付费客户增速承压下滑，股份回购计划稳定中线信心

宏观承压&营销投入增加，2022财年经调归母净利润同降67%。2022财年，公司收入26.38亿元/-0.5%；经调经营利润2.30亿元/-38.2%，剔除世界杯营销投入经调整经营利润约4亿元/+7.3%；归母净利润0.44亿元/-67.0%；经调归母净利润（剔除股权激励费用&收购的无形资产摊销）1.89亿元/-31.5%。2022Q4，公司营收6.25亿元/-19.0%；经调整经营亏损1.66亿元，归母净亏损2.12亿元；经调归母净亏损1.60亿元。 2022年底，合同负债为8.29亿元，同比-16.1%，环比+0.2%。 分业务看，向企业用户提供人才获取及其他人力资源服务（2B）收入23.46亿元，同比+1.6%，收入占比88.9%/+1.9pct，系企业客户ARPU值同增+4.3%至3.3万带动、但付费企业数-2.6%；向个人用户提供人才发展服务（2C）收入2.90亿元，同比-15.0%，收入占比11.0%/-1.9pct；投资物业租金收入169.1万元，同比+26.1%。 招聘意愿承压下滑，存量付费企业显韧性。2022年底，企业用户端，验证企业用户113.0万/+12.6%，付费企业数7.1万/-2.6%，ARPU约为3.32万/+4.3%，发布职业总数达到890万/-2.7%；个人用户端，注册个人用户数0.84亿/+12.9%，个人付费数49.6万/+9.8%，简历数目与注册个人用户数保持同速增长；猎头端，验证猎头数目21.2万/+7.3%。 营销&研发费率上行 ， 管理费率持续优化。2022财年 ， 毛利率为77.6%/-0.4pct；归母经调净利率为7.2%/-3.2pct。期间费用率（销售、研发及管理费用 ）77.8%/+5.5pct， 其中销售/管理/研发费率+3.3/-0.3/+2.5pct，若剔除世界投入影响，销售费率可控。2022Q4，毛利率74.1%/-1.8pct，销售/管理/研发费率+26.4/+3.1/+4.9pct。 企业端招聘需求温和复苏，拟推出3亿港元股份回购计划。据公开业绩会交流，2023年2月平台C端新增注册用户同比增长50%，但目前公司现金收款恢复节奏约同比持平，企业需求端复苏节奏平稳，信心修复预计仍需时间。此外，公司公告上市后首次股份回购计划，拟未来12个月回购不超过3亿港元股份，股数不超过5237.91万股（约总股本10%）。 风险提示：客户增长/转化不及预期、政策监管趋严、市场竞争加剧等 投资建议：2023年以来C端用户虽复苏良好，2月平台新增用户数同比增长50%，但企业中高端招聘需求未强势复苏、表现相对温和，招聘信心回暖预计仍需时间，兼顾上述判断，预计2023-2025年归母业绩为1.36/1.94/2.64亿元（原预测为1.60/2.73/-亿元），同比+205.8%/43.3%/36.0%，EPS为0.26/0.37/0.50元，对应PE为35/24/18x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2022财年经调净利润2.30亿元，同比下降32%。2022财年，公司实现营业收入26.38亿元，同比-0.5%；实现经调经营利润2.30亿元，同比-38.2%，若剔除世界杯一次性营销投入影响，则经调整经营利润约4亿元，同比+7.3%；归母净利润0.44亿元，同比-67.0%；经调归母净利润（剔除股权激励费用与收购产生的无形资产摊销）1.89亿元，同比-31.5%。2022Q4，公司实现营收6.25亿元，同比-19.0%； 经调整经营亏损1.66亿元，去年同期盈利0.65亿元；归母净亏损2.12亿元，去年同期盈利625.9万元；经调归母净亏损1.60亿元，去年同期盈利0.37亿元，公司目前暂无派息计划。合约负债方面，截至2022年底，公司合同负债为8.29亿元，同比-16.1%，环比+0.2%。 分业务，2022财年，向企业用户提供人才获取及其他人力资源服务（2B）实现收入23.46亿元，同比+1.6%，占2022年收入总额88.9%/+1.9pct，系企业客户ARPU值增长拉动（+4.3%至3.3万），但付费企业数-2.6%；向个人用户提供人才发展服务（2C）实现收入2.90亿元，同比-15.0%，占2022年收入的11.0%/-1.9pct，系疫情反复致中高端人才付费意愿下降&部分证书考试时间延迟；投资物业租金收入169.1万元，同比+26.1%。 图1：同道猎聘营收、归母净利润、经调归母业绩及增速 图2：公司收入按业务划分 招聘意愿承压下滑，存量付费企业显韧性。截至2022年底，企业用户端，验证企业用户数目增长至113.0万，同比增长12.6%，企业客户数目7.1万，同比减少2.6%，企业用户ARPU约为3.32万元，同比+4.3%，发布职业总数达到890万，同比减少2.7%；个人用户端，注册个人用户数0.84亿，同比增长12.9%，其中个人付费用户数49.6万，同比增长9.8%，简历数目与注册个人用户数保持同速增长；猎头端，验证猎头数目21.2万，同比增长7.3%，验证猎头触达的个人用户数达11.5亿，同比增长5.6%。 图3：公司企业用户数及职业发布数 图4：公司个人用户注册数及付费用户数 图5：公司猎头及可触达的个人用户数 图6：公司个人简历数目及企业职业发布数目 营销&研发费率上行，管理费率持续优化。2022财年，公司毛利率为77.6%，同比-0.4pct；归母经调净利率为7.2%，同比-3.2pct；期间费用率（销售、研发及管理费用）77.8%，同比+5.5pct。具体来看，销售费用率49.5%，同比+3.3pct，系2022Q4世界杯广告投入所致；管理费用率为13.1%，同比-0.3pct，系管理团队效率提升；研发费用率为15.2%，同比+2.5pct，系新业务、匹配算法及数据安全投入增加。2022Q4，公司毛利率为74.1%，同比-1.8pct，系多元化产品组合所致；归母经调净利率为-25.6%，同比-30.5pct；期间费用率108.5%，同比+34.4pct； 其中销售费用率72.8%，同比+26.4pct；管理费用率16.8%，同比+3.1pct，系疫情扰动致收入减少；研发费用率18.9%，同比+4.9pct。 图7：公司业务毛利率及归母经调净利率 图8：公司期间费用率 企业端招聘需求温和复苏，拟推出3亿港元股份回购计划。据公开业绩会交流，2023年2月平台C端新增注册用户同比增长50%，但目前公司现金收款恢复节奏约同比持平，企业需求端复苏节奏平稳，信心修复预计仍需时间。此外，公司公告上市后首次股份回购计划，拟未来12个月回购不超过3亿港元股份，股数不超过5237.91万股（约总股本10%）。 投资建议：2023年以来C端用户虽复苏良好，2月平台新增用户数同比增长50%，但企业中高端招聘需求未强势复苏、表现相对温和，招聘信心回暖预计仍需时间，兼顾上述判断，我们预计2023-2025年归母业绩为1.36/1.94/2.64亿元（原预测为1.60/2.73/-亿元），同比+205.8%/43.3%/36.0%，EPS为0.26/0.37/0.50元，对应PE为35/24/18x，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 免责声明