储能业务迎爆发增长，海外需求无忧
投资要点 事件：公司发布2022年年度报告，2022年全年实现营业收入44.0亿元，同比+56.8%；实现归母净利润6.6亿元，同比+75.9%；实现扣非净利润6.1亿元，同比+90.1%。2022年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.8%/2.5%/3.9%/-0.5%，期间费用率为12.7%，同比下降4.5pp，主要原因是规模效应优化+汇兑收益增加所致。总体业绩符合市场预期。 光储业务：前瞻布局海外市场获得重大突破，23年订单无忧。2022年实现营收18.4亿元（yoy+465.1%），占总营收比重41.7%（同比提升30.2pp），毛利率24.7%（同比提升5.2pp），其中光伏业务以国内为主，储能以出口为主。公司核心布局大功率光伏逆变器/储能PCS、户用储能系统、并逐步发力工商业储能系统等多款产品。从海外市场来看，主要对标欧洲、东南亚及非洲市场，北美产品认证目前尚在进行中。公司在市场竞争中取得突破性进展，与海外电力安装商、户用光伏和储能运营商等客户深入合作，迅速占领市场，目前欧洲、东南亚市场占公司海外市场比重约为70%-80%。公司在研更具成本性的储能产品，未来毛利率有望进一步提升。从订单情况来看，2022年底，公司与A客户签署储能产品采购订单，订单金额为人民币14.6亿元，执行期为2023年上半年，2023年公司在手订单充沛。 数据中心UPS：2022年国内需求低迷，2023年有望改善。2022年实现营收21.8亿元（yoy+1.6%），营收占比49.6%（同比下降27.0pp），毛利率36.4%（同比提升3.7pp），主要因产品结构调整所致。根据Omdia，公司2021年UPS出货量位居全球第五。公司目前已成功研发100kw/125kw超大功率模块UPS，产品密度较50kw功率模块UPS提升一倍，有效降低系统损耗，此外公司亦有新型智能微模块数据中心产品（PUE1.217）。数据中心作为数据中心的底层物理架构，随着AI革命来袭，算力需求叠加能耗指引，公司业务有望迎来新一轮增长。 充电桩：目前业务以国内为主，未来海外有望成为新的增长点。2022年实现营收1.1亿元（yoy+33.2%），营收占比2.5%（同比下降0.4pp），毛利率23.4%（同比下降1.2pp）。公司业务持续深耕传统能源、城投交投、充电运营商、车企等行业，参与中国石化、中国铁塔、中国普天、国家电网、信阳公交、长安汽车等项目。 盈利预测与投资建议。考虑到公司海外户储的持续高增+工商业储能拓展、数据中心业务需求改善，故上调盈利预测。预计2023-2025年归母净利润分别为10.6/16.2/23.9亿元，我们看好公司“大渠道+大行业+大客户+大项目”的经营模式，给予公司2023年33x估值，对应目标价60.39元，上调至“买入”评级。 风险提示：宏观环境影响风险，政策风险，市场竞争风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：公司光储业务进入高爆发阶段，海外表现亮眼，23Q1起工商业储能系统有望打开新的增长点，我们预计公司2023-2025年光储业务销量分别为47.1/94.1/169.4万套，同比+150%/+100%/+80%。 假设2：公司数据中心UPS业务市占率较为稳定，随着需求端提振，我们预计2023-2025年数据中心UPS销量为227.1/267.9/310.8万套，同比+20%/+18%/+16%。 假设3：公司充电桩业务目前以国内为主，24年起海外市场有望起量，我们预计公司2023-2025年充电桩业务销量分别为4.3/7.3/13.8万套，同比+50%/+70%/+90%。 假设4：考虑到公司在研成本更低的储能产品，我们预计2023-2025年公司光储毛利率25.0%/25.5%/26.0%； 数据中心UPS毛利率较为稳定 ， 预计2023-2025年毛利率36.0%/36.0%/36.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2023-2025年营业收入分别为75.3亿元（+71%）、119.9亿元（+59%）和180.2亿元（+50%），归母净利润分别为10.6亿元（+61.9%）、16.2亿元（+52.4%）、23.9亿元（+47.3%），EPS分别为1.83元、2.78元、4.1元，对应动态PE分别为26倍、17倍、12倍。 综合考虑业务范围，选取了储能板块3家上市公司作为估值参考，其中德业股份、上能电气为PCS厂商，科华数据为UPS+储能系统集成厂商，三家公司与科士达在业务上均具有一定的相似性。 表2：可比公司估值 从PE角度看，公司2023年估值为26倍，行业平均值为30倍，显著低于行业平均估值水平。我们看好公司“大渠道+大行业+大客户+大项目”的经营模式，同时海外户储、工商业储能业务有望维持高景气增长，给予公司2023年33x估值，对应目标价60.39元，上调至“买入”评级。