全链条布局，AI+时代液冷龙头显现

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2023年4月10日，公司披露2022年年度报告，报告期内实现营收29.2亿元，同比增长31.2%；归母净利润2.8亿元，同比增长36.7%；扣非归母净利润2.6亿元，同比增长37.3%。业绩符合市场预期。 经营分析 四季度项目集中交付，全年营收前低后高。受上半年疫情带来的供应链、交付压力等因素影响，公司前三季度收入同比持平，机房温控大项目在第四季度顺利完成验收确认，储能热管理业务的需求在下半年逐月快速增长，Q4实现营收14.4亿元，同比增长98.5%。两大主营业务机房和机柜温控分别营收14/11亿元，同比增长20.3%和66.2%，合计占收入比达到87%。客车和轨道交通列车空调产品受新能源客车行业需求下滑以及地铁规划放缓影响，报告期内相应收入均有20%左右的下滑。 液冷技术加速导入，夯实公司机房+储能温控优势。高密度数据中心建设叠加能效指标要求，驱动液冷技术加速导入，公司推出用于IDC场景的Coolinside液冷机柜及全链条液冷解决方案，并形成“端到端、全链条”的平台化布局，22年数据中心中液冷技术相关营收约为21年的5倍左右。22年11月，公司发布储能全链条液冷解决方案2.0，提升系统性能和运维效率，同时借助在储能行业的品牌优势和客户基础，持续拓展国内外客户，报告期内储能温控相关营收约8.5亿元，约为21年的2.5倍。 平台型温控龙头，受益于AI算力拉动与下游应用扩张。公司历史十年总体营收与归母净利润复合增速约45%，并基于已有的全链条散热技术平台，实现多个专业细分领域的业务布局。AI算力需求带来新一轮高密度+低能耗数据中心建设，间接拉动IDC机房温控散热技术革新和产品需求。看好公司作为平台型温控龙头，创新引领液冷、间接蒸发冷却等技术推广，持续赋能新兴场景应用。 盈利预测与估值 我们预计公司23-25年归母净利润3.7亿元（原3.3亿元）、4.9亿元（原4.1亿元）、6.4亿元，对应PE分别为41x、31x、24x，维持“买入”评级。 风险提示 数据中心行业总体需求放缓、行业竞争激烈、新业务拓展不及预期、疫情持续影响宏观经济、商誉减值风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2 0 22 2 0 23E 2 0 2 4E 2 0 25E 营业收入(百万元) 2,228 2,923 3,864 5,149 6,844 营业收入增长率 30.82% 31.19% 32.19% 33.25% 32.91% 归母净利润(百万元) 205 280 370 487 641 归母净利润增长率 12.86% 36.69% 32.10% 31.54% 31.65% 摊薄每股收益(元) 0.613 0.645 0.852 1.121 1.475 每股经营性现金流净额 0.54 0.44 0.66 0.68 0.98 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.04% 13.24% 15.37% 17.34% 19.11% P/E 66.67 51.65 40.89 31.09 23.62 P/B 7.36 6.84 6.28 5.39 4.51 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,00 015.0021.0027.0033.0039.0045.002204 11人民币(元)成交金额(百万元)成交金额英维克沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1 ,703 2 ,228 2 ,923 3 ,864 5 ,149 6 ,844 货币资金 436 574 666 690 785 986 增长率 30.8% 31.2% 32.2% 33.3% 32.9% 应收款项 941 1,329 1,847 2,077 2,556 3,210 主营业务成本 -1,151 -1,574 -2,052 -2,708 -3,619 -4,828 存货 468 400 439 540 714 880 %销售收入 67.6% 70.6% 70.2% 70.1% 70.3% 70.6% 其他流动资产 359 408 334 331 379 442 毛利 552 654 871 1,156 1,530 2,015 流动资产 2,204 2,712 3,286 3,638 4,434 5,517 %销售收入 32.4% 29.4% 29.8% 29.9% 29.7% 29.4% %总资产 78.1% 78.5% 81.3% 81.6% 83.6% 85.7% 营业税金及附加 -9 -13 -16 -23 -31 -41 长期投资 15 8 5 5 5 5 %销售收入 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 259 269 292 304 315 323 销售费用 -161 -174 -212 -282 -376 -500 %总资产 9.2% 7.8% 7.2% 6.8% 5.9% 5.0% %销售收入 9.4% 7.8% 7.3% 7.3% 7.3% 7.3% 无形资产 270 343 325 373 418 460 管理费用 -78 -87 -115 -151 -201 -267 非流动资产 618 745 756 821 873 921 %销售收入 4.6% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% %总资产 21.9% 21.5% 18.7% 18.4% 16.4% 14.3% 研发费用 -116 -150 -196 -259 -350 -465 资产总计 2 ,822 3 ,456 4 ,042 4 ,459 5 ,307 6 ,438 %销售收入 6.8% 6.7% 6.7% 6.7% 6.8% 6.8% 短期借款 480 601 536 476 478 461 息税前利润（EBIT） 189 229 332 441 572 742 应付款项 674 687 967 1,102 1,424 1,873 %销售收入 11.1% 10.3% 11.4% 11.4% 11.1% 10.8% 其他流动负债 179 224 288 333 427 550 财务费用 -8 -27 -2 -16 -13 -10 流动负债 1,333 1,512 1,792 1,911 2,329 2,884 %销售收入 0.4% 1.2% 0.1% 0.4% 0.3% 0.1% 长期贷款 49 0 49 49 49 49 资产减值损失 -20 -22 -57 -47 -43 -47 其他长期负债 36 94 93 74 77 87 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 0 负债 1,418 1,605 1,934 2,034 2,455 3,020 投资收益 0 0 4 3 3 3 普通股股东权益 1,404 1,857 2,117 2,409 2,809 3,355 %税前利润 0.1% 0.1% 1.2% 0.7% 0.5% 0.4% 其中：股本 322 334 435 435 435 435 营业利润 202 218 318 421 559 729 未分配利润 586 721 916 1,208 1,608 2,153 营业利润率 11.9% 9.8% 10.9% 10.9% 10.8% 10.6% 少数股东权益 0 -6 -9 -14 -17 -27 营业外收支 1 1 2 1 1 1 负债股东权益合计 2 ,822 3 ,456 4 ,042 4 ,429 5 ,247 6 ,348 税前利润 203 219 320 422 560 730 利润率 11.9% 9.8% 10.9% 10.9% 10.9% 10.7% 比率分析 所得税 -22 -21 -43 -57 -76 -99 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 10.9% 9.4% 13.3% 13.5% 13.5% 13.5% 每股指标 净利润 181 199 277 365 484 631 每股收益 0.564 0.613 0.645 0.852 1.121 1.475 少数股东损益 -1 -6 -3 -5 -3 -10 每股净资产 4.357 5.555 4.872 5.544 6.464 7.720 归属于母公司的净利润 1 82 2 05 2 80 3 70 4 87 6 41 每股经营现金净流 0.030 0.539 0.443 0.658 0.679 0.977 净利率 10.7% 9.2% 9.6% 9.6% 9.5% 9.4% 每股股利 0.150 0.230 0.180 0.180 0.200 0.220 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 12.94% 11.04% 13.24% 15.37% 17.34% 19.11% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.44% 5.93% 6.93% 8.36% 9.28% 10.10% 净利润 181 199 277 365 484 631 投入资本收益率 8.72% 8.47% 10.67% 13.07% 14.90% 16.73% 少数股东损益 -1 -6 -3 -5 -3 -10 增长率 非现金支出 45 78 122 80 81 89 主营业务收入增长率 27.35% 30.82% 31.19% 32.19% 33.25% 32.91% 非经营收益 14 30 1 7 15 15 EBIT增长率 30.24% 21.23% 44.72% 32.88% 29.60% 29.82% 营运资金变动 -230 -126 -208 -166 -285 -310 净利润增长率 13.48% 12.86% 36.69% 32.10% 31.54% 31.65% 经营活动现金净流 10 1 80 1 92 2 86 2 95 4 25 总资产增长率 20.18% 22.49% 16.95% 10.32% 19.02% 21.30% 资本开支 -84 -94 -63 -76 -89 -89 资产管理能力 投资 0 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 140.6 147.3 160.9 160.0 145.0 135.0 其他 10 -224 85 3 3 3 存货周转天数 124.2 100.7 74.7 75.0 75.0 70.0 投资活动现金净流 -73 -318 23 -74 -86 -86 应付账款周转天数 140.2 107.0 96.9 97.0 92.0 90.0 股权募资 0 305 0 0 0 0 固定资产周转天数 55.4 42.4 33.5 25.6 19.2 14.4 债权募资 144 50 -27 -75 2 -17 偿债能力 其他 -115 -126 -100 -100 -106 -114 净负债/股东权益 5.89% -11.51% -11.35% -13.50% -14.91% -19.05% 筹资活动现金净流 29 2 29 -128 -175 -104 -131 EBIT利息保障倍数 25.2 8.6 137.9 27.0 42.9 72.4 现金净流量 -37 88 1 01 37 1 05 2 08 资产负债率 50.24% 46.44% 47.84% 45.9