年分别上升0.61个百分点和0.90个百分点。一方面，按平均贷款账龄倒推，2022年发行产品资产池主要对应2017年～2018年住房贷款利率上升期，资产池加权平均利率均值4.81%，较2021年下降0.09个百分点，但均高于2020年和2019年0.07个百分点、0.04个百分点；另一方面，2022年发行RMBS发起机构均为国有银行，受益于1季度央行降息宽松的货币政策及市场对全年稳增长、经济好转的强烈预期影响，2022年的RMBS发行利率3均值为2.52%，较2021年、2020年分别下降0.71个百分点和0.84个百分点。1一二线城市名单引用自《个人住房抵押贷款资产支持证券信息披露指引》，具体名单如下：一线城市：北京、上海、广州、深圳；二线城市：天津、石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、杭州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川、乌鲁木齐。2超额利差=基础资产加权平均贷款利率-证券加权平均票面利率。3此次发行利率为产品不同档次资产支持证券的票面利率的加权平均数，含次级证券期间预期收益率。 东方金诚展望系列6图表6：2022年新发行RMBS产品超额利差上升（单位：%）数据来源：同花顺iFind、各单产品存续期受托报告，东方金诚整理三、存续期RMBS产品表现存续期RMBS产品资产池累计违约率维持低位，远低于RMBS次级档占比，新增违约率保持相对平稳，未见受“断供潮”事件明显影响信用风险方面，2022年，RMBS未触发违约等风险事件。虽然年中因房企信用风险事件对楼盘交付的不利传导，部分地区出现“断供潮”情况，但是受益于国家及地方政府“保交付”政策的及时出台，以及RMBS产品自身资产池对应抵押品的较高区域分散度及较高的一二线城市占比（约40%），RMBS产品累计违约率未受到明显影响。截至2023年2月末，存续期产品的资产池累计违约率4维持在较低水平，均值和中位数分别为0.59%和0.52%，最高值为2.27%，其中约95.21%产品累计违约率低于1.20%，远低于RMBS次级档占比。具体分布来看，2016年及之前发行项目