2023Q1前瞻：料费用随需求复苏小幅提升，公司线上份额相对稳定

事项： 唯品会（VIPS.N）即将发布2023年一季度财报。 国信互联网观点：1）需求端逐步复苏，预计公司线上份额相对稳固，料2023Q1收入同比+3.6%，Non-GAAP归母净利率6.1%：a）收入端：受益于春节购置新衣和出行需求增加，一季度穿戴类需求有所恢复，据国家统计局数据，1-2月穿类线上实物零售额同比增速4%，比去年同期增速高0.1pct；消费下行环境下消费者对省的价值点更加看重，公司“品牌特卖”的定位匹配消费者追求性价比的趋势，料公司线上GMV增速3%，市场份额相对稳定。b）利润端：料2023Q1经调整经营利润率6.5%，Non-GAAP归母净利率6.1%，同比分别提升0.4pct和0.5pct，主要原因是上游品牌库存充裕，公司成本有所下降，同时费用投放随需求复苏小幅提升，费率相对稳定。2）复苏态势明显，维持“增持”评级：疫情后用户出行次数上升，对穿的需求逐步恢复，目前看疫情二次过峰可能性不大，复苏有望加速，我们上调公司未来3年收入预测至1111/1170/1231亿元，调整幅度为+0.9%/+0.1%/+0.1%；公司管理层对于价格补贴较为谨慎，上游品牌库存充裕有利于公司控制成本，预计未来三年公司经调整净利润分别为71/75/81亿元人民币，调整幅度为+0.7%/+0.01%/+0.4%。我们维持公司17-18美元目标价，继续维持“增持”评级。 评论： 整体：穿类需求逐步复苏，料2023Q1收入同比+3.6%，Non-GAAP归母净利率6.1% 2023Q1，我们预计唯品会收入247亿元，yoy+3.6%，线上GMV增速3%，份额相对稳定。受益于春节购置新衣和出行需求增加，一季度穿戴类需求有所恢复，据国家统计局数据，1-2月穿类线上实物零售额同比增速4%，比去年同期增速高0.1pct；消费下行环境下消费者对省的价值点更加看重，公司“品牌特卖”的定位顺应消费者追求性价比的趋势，料公司市场份额保持稳定。展望全年，我们认为服饰消费复苏进程有望逐步加快，公司2023年收入增速或超5%。 料2023Q1经调整经营利润率6.5%，Non-GAAP归母净利率6.1%，同比分别提升0.4pct和0.5pct，主要原因是上游品牌库存充裕，公司成本有所下降，同时费用投放保持稳定。1）成本端看，2022年四季度受疫情病例增加影响，品牌库存有所提升，库存货值和SKU丰富度明显提升，公司受益于库存丰富的周期，货源保障性好，议价权高，有助于降低成本；2）费用端看，我们预计公司销售费率会随收入增速加快有所提升，新增费用主要用来拉新并提升SVIP用户占比。公司以非标品零售为主，不同平台间比价困难，公司管理层对于价格补贴将持谨慎理性的态度，预计全年公司成本费率保持稳定，经调净利率稳中有升。 表1：唯品会季度业绩预测（百万元） 图1：唯品会营业收入及增速（百万元，%） 图2：唯品会Non-GAAP归母净利润及利润率（百万元，%） 图3：唯品会国内电商GMV及增速（百万元，%） 图4：唯品会国内客户管理收入及增速（百万元，%） 投资建议：复苏态势明显，维持“增持”评级。 疫情后用户出行次数上升，对穿的需求逐步恢复，目前看疫情二次过峰可能性不大，复苏有望加速，我们上调公司未来3年收入预测至1111/1170/1231亿元，调整幅度为+0.9%/+0.1%/+0.1%；公司管理层对于价格补贴较为谨慎，上游品牌库存充裕有利于公司控制成本，预计未来三年公司经调整净利润分别为71/75/81亿元人民币，调整幅度为+0.7%/+0.01%/+0.4%。我们维持公司17-18美元目标价，继续维持“增持”评级。 风险提示 政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。 财务预测与估值 资产负债表（百万元）