固定收益主题报告：解码煤炭企业（九）：徐州矿务集团有限公司

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年04月20日 解码煤炭企业（九）：徐州矿务集团有限公司 固定收益主题报告 公司简介：省属重要煤企。徐州矿务集团有限公司（以下简称“徐矿集团”），主要负责江苏地区煤炭资源开采、贸易、发电等业务，是江苏省唯一的省属发债煤企。徐矿集团前身为徐州矿务局，1998年改制更名成为江苏省属国企，随后股权结构保持不变，当前仍为江苏省政府全资子公司。 经 营业务：多元化业务布局，煤炭是最主要利润来源 1、煤炭业务：动力煤资源丰富，产能集中于苏能股份。1）公司拥有丰富的动力煤资源，煤炭地质储量为53.4亿吨、可采储量13.8亿吨，核定产能为2320万吨。徐州本部主要为气肥煤，但开采年限较长、资源储量逐步减少，可采储量仅3313万吨；新疆除榆树田矿外均为长焰煤，可采储量为9.4亿吨；陕甘地区全部为不粘煤，可采储量4.1亿吨。公司近三年产能基本稳定在2300万吨左右，但产量有所下降，产能利用率自100%以上降至85%附近。煤炭销量也明显压降，产销率自100%以上降至85%附近，2022H1在行业景气度较高的背景下产销率升至93.6%。2）2020年以来，公司吨煤成本整体呈下降趋势，自2021年的265.4元/吨下降约17%至2021年以来的230元/吨附近，主要源于折旧费、资源成本分别下降29.1%、9.8%。近两年煤炭销售价格大幅上涨，带动吨煤毛利自70元/吨左右大幅增至255.2元/吨。3）公司煤炭资源集中于苏能股份，可采储量9.7亿吨，核定产能1830万吨/年，贡献约80%的煤炭产能。苏能股份是公司的主要盈利来源，2021年末净利润21.5亿，是公司净利润的1.9倍，其中天山矿业是苏能股份最主要盈利贡献来源，2022H1净利润达9.3亿，ROE高达54.6%，占苏能股份的净利润比重达51.3%；夏阔坦矿业盈利能力也明显较强，2022H1ROE达36.1%，占苏能股份净利润的6.4%；郭家河煤业资产负债率不高，ROE达36.5%；新安煤业、百贯沟煤业盈利能力较强，2022H1ROE分别为36.5%、50.4%，占苏能股份净利润的7%、11.6%。除苏能股份外，公司其余煤炭资源集中于哈密能源、赛尔能源，哈密能源煤种主要为长焰煤，可采储量3.6亿吨，核定产能400万吨/年，整体财务状况不佳、连续多年亏损；赛尔能源煤种主要为长焰煤，可采储量4753万吨，核定产能90万吨/年，资产负债率较高、盈利能力持续较弱，2020年大幅净亏损，2021年仅小幅盈利。4）主要在建煤炭项目为红山煤矿，煤种为长焰煤，可采储量4.9亿吨、产能300万吨/年，预计2024年正式投产。根据公司规划，预计2025年公司将增加产能近千万吨。 2、非煤业务：多元化业务布局，盈利表现分化。1）物流贸易： 2016年以前公司持续加大贸易业务，占收入比重自不到20%快速升至64.4%，2017-2018年贸易收入大幅下降，2019年起再度大幅增长，2022前三季度贸易收入209.4亿，收入占比为54.7%。贸易板块盈利能力持续较弱，2018-2021年可以保持在2%-3%之间，2022年以来降至不到1%的水平。公司贸易板块以煤炭贸易为主，2018年以来煤炭贸易额占比基本在80%以上，非煤贸易则包括钢材、有色、化工、燃料等板块。2）电 力：2018年以前电力收入规模呈现出上升趋势，随后公司发电量转而下降，电力收入规模也持续下降，毛利率在煤炭价格持续上升的拖累下自2015年以前的25%以上持续下降至2022年前三季度的-14.2%。公司以火力发电为主，约98%均为火力发电，其余则为光伏发电，近年来发电量持续下降。公司电力板块由苏能股份负责，主要包括7座控股电厂，华美热电、徐矿综合、阿克苏热电均为火力发电，资产负债率均较高，近两年持续亏损。公司在建及拟建电厂项目较多，射阳港电厂、乌拉盖电厂计划装机容量合计3000MW，还有2座拟建电厂库车电厂、白音华电厂，装机容量均为2*660MW。3）工程勘探：公司主要负责矿山建设，按工程进度收费证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君 分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 转债3月月报：逢低布局，转债正股盈利预期初现拐点 2023-03-12 解码钢铁企业（一）：中国宝武篇之宝钢股份 2023-03-11 总量超预期，结构改善—2月金融数据点评 2023-03-10 如何看待2月CPI回落幅度超预期？ 2023-03-09 AIGC与数字经济共振，转债后市扩散方向怎么看？ 2023-03-06 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563350 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 固定收益主题报告 回款，工程勘探收入受项目结转影响波动较大，但收入规模整体呈下降趋势，收入占比自2013-2014年的10%以上降至2022Q3的5%。盈利能力也在持续弱化，毛利率2020-2021年由正转负至-1.1%，2022Q3回升至6.4%。工程勘探建设主要由全资子公司矿业集团公司负责，资产负债率较高，近两年持续净亏损。4）其他业务：①煤化工板块主要包括煤制气和煤制甲醇业务，由长青能源负责运营，具备60万吨/年的煤制甲醇产能，二期90万吨/年的甲醇产能仍在建设中。煤化工收入占比自2018年的6.6%降至2021年的3.8%，2022Q3仅2.7%，2020年起煤化工由盈转亏且亏损规模持续拉大，长青能源近两年净利润亏损均在1亿以上。②服务业主要为商场、医疗板块，商场运营主要由华美商厦负责，公司持有淮海医院35%的股权。近年来公司服务业收入规模呈小幅增长态势，但毛利率自2020年的15.5%下降至2022Q3的12.3%。③劳务输出包括承包经营和劳务输出两种，近年来收入占比呈下降趋势，毛利率保持较高水平。 信 用资质：非煤拖累下盈利弱化，偿债能力改善 1、盈利能力：近两年受非煤业务拖累持续弱化 公司盈利主要由煤炭贡献，2017-2018年煤炭、煤化工需求改善，带动公司毛利率升至2018年的19.7%，2019年以来煤炭毛利率基本保持在50%以上的较高水平，但在非煤业务盈利迅速减弱由盈转亏的拖累下，公司毛利率降至2022Q3的12.2%。2020年起，在煤炭业务规模大幅改善的带动下公司销售收入快速增长，财务费用、管理费用也明显下降，公司期间费用率呈下降趋势，2022Q3降至4.7%。煤炭业绩改善以及期间费用率整体下降，公司净利率水平由负转正并持续升至2022Q3的3.7%左右，少数股东权益占比不高，归母净利润持续快速增长，2022前三季度达10.7%，ROE为8.8%。 2、偿债能力：近年来短长期偿债能力持续改善 2011-2015年间，公司债务压力较大、盈利能力较弱，有息负债规模自2010年的不到50亿大幅增长至2015年的约200亿。随后在公司业绩修复、现金流改善的背景下，公司有息负债持续压降至107.1亿，2021-2022Q3小幅增长至约117亿，主要源于长债的快速压降，长期有息负债自2016-2018年的超110亿持续降至2021年的41.7亿，2022Q3小幅增至67.2亿，短长期有息负债比自不到20%升至2022Q3的73.9%。2018年起，公司现金流水平持续改善，短期偿债能力持续改善至1倍以上，2022Q3现金短债比为179.2%；资产负债率持续下降，2022Q3为60.2%，较2015年大幅下行8.3个百分点。 3、融资能力：融资成本持续压降 2016年以来公司融资性现金流持续净流出，2021年由正转负，但2022年前三季度再度净流出。公司授信额度相对充足，剩余额度/有息债务为378.7%；公司资产受限率不高，2022H1降至9.9%。 债 券表现：债融规模较小 截至目前，公司共拥有1家发债平台，徐矿集团主体评级AA+、隐含评级AA，债券余额合计为20亿。从一级发行来看，2021年至今公司仅发行2只债券，分别于2021年10月、2023年2月各发行1只3年期10亿中票，发行成本分别为3.95%、3.5%。从二级估值来看，21徐州矿务MTN001中债估值自2022年12月中旬起持续下行，信用利差自近130BP持续压降至当前的66BP左右。 风 险提示：信息搜集不全面、公司盈利不及预期等。 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 公司简介：省属重要煤企..................................................... 4 2. 经营业务：多元化业务布局，煤炭是最主要利润来源............................. 4 2.1. 煤炭业务：动力煤资源丰富，产能集中于苏能股份 ......................... 4 2.1.1. 公司拥有丰富的动力煤资源，近两年动力煤明显改善 .................. 4 2.1.2. 煤炭资源集中于苏能股份，是盈利主要来源 .......................... 5 2.1.3. 预计2025年新增煤炭产能近千万吨 ................................. 6 2.2. 非煤业务：多元化业务布局，盈利表现分化 ............................... 6 2.2.1. 物流贸易：以煤炭贸易为主，近两年收入占比有所上升 ................ 6 2.2.2. 电力：火力发电为主，近年来持续亏损 .............................. 7 2.2.3. 工程勘探：主要负责矿山建设，2022年毛利率有所改善 ............... 8 2.2.1. 其他业务分散，毛利率有所弱化 .................................... 9 3. 信用资质：非煤拖累下盈利弱化，偿债能力改善................................. 9 3.1. 盈利能力：近两年受非煤业务拖累持续弱化 ............................... 9 3.2. 偿债能力：近年来短长期偿债能力持续改善 .............................. 10 3.3. 融资能力：融资成本持续压降 .......................................... 11 4. 债券表现：债融规模较小.................................................... 11 图表目录 图1. 公司近年来产能利用率相对不高（万吨） .................................... 4 图2. 公司近两年产销率有所下降（万吨） ........................................ 4 图3. 近年来吨煤成本小幅下降（元/吨） ......................................... 5 图4. 吨煤售价上涨带动吨煤毛利明显改善（元/吨） ...............................