销量领先行业，广汽丰田再创新高

投资要点 事件：公司发布2022年年报，全年营收1093.3亿元，同比+45.6%；全年归母净利润80.7亿元，同比+10.0%。分拆看，Q4营收为293.6亿元，同比+46.8%，环比-6.9%；Q4归母净利润0.06亿元，同比-99.7%，环比-99.7%。 销量增速优于行业，广汽丰田、埃安贡献主要增量。2022年，公司汽车实现销量243.4万辆，逆势大幅增长13.5%，优于行业11.4pp，市场份额提升至约9.1%。 其中广汽丰田销量创历史新高，22销量达100.5万辆，同比增长21.38%，主力车型供不应求，本报告期新推出锋兰达、威飒以及首款e-TNGA纯电中型SUV车bZ4X，新能源和节能产品的结构比例持续提高；广汽埃安新能源汽车持续热销，22年实现销量27.1万辆，同比增长125.67%。 新能源及智能网联研发能力领先，助力产品推陈出新。在新能源领域，公司打造了基于全新纯电专属平台的AION系列和Hyper系列新能源汽车产品体系，并已成功向合资企业导入了多款新能源产品；在智能网联领域，自主研发了ADiGO PILOT智能驾驶系统以及车云一体化集中计算电子电气架构“星灵架构”。2022年，广汽自主高性能GMC混动系统已实现搭载传祺影豹和影酷混动版上市； ADiGO PILOT NDA高级辅助驾驶、超级泊车等功能已搭载AION LX plus、传祺影酷等车型量产；ADiGO SPACE智能座舱已搭载传祺影酷、AION Y Plus等多款车型量产。 Q4净利率大幅下降。22Q4公司毛利率9.4%，同比-0.9pp，环比+3.3pp。Q4公司投资净收益为20.5亿元，同比-41.9%，环比-45.6%，主要系合资品牌销量下降，广汽本田及广汽丰田综合销量分别同比/环比下降12.7%/7.1%。Q4公司资产减值损失计27.3亿元，损失规模同比+255.1%，环比+291.2%，主要系公司对广汽三菱的长期股权投资计提减值15.1亿元。综合来看，Q4公司净利率20.0%，同比-10.7pp，环比-7.2pp，Q4净利率下降，主要系投资收益下降叠加资产减值损失规模上升导致。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS为0.87/0.95/1.03元，对应PE为13/12/11倍，未来三年归母净利润年复合增速10.3%，维持“买入”评级。 风险提示：新客户、新产品开拓低于预期的风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；产能扩张不及预期的风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：23-25年公司自主品牌销量每年增长3%。 假设2：23-25年公司自主品牌单车售价每年下降1%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2023-2025年营业收入分别为1143.9亿元（+4.0%）、1190.8亿元（+4.1%）和1240.8亿元（+4.2%），归母净利润分别为91.0亿元（+12.8%）、99.9亿元（+9.7%）、108.2亿元（+8.3%），EPS分别为0.87元、0.95元、1.03元，对应动态PE分别为13倍、12倍、11倍。 综合考虑业务范围，选择上汽集团、长安汽车、长城汽车作为可比公司，2023年三家公司的平均PE为16倍。考虑到公司持续发力新能源及智能网联，产品持续推陈出新，给予公司2023年16倍PE，对应目标价13.9元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值