营收稳健增长，成本红利释放

事项： 公司公布2022年报及2023年一季报，2022全年实现营收36.03亿元，同比+16.5%；归母净利润2.22亿元，同比-32.3%，扣非归母净利润1.81亿元，同比-33.2%。单Q4实现收入8.60亿元，同比+19.8%；归母净利润-0.06亿元。 23Q1实现营收7.55亿元，同比+13.8%；归母净利润0.45亿元，同比+60.3%； 扣非归母净利润0.34亿元，同比+60.4%。公司拟每股派发现金0.75元（含税）。 评论： 22年营收逆势较快增长，23Q1拓店节奏、单店恢复趋势向好。公司22全年营收+16.5％，略好于此前预期。分业务看，鲜货类/预包装产品/包材/加盟费等分别同比+13.8％/+51.3％/+23.0％/+14.0％，而具体到鲜货类产品，夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货分别同比+17.3%/+9.0%/+2.8%/+22.9%。分地区看，核心区域华东/华中/西南增长依旧稳健，分别同比+15.4%/+20.3%/+24.7%，而新市场华北/华南/西北/东北低基数下表现有所分化 ， 分别同比+13.8%/+21.4%/-6.0%/+783.5%。开店方面，公司全年开店约1300家左右，但受疫情下高线城市人口回流影响，导致闭店有所增多，最终门店数净增535家至5695家，单店收入/销量/吨价分别同比+3.1%/-2.2%/+5.4%。而单Q1公司营收同比+13.8%，预计鲜货类产品增速更快，各类单品增长均在双位数以上，同时公司Q1门店净增200家左右，测算下单店较去年中低个位数增长。 成本压力拖累22全年业绩，但23Q1起盈利已在修复。公司单Q4毛利率11.1%，同比-5.0pcts，22全年毛利率16.0%，同比-5.6pcts，下滑较多主要系进口牛肉、鸡肉等原材料价格持续上行， 夫妻肺片/整禽类吨成本分别同比+26.0%/+14.5%。而净利率端，22Q4销售/管理费用率分别同比+1.7/-2.5pcts，加上Q3所得税延期至Q4报表计提，最终单Q4净利率-0.7%，同比-5.4 pcts，22全年净利率6.2%，同比-4.4pcts。此外据海关署23Q1进口牛肉均价同比-16.0%，带动公司Q1毛利率改善至18.7%，同比+2.3cpts，环比+7.6pcts，销售/管理费用则保持相对稳定，分别同比+0.3/+0.3pcts，最终单Q1实现净利率5.9%，同比+1.7pcts，环比+6.6pcts，盈利改善趋势明显。 公司稳步推进1000+家较快开店计划，加上年内成本压力回落、需求恢复，23全年业绩高弹性可期。一方面公司延续较快展店计划，当前已净增约200门店，且大商储备点位充足，加上去年来对各城市轮流实行门店精益，并将关店率设为核心考核指标，全年800-1000净开店数可期，另一方面需求改善下单店延续爬坡趋势，整体有望保持中个位数增长，综合看公司全年有望维持20％左右稳增，且Q2起低基数下增长有望进一步提速。而利润端，鸡肉采购上公司与上游采取按饲料定价的模式，即便前期鸡价上涨影响也有限，何况进口牛肉价格自去年底趋于回落，当前已基本恢复至21年水平，考虑到3月底巴西牛肉进口禁令解除，预计后续成本红利延续，全年业绩有望释放较高弹性。 投资建议：营收稳健增长，成本红利释放，维持“推荐”评级。公司22营收充分彰显经营韧性，今年外部需求转好，更加上公司加速展店贡献，公司全年有望延续稳增，而至于市场关心的成本问题，当前Q1修复较好打消疑虑，低基数下年内改善明确、弹性较足。结合一季度情况，我们略调整23-24年EPS预测为0.92/1.25元（原预测为0.98/1.28元），同时引入25年预测为1.52元，对应P/E估值30/22/18倍。考虑到同店恢复、成本优于同类企业，且Q1财报验证改善趋势，全年业绩置信度进一步提升，维持目标市值140亿/目标价34.2元，维持“推荐”评级。 风险提示：复苏不及预期、行业竞争加剧、成本压力超预期等。 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2紫燕食品PE-Band 图表3紫燕食品PB-Band