2022年年报点评：业绩符合预期，网外+海外驱动合同提速

证券研究报告·公司点评报告·电网设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 思源电气（002028） 2022年年报点评：业绩符合预期，网外+海外驱动合同提速 2023年04月16日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理 谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 42.68 一年最低/最高价 24.64/49.04 市净率(倍) 3.58 流通A股市值(百万元) 25,509.65 总市值(百万元) 32,870.45 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.91 资产负债率(%,LF) 39.94 总股本(百万股) 770.16 流通A股(百万股) 597.70 相关研究 《思源电气(002028)： 2022年业绩快报点评：业绩略超预期，主业压力期已过，新业务星辰大海》 2023-01-16 《思源电气(002028)：2022三季报点评：业绩低于市场预期，利润率仍有向上修复空间》 2022-10-25 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 10,537 12,764 15,931 20,018 同比 21% 21% 25% 26% 归属母公司净利润（百万元） 1,220 1,540 2,020 2,616 同比 2% 26% 31% 30% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.58 2.00 2.62 3.40 P/E（现价&最新股本摊薄） 26.93 21.35 16.27 12.56 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #第二曲线 #出口导向 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2022年业绩符合市场预期，2023年经营目标收入/订单同比+20%/+30%。公司发布2022年年报，实现营收105.37亿元，同比+21%；实现归母净利润12.2亿元，同比+2%。Q4实现营收35.35亿元，同比+37%；实现归母净利润4.35亿元，同比+41%。22年公司新签订单121.22亿（不含税）、同比+16 %，公司克服了年初上海疫情的影响，超过了年初设定的全年119亿的目标。其中海外订单29.9亿，同比+33%，测算国内订单91.32亿，同比+12%。公司设定23年经营目标为订单158亿（不含税），同比+30%；收入126亿，同比+20%。22年公司收入、订单增长均超过年度预定目标，业绩整体符合市场预期。 ◼ 网内网外齐发力，新业务有望贡献第二增长曲线。1）电网侧，23年国网计划投资5200+亿元，计划口径同比约+4%以上，结构上将重点聚焦主网特高压及送受端网架完善。故公司开关类的GIS、特高压相关电容器/隔离开关等有望提速，220kV继电保护份额逐步提升，变压器产能也在加速释放；2）网外方面，新能源领域23年风光装机大年，拉动发电侧配套的GIS、SVG等需求高增。3）新业务方面，超级电容领域，23年3月公司完成对烯晶碳能的控股，基于超级电容的汽车电子+储能产品有望形成第二增长曲线；储能领域，已推出户储系列产品并通过了英国、西班牙、澳大利亚等国家的认证，大储预计23H1正式发布，除了电芯其他环节均实现自制，预计23年将储能业务订单将快速增长。 ◼ 海外业务进展顺利，海运费下降有望带动盈利修复。随着疫情的完全放开，海外EPC+设备出口进展顺利，22H1受国内疫情影响，人员封控+海运费高企影响了海外业务的开展，随着上海解封，22H2海外业务逐渐恢复，22年实现营收18.65亿，同比+25.33%，其中EPC收入7.49亿，同比+11%，经我们测算设备类收入约11.16亿，同比+60 %。展望23年，随着我国一带一路的大力推进，海外业务增速有望超过国内增速，同时随着海运费的持续下降，盈利能力有望逐步修复。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持2023-2024年归母净利润分别为15.4/20.2亿元，新增2025年归母净利润26.2亿元，同比+26%/31%/30%，对应现价估值分别为21x、16x、13x，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：电网投资不及预期、竞争加剧等。 -22%-15%-8%-1%6%13%20%27%34%41%48%2022/4/182022/8/162022/12/142023/4/13思源电气沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 思源电气三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12,074 14,363 17,575 21,965 营业总收入 10,537 12,764 15,931 20,018 货币资金及交易性金融资产 3,617 3,111 3,601 4,537 营业成本(含金融类) 7,763 9,320 11,590 14,549 经营性应收款项 4,905 5,877 7,584 9,657 税金及附加 72 86 103 132 存货 2,459 4,052 4,751 5,723 销售费用 465 613 723 881 合同资产 827 1,001 1,250 1,570 管理费用 215 272 319 380 其他流动资产 266 322 390 479 研发费用 673 830 1,000 1,209 非流动资产 3,637 4,106 4,501 4,858 财务费用 -10 10 25 35 长期股权投资 2 2 2 3 加:其他收益 115 128 143 160 固定资产及使用权资产 1,246 1,652 1,991 2,278 投资净收益 6 13 16 20 在建工程 151 113 73 47 公允价值变动 -38 8 -12 -19 无形资产 394 395 396 402 减值损失 -101 -56 -69 -87 商誉 51 51 51 51 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 20 20 20 20 营业利润 1,342 1,727 2,249 2,905 其他非流动资产 1,773 1,873 1,968 2,058 营业外净收支 -11 -2 3 3 资产总计 15,711 18,469 22,076 26,823 利润总额 1,331 1,725 2,253 2,908 流动负债 6,016 7,289 8,935 11,131 减:所得税 44 91 113 140 短期借款及一年内到期的非流动负债 123 55 54 49 净利润 1,287 1,633 2,140 2,769 经营性应付款项 4,055 4,788 5,892 7,323 减:少数股东损益 67 93 120 153 合同负债 775 1,118 1,391 1,746 归属母公司净利润 1,220 1,540 2,020 2,616 其他流动负债 1,064 1,328 1,597 2,013 非流动负债 258 263 265 267 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.58 2.00 2.62 3.40 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,365 1,645 2,196 2,866 租赁负债 14 18 21 22 EBITDA 1,504 1,801 2,371 3,060 其他非流动负债 244 244 244 244 负债合计 6,275 7,552 9,200 11,398 毛利率(%) 26.33 26.98 27.25 27.32 归属母公司股东权益 9,171 10,558 12,398 14,794 归母净利率(%) 11.58 12.06 12.68 13.07 少数股东权益 265 358 478 631 所有者权益合计 9,436 10,917 12,877 15,425 收入增长率(%) 21.18 21.13 24.81 25.66 负债和股东权益 15,711 18,469 22,076 26,823 归母净利润增长率(%) 1.90 26.17 31.19 29.51 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,055 320 1,234 1,708 每股净资产(元) 11.91 13.71 16.10 19.22 投资活动现金流 -450 -649 -571 -548 最新发行在外股份（百万股） 770 770 770 770 筹资活动现金流 -88 -219 -181 -226 ROIC(%) 14.47 15.15 17.43 19.18 现金净增加额 546 -548 482 935 ROE-摊薄(%) 13.31 14.58 16.29 17.68 折旧和摊销 139 156 175 194 资产负债率(%) 39.94 40.89 41.67 42.49 资本开支 -443 -527 -472 -457 P/E（现价&最新股本摊薄） 26.93 21.35 16.27 12.56 营运资本变动 -434 -1,719 -1,347 -1,666 P/B（现价） 3.58 3.11 2.65 2.22 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.