2022年年报点评：Q4盈利承压，静待底部拐点

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 山东玻纤（605006.SH）2022年年报点评 Q4盈利承压，静待底部拐点 2023年04月19日 ➢ 公司披露2022年年报：全年实现营收27.81亿元，同比+1.19%，归母净利5.36亿元，同比-1.88%，扣非净利3.76亿元，同比-28.7%。其中，22Q4实现营收6.28亿元，同比-9.17%，归母净利0.95亿元，同比-0.88%，扣非净利-0.25亿元，21Q4为0.86亿元。全年毛利率28.62%，同比-8.04pct，净利率19.26%，同比-0.6pct。收入结构方面，玻纤业务占比85.9%，降低0.2pct，热电业务占比13.1%，提升0.8pct。 ➢ 全年粗纱价格同比回落，Q4盈利承压： 量方面：2022年公司玻纤销量44.97万吨，同比+5.64万吨（对应比例+14.3%），实现营收23.9亿元。2022年公司无新增产能，同比增量预计主要来自于山玻3号线6改10（2021年10月点火）贡献。 价方面：玻纤吨价格5314元，同比-706元。下降主因玻纤行业起伏较大，22H2受行业新增产能释放+需求下滑因素影响，玻纤价格加快下滑。 成本方面：玻纤吨成本3596元，同比+51元，其中吨直接材料成本1615元，同比+273元。我们预计天然气价格上涨对公司单位成本影响较大。 盈利能力：我们测算全年吨毛利1719元，同比-757元。其中，单四季度扣非净利转负，22Q4毛利率11.37%，同比-21.66pct、环比-14.08pct，预计主因22H2玻纤价格加速下滑。 ➢ 资产负债率继续优化，财务费用明显下降：报告期内公司期间费用率合计10.77%，同比-1.81pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.76%、3.82%、3.67%、2.52%，同比分别-0.21、-0.27、+0.12、-1.44pct。期末资产负债率为43.73%，同比下降9.87pct，期末长期借款3.96亿元，2021年末为6.41亿元。 ➢ 2023年粗纱需求端复苏趋势确定性强、供给端存预期差 展望2023年，粗纱顺周期共振向上。①需求端：23年风电纱需求增长预期较强，除风电外，其他应用领域与宏观经济均有较强关联性，粗纱需求跟随经济复苏趋势确定性强。节奏方面，23H1或以内需回暖对冲外需为主，23H2重点关注风电+国内宏观经济复苏。②供给端：粗纱供给存在较大预期差，头部3家企业提前关停产能、推迟新建产能投放进度，调节供需关系，我们判断最近3年中（22-24年），23年供给释放最少，且23H2供给压力小于23H1。综合供需格局判断，23年粗纱基本面逐季好转，23Q4受风电需求拉动有望出现供不应求情况，23Q1玻纤公司业绩因高基数普遍有同比压力。 ➢ 股权激励配套中长期战略纲要，玻纤产能加速扩张+布局新能源赛道： 2022年6月23日，公司发布2022年限制性股票激励计划（草案）及战略规划纲要，拟向245名激励对象授予1394.7万股限制性股票，占股本总额2.32%。战略纲要规划构建 “1+2+3”产业发展新格局，①玻纤产能规模达到百万吨，进入行业第一梯队，规划2025年末公司产能达115万吨，2030年末达151万吨，2021年公司设计产能为41万吨；②拓展两个业务增长点，发展新能源应用领域的高性能玻纤产品、高性能复合材料和矿用复合材料产品；③努力尝试种子业务，包括建筑节能保温材料、汽车轻量化与碳纤维。 ➢ 投资建议：继续关注①玻纤行业底部复苏趋势明确，②中长期战略纲要落地，公司具备产能弹性，③冷修技改降本、产品结构升级。我们预计2023-2025年归母净利为4.17、5.69、7.23亿，现价对应PE分别为12X、9X、7X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2781 2888 3466 3996 增长率（%） 1.2 3.8 20.0 15.3 归属母公司股东净利润（百万元） 536 417 569 723 增长率（%） -1.9 -22.2 36.6 27.1 每股收益（元） 0.89 0.69 0.95 1.21 PE 10 12 9 7 PB 1.8 1.6 1.5 1.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年4月18日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 8.59元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 研究助理 赵铭 执业证书： S0100122070043 邮箱： zhaoming_yj@mszq.com 相关研究 1.山东玻纤（605006.SH）2022年一季报点评：受益出口高景气，价涨量提贡献增长-2022/05/02 山东玻纤(605006)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2781 2888 3466 3996 成长能力（%） 营业成本 1985 2235 2589 2898 营业收入增长率 1.19 3.83 20.01 15.29 营业税金及附加 21 21 26 30 EBIT增长率 -28.95 -23.53 41.97 29.69 销售费用 21 23 28 32 净利润增长率 -1.88 -22.24 36.60 27.09 管理费用 106 110 132 152 盈利能力（%） 研发费用 102 107 128 148 毛利率 28.62 22.60 25.30 27.48 EBIT 557 426 605 785 净利润率 19.26 14.43 16.42 18.10 财务费用 70 63 61 58 总资产收益率ROA 10.62 7.98 9.94 11.48 资产减值损失 -23 0 0 0 净资产收益率ROE 18.87 13.30 16.10 17.88 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 635 493 674 857 流动比率 1.35 1.69 2.02 2.42 营业外收支 0 0 0 0 速动比率 1.12 1.44 1.76 2.13 利润总额 635 494 674 857 现金比率 0.51 0.79 1.06 1.34 所得税 99 77 105 134 资产负债率（%） 43.73 40.03 38.28 35.83 净利润 536 417 569 723 经营效率 归属于母公司净利润 536 417 569 723 应收账款周转天数 13.58 10.59 10.12 11.43 EBITDA 569 734 945 1154 存货周转天数 43.08 36.78 37.25 39.04 总资产周转率 0.55 0.56 0.63 0.66 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 577 799 1176 1581 每股收益 0.89 0.69 0.95 1.21 应收账款及票据 103 84 96 125 每股净资产 4.73 5.22 5.89 6.74 预付款项 9 7 9 11 每股经营现金流 1.09 1.40 1.32 1.49 存货 234 225 264 310 每股股利 0.27 0.28 0.35 0.35 其他流动资产 599 595 699 823 估值分析 流动资产合计 1524 1710 2245 2850 PE 10 12 9 7 长期股权投资 0 0 0 0 PB 1.8 1.6 1.5 1.3 固定资产 3369 3362 3334 3303 EV/EBITDA 10.67 7.62 5.52 4.17 无形资产 128 127 127 126 股息收益率（%） 3.12 3.25 4.13 4.13 非流动资产合计 3522 3514 3482 3453 资产合计 5046 5224 5727 6303 短期借款 325 325 325 325 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 335 435 498 537 净利润 536 417 569 723 其他流动负债 465 249 288 314 折旧和摊销 290 308 340 369 流动负债合计 1125 1009 1111 1176 营运资金变动 -185 181 -56 -135 长期借款 396 396 396 396 经营活动现金流 653 842 790 894 其他长期负债 686 686 686 686 资本开支 -180 -169 -177 -209 非流动负债合计 1082 1082 1082 1082 投资 0 0 0 0 负债合计 2207 2091 2192 2258 投资活动现金流 -180 -169 -177 -209 股本 600 600 600 600 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -251 -261 0 0 股东权益合计 2839 3133 3535 4045 筹资活动现金流 -639 -451 -235 -281 负债和股东权益合计 5046 5224 5727 6303 现金净流量 -166 222 377 405 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 山东玻纤(605006)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本