业绩底部或已确认，行业反转可期

事件 ：公司披露2023年一季报，实现营业收入36.71亿元 ，同比下降28.48%；归母净利润9.21亿元，同比下降49.84%；扣非净利润4.94亿元，同比下降65.74%。对此点评如下： 业绩底部或已确认，行业复苏可期。1）产品价格下跌致利润阶段性承压。 2023年一季度，公司营业收入同比下降28.48%至36.71亿元，归母净利润同比下降49.84%至9.21亿元，扣非净利润同比下降65.74%至4.94亿元，资产处置收益为4.43亿元。受到行业景气度下降影响，公司产品价格下降，使得毛利率/净利率同比下降14.65/10.93pct至29.92%/25.88%。 2）费用率有所上升。受收入下滑等因素影响，公司一季度销售/管理/研发/财务费用率同比变动0.31/1.38/1.37/-0.20pct至1.04/4.49/4.06/2.18%，经营活动现金净流量为-11.11亿元。3）下游需求有望逐步改善。玻纤下游需求和宏观经济相关度较高，根据国家统计局数据，一季度国内生产总值28.50万亿元，按不变价格计算，同比增长4.5%；根据海关总署数据，我国3月出口金额同比增长14.8%，超市场预期，后续国内外需求有望逐步改善。 2022年出售贵金属增厚利润，产品结构持续优化。1）整体增速好于行业，经营韧性显现。2022年受经济增速放缓，俄乌冲突爆发等因素影响，玻纤行业遭受需求萎缩、供需失衡及能源成本上升等诸多难题，2022年我国规模以上玻璃纤维及制品制造企业实现主营业务收入同比增长2.1%，利润总额同比下降8.8%。在此背景下，公司经营展现较强韧性，全年实现营业收入201.92亿元，同比增长2.46%，略好于行业增速。业绩方面，公司通过技术创新调整铂铑比重，减少了铑粉使用量，2022年出售部分贵金属实现收益25.74亿元。全年实现归母净利润66.10亿元，同比增长9.65%； 扣非净利润43.77亿元，同比下降15.01%。2）Q4扣非净利润环比提升，周期底部景气初现。Q4公司营业收入同比下降30.33%至40.90亿元，归母净利润同比下降36.61%至10.93亿元，扣非净利润同比下降35.18%至7.80亿元。环比来看，Q4收入和归母净利润有所下滑，扣非净利润开始回暖，环比Q3增长1.69%。随着市场需求恢复，库存压力缓解，玻纤价格有望逐步探底回升，新一轮周期里公司具备更强的盈利能力，成长性值得期待 。3） 电子布销量逆势增长 。2022年公司粗纱及制品销量同比下降10.31%至211.03万吨。同时公司紧抓细纱市场需求增长的机会，积极调整产品结构，全年电子布销量同比增长59.39%至7.02亿米，其中下半年同比增长71.56%。4）价跌本升致毛利率同比下降9.71pct至35.60%。 2022年玻纤产品价格持续走低+原材料成本上涨，对公司毛利率造成了较大影响，全年毛利率同比下降9.71pct至35.60%，其中玻纤及其制品毛利率同比下降8.34pct至41.53%。5）海外市场表现较好 ，营收同比增长21.93%。2022年公司玻纤及其制品业务实现营业收入168.67亿元，同比下降5.48%。分地区看，2022年国内营业收入同比下降20.48%至100.34亿元，国外营业收入同比增长21.93%至75.26亿元。虽然下半年海外市场需求有所回落，但全年表现依然较好，为公司的收入增长起到了支撑作用。 6）费用管控能力优秀，期间费用率同比下降4.41pct至8.35%。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.78/3.39/1.32%，同比分别变动+0.05/-3.36/-1.16pct。 智能制造持续发力，提升生产效率。2022年，公司智能制造成绩斐然：桐乡总部智能制造基地历经五年建设胜利落成；智能制造基地第三条电子布生产线顺利点火投产，创造了细纱生产领域达标达产最快最好的历史纪录；成都智能制造基地全面建成；九江新基地一期工程进入全面安装调试阶段，中部地区智能制造建设取得新进展；埃及第四条粗纱生产线顺利点火；新成立巨石集团准安有限公司，启动全球首个玻纤零碳智能制造基地建设。此外，2022年12月29日，公司发布公告，拟投资56.58亿元启动建设零碳智能制造基地年产40万吨高性能玻璃纤维生产线及配套工程项目，其中年产40万吨增强型高性能玻璃纤维生产线项目投资金额为46.73亿元；配套200MW风力发电项目投资金额为9.86亿元。项目建设周期24个月，预计将于2025年完工，项目建成后预计年平均收益率16.17%。该项目建成后将成为全国首个玻纤零碳智能制造基地，项目实施后有利于公司实现结构调整和转型升级，进一步完善公司产业布局。 产能规模领跑同业，行业景气度回升助力公司未来发展。玻纤行业下游应用领域集中在基建和建筑材料、交通运输、电子电器、工业设备、能源环保，占比分别为35%、29%、15%、12%、9%。2022年玻纤行业发展呈现前高后低态势，上半年下游需求较为稳定，全行业营收/利润总额分别同比增长7.6/16.1%。同时海外市场需求旺盛，玻纤及制品出口量同比增长42.0%至107.83万吨，出口金额同比增长45.7%至19.56亿美元。下半年受俄乌战争及消费需求下降影响，出口迅速回落，加上库存高企，价格大幅下跌，对行业盈利造成了严重影响。2023年疫情影响消退，宏观经济基本面向好，随着基建投资的发力，房地产市场的回暖以及新能源领域景气度的提升，玻纤行业供需格局或将改善。公司产能规模行业第一，国内现有桐乡、九江、成都、淮安（在建）四大生产基地，国外布局涉及美国南卡、埃及苏伊士，竞争优势显著，有望在复苏中率先受益。 投资建议：业绩底部或已确认，行业反转可期，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到51、68、78亿元，同比分别变动-23%、33%、25%，对应PE估值12、9、8倍。公司是玻纤行业龙头企业，产品结构不断优化，国内外项目稳步推进，产能增长动力十足。 风险提示：玻纤价格波动风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；在建产能进度低于预期风险；限电影响产能释放风险等