销气量快速增长，并购增厚业绩

请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 公用事业 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃mark etData＃ 市场数据 报告日期 2016.04.20 收盘价（港元） 5.75 总股本（亿股） 10.1 总市值（亿港元） 58 净资产（亿元） 27.8 总资产（亿元） 66.8 每股净资产（元） 2.33 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 海外新能源研究 分析师：刘小明 liuxiaoming@xy zq.com.cn SFC：AYM 804 SAC: S0190516020001 ＃assAuthor＃ ＃dy Stockcode＃ 01600 .HK ＃dy Comp any＃ 天伦燃气 ＃title＃ 销气量快速增长，并购增厚业绩 ＃createTime1＃ 2016年04月20日 主要财务指标 ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2012A 2013A 2014A 2015A 营业收入(百万元) 717 912 1,344 2,256 同比增长(%) 58.9 27.3 47.3 67.8 净利润(百万元) 135 169 220 284 同比增长(%) 63.3 25.1 30.3 29.1 毛利率(%) 35.1 36.5 34.3 27.0 净利润率(%) 20.8 20.4 18.7 14.1 净资产收益率（%） 19.8 20.2 21.3 16.3 每股收益(元) 0.16 0.20 0.27 0.30 数据来源：公司资料、兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  2015年销气量大增，业绩出色。2015年全年公司销气量约6.21亿立方米，同比增长141%（2014:2.58亿立方米），带动公司业绩大幅增长，其中实现收入22.52亿元人民币（2014:13.44亿），同比增长67.56%；毛利6.09亿元（2014:4.61亿元），同比增长32.1%；归属股东净利2.84亿元（2014:2.2亿元），同比增长29.1%。  并购增厚业绩，燃气销售收入增加，收入结构得到优化。连续的收购使得公司的工商业销气收入和交通燃气销气收入均快速增长，其中工商业销气量从1.1亿立方米增加至3.1亿立方米，汽车天然气销量从7,792万立方米增加至11,307万立方米。销气量的快速增加带动公司的销气收入从7.48亿元人民币增加至16.5亿元，同比增长121%。公司2015年销气收入占比达到73%，已经达到同行业收入结构的平均水平，收入结构得到优化。  成立融资租赁公司助力业务发展。公司2016年2月与郑州银行合资成立河南九鼎金融租赁公司，可与公司紧密合作，未来借助公司相关政策，协助潜在客户解决“煤改气”的资金问题，从而扩大公司的客户基础，带动燃气业务快速增长。  我们的观点：公司是中国大型的燃气公司之一，近年来公司积极通过并购、自建、合作等方式加大业务规模，销气量和销售收入快速增长，同时公司注重管控成本，效益亦有所提升。根据Wind预期，公司2016-2017年预测EPS分别为0.38元和0.44元人民币，对于目前价格P/E分别为12.7倍和11倍，建议投资者积极关注。  风险提示：收购、自建、合作项目进展不及预期，宏观经济下行导致燃气需求下降，燃气价格继续下调导致收入减少。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文 2015年业绩点评  2015年销气量大增，业绩出色。2015年全年公司销气量约6.21亿立方米，同比增长141%（2014:2.58亿立方米），带动公司业绩大幅增长，其中实现收入22.52亿元人民币（2014:13.44亿），同比增长67.56%；毛利6.09亿元（2014:4.61亿元），同比增长32.1%；归属股东净利2.84亿元（2014:2.2亿元），同比增长29.1%。若扣除汇兑损失和收购慧基项目产生的一次性费用影响，则归属股东净利润约3.22亿元，同比增长46.4%。  并购增厚业绩，燃气销售收入增加，收入结构得到优化。公司2015年3月以8.6亿元人民币对价完成收购北京慧基全部股权，从而获得福建三明市的城市燃气项目、江苏吴江以及河南平顶山的两条长输管线、以及平顶山燃气有限责任公司的19%股权与部分债权。北京慧基为公司2015年全年收入贡献6.75亿元，占比30%。除此之外，公司亦完成收购另外6个城市燃气项目包括陕西咸阳乾县、咸阳礼泉县、湖南凤凰县、吉林乾安县、河南淅川县、成都新都区，以及新增3条长输管线（平顶山管线、吴江管线、鲁山-汝州线）。2015年全年收购项目投资金额达到17.6亿元人民币。连续的收购使得公司的工商业销气收入和交通燃气销气收入均快速增长，其中工商业销气量从1.1亿立方米增加至3.1亿立方米，汽车天然气销量从7,792万立方米增加至11,307万立方米，同时住宅用户天然气销售量也从6,885万立方米增长至10,083万立方米，而城市燃气公司用户销售量从0增加至9,723万立方米。销气量的快速增加带动公司的销气收入从7.48亿元人民币增加至16.5亿元，同比增长121%。随着销气收入的增加，公司2015年销气收入占比达到73%，已经达到同行业收入结构的平均水平，另外接驳收入占比降至25%，收入结构得到优化。 图1、公司接驳收入维持稳定 图2、公司销气收入快速增长 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测  三驾马车促力提升项目数量。公司目前拥有城市燃气项目51个，投入运营加气站41座，在建LNG加工厂2座以及长输管线3条，主要集中在河南省和吉林省。未来公司将继续通过并购、合作、自建三种方式提升项目数量，选择性并购城市燃气项目，同时加快经营区域管道气源建设，以“自建为主、收购为辅”的模式大力发展长输管线直供项目。公司的目标是未来3-5年内 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 发展多个年用气量超过1亿立方米的工业用户，并争取工业直供销气量达到15亿立方米。  成本管控优势凸显。公司坚持高比例控股城市燃气项目，进而落实公司的管理模式，成本得以有效控制。与港股其他燃气上市公司项目，公司的综合费率显著低于同行。此外，公司的资产负债率稳定在60%左右，属于行业中游水平，而ROE则维持在20%左右，相比同行则明显领先。  成立融资租赁公司助力业务发展。公司2016年2月与郑州银行合资成立河南九鼎金融租赁公司，注册资本10亿元，主要从事金融租赁、标的资产转让等业务。金融租赁公司可与公司紧密合作，未来借助公司相关政策，协助潜在客户解决“煤改气”的资金问题，从而扩大公司的客户基础，带动燃气业务快速增长。 图3、公司综合费率与同行对比 图4、公司ROE与同行对比 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测  燃气行业回暖，煤改气带来发展机遇。2015年国家发改委对非居民用气门站价格做出了先后两次降价调整，调整使得天然气的价格优势开始体现，从2015年12月开始，天然气消费量同比连续高速增长接近20%，显示燃气行业消费开始回暖。同时，各地政府包括郑州、成都、长春等先后出台节能减排政策，加快推进“煤改气”工程，这为公司进一步的业务增长提供了市场空间。  我们的观点：公司是中国大型的燃气公司之一，近年来公司积极通过并购、自建、合作等方式加大业务规模，销气量和销售收入快速增长，同时公司注重管控成本，效益亦有所提升。根据Wind预期，公司2016-2017年预测EPS分别为0.38元和0.44元人民币，对于目前价格P/E分别为12.7倍和11倍，建议投资者积极关注。  风险提示：收购、自建、合作项目进展不及预期，宏观经济下行导致燃气需求下降，燃气价格继续下调导致收入减少。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 表1：天伦2015年业绩主要财务指标变动情况 资源来源：公司资料，兴业证券研究所 20152014YoY点评收入2,251,9701,343,93667.6%主要是燃气项目增多，销气量增加，销气收入增加销售成本(1,643,200)(882,440)86.2%主要是燃料成本增加毛利608,770461,49631.9%分销费用(17,839)(16,148)10.5%行政费用(114,812)(84,111)36.5%员工费用增加其他收益11,5310主要是可供出售金融资产股利收入其他利得38,4229,945286.3%收购子公司或有对价公允价值变动经营利润526,072371,18241.7%财务收益44,93640,15511.9%财务费用(141,919)(66,922)112.1%借款导致利息费用增多应占联营公司业绩382(106)-460.4%经营税前利润429,471344,30924.7%所得税费用(111,489)(93,370)19.4%年内利润317,982250,93926.7%本公司拥有人284,242220,15329.1%非控股权益33,74030,7869.6%EPS（人民币元）基本0.300.2711.1%摊薄0.300.2711.1%单位(人民币千元) 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 - 跟踪报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 推 荐：相对表现优于市场； 中 性：相对表现与市场持平 回 避：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 买 入：相对大盘涨幅大于15% ； 增 持：相对大盘涨幅在5%～15%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%； 减 持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengy p @xy zq.com.cn 上海地区销售经理 姓名 办公电话 邮箱 姓名 办公电话 邮箱 罗龙飞 021-38565795 luolf@xy zq.com.cn 盛英君 021-38565938 shengy j@xy zq.com.cn 杨忱 021-38565915 y angchen@xy zq.com.cn 王政 021-38565966 wangz@xy zq.com.cn 冯诚 021-38565411 fengcheng@xy zq.com.cn 王溪 021-20370618 wangxi@xy zq.com.cn 顾超 021-20370627 guchao@xy zq.com.cn 李远帆 021-20370716 liy uanfan@xy zq.com.cn 胡岩 021-38565982 huy anjg@xy zq.com.cn 王立维 021-38565451 wanglw@xy zq.com