请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年04月02日增持继峰股份（603997.SH）-2022年年报点评加快格拉默经营整合，乘用车座椅订单加速核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞联系人：王少南0755-81981814021-60375446tangxx@guosen.com.cnwangshaonan@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价14.93元总市值/流通市值16739/16739百万元52周最高价/最低价17.97/5.98元近3个月日均成交额139.60百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《继峰股份（603997.SH）-2022年三季报点评-单三季度扭亏为盈，长期看好乘用车座椅业务》——2022-10-30《继峰股份（603997.SH）-2022年中报点评-短期业绩承压，长期看好乘用车座椅增长》——2022-08-12《继峰股份（603997.SH）-自主崛起，国产乘用车座椅打开增长空间》——2022-08-03减值致业绩亏损。继峰股份2022实现营业收入179.67亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润-14.17亿元（2021年为1.26亿元），实现扣非归母净利润-14.09亿元（2021年为0.99亿元）。公司2022Q4实现营业收入49.32亿元，同比增长14%，实现归母净利润-13.40亿元（2021年同期为-0.35亿元），实现扣非归母净利润-13.21亿元（2021年同期为-0.44亿元）。业绩下滑原因：1、对长期资产（含商誉）计提减值准备，对公司2022年归母净利润影响为-14.27亿元。2、座椅事业部产生了较多的研发费用和管理费用支出。3、境外利息费用以及美洲地区紧急运输费等。加快格拉默整合与落实降本增效。公司2022年毛利率13.09%，同比-1.05pct，22Q4毛利率15.36%，同比+3.76pct，环比+1.25pct。公司单四季度毛利率有所提升，预计得益于降本增效措施的实施，以及原材料价格的缓解。降本增效方面：1、加快业务整合，2020年3月公司与格拉默签订了联合采购协议，2023年经营战略上，要求各业务板块无论在采购、生产设施设备、各层级人员、技术研发、客户资源等方面全方位标准化、共享化。2、业务整合进入到要效益阶段，2022年10月，公司首次派出中国籍管理人员出任格拉默全球COO，加大对格拉默的整合以及降本增效措施。乘用车座椅业务定点持续落地，安徽工厂4月将投入量产。公司2021年以来累计获得5个乘用车座椅定点，公司预计在2023年底进一步实现合资品牌、新势力企业、国内传统车企等客户的准入布局，争取实现在手定点项目年化产量100万辆目标，国产替代加速。工厂方面，合肥基地完成阶段性建设，预计4月开始投产，常州生产基地完成建设，长春生产基地启动建设。风险提示：商誉减值风险、高资产负债率风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、客户拓展风险。投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到海外业务恢复速度，以及乘用车座椅前期开发投入，我们下调盈利预测：预计公司2023-2025年收入分别为195.86/224.96/269.03亿元（原23/24年为200.18/229.92亿元），同比增长9.0%/14.9%/19.6%，预计公司2023-2025年归母净利润为3.90/6.94/10.76亿元（原23/24年为4.83/7.65亿元）,同比变化为扭亏/77.8%/55.0%，每股收益分别为0.35/0.62/0.96元。对应当前股价PE分别为43/24/16倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)16,83217,96719,58622,49626,903(+/-%)7.0%6.7%9.0%14.9%19.6%净利润(百万元)126-14173906941076(+/-%)-148.9%-1221.6%扭亏77.8%55.0%每股收益（元）0.11-1.270.350.620.96EBITMargin2.2%1.7%3.6%4.7%5.6%净资产收益率（ROE）2.7%-41.0%12.7%20.3%27.2%市盈率（PE）132.2-11.842.724.015.5EV/EBITDA28.631.622.817.614.2市净率（PB）3.604.835.444.894.22资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2继峰股份2022实现营业收入179.67亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润-14.17亿元（2021年为1.26亿元），实现扣非归母净利润-14.09亿元（2021年为0.99亿元）。公司2022Q4实现营业收入49.32亿元，同比增长14%，实现归母净利润-13.40亿元（2021年同期为-0.35亿元），实现扣非归母净利润-13.21亿元（2021年同期为-0.44亿元）。业绩下滑原因：1、对长期资产（含商誉）计提减值准备，其中计提商誉减值10.09亿元，总计提金额对公司2022年归母净利润影响为-14.27亿元。2、座椅事业部作为公司的新兴战略业务产生了较多的研发费用和管理费用支出约为0.94亿元。3、因境外通胀造成利率上升产生了较多的境外利息费用0.26亿元，以及美洲地区紧急运输影响约为0.53亿元。若扣除资产减值的影响，2022年公司调整后的归母净利润约为0.1亿元，其中2022Q4若扣除资产减值的影响，对应归母净利润约为0.87亿元，环比2022Q3的0.91亿元下滑约为5%；若扣除资产减值、座椅事业部费用、通胀导致的境外利息费用上升、美洲地区紧急运费等因素的影响，公司调整后的归母净利润为1.82亿元，同比增长44%。分区域看，2022年继峰分部实现营收25.34亿元，同比增长11.87%，实现归母净利润7373.95亿元，同比下降50.29%，继峰分部业绩下滑主要因乘用车座椅业务产生的费用，以及产能产生了部分闲置成本，若扣除乘用车座椅相关费用的影响，继峰分部调整后的归母净利润为1.67亿元，同比增长12.9%。2022年子公司格拉默实现营收155.87亿元，同比增长6.39%，实现经营性EBIT2.52亿元，同比增长40%，实现EBIT-2.64亿元，实现净利润-5.56亿元（2021年同期为1182万元）。格拉默整体净利润亏损主要系美洲区资产减值的影响。格拉默分区域看，EMEA地区（欧洲、中东、非洲地区）经营状况持续好转，2022Q4的息税前利润率提升至6.8%，季度间持续改善，亚太区盈利能力稳健，2022Q4息税前利润率为11.9%，美洲区由于计提减值（73.6百万欧元），息税前利润率大幅下滑，全年看若加回减值，美洲区2022年EBIT约为-52.2百万欧元，对应息税前利润率为-7.8%，相较于2021年有所改善，我们预计部分是经营效率的改善，部分因为客户原材料补偿款。表1：格拉默分区域经营情况百万欧元202220212022Q42022Q32022Q22022Q1格拉默整体收入2158.81903565.6558.6519.6515.0EBIT-45.018.9-47.515.1-11.3-1.2息税前利润率-2.1%1.0%-8.4%2.7%-2.2%-0.2%EMEA收入1131.41061.5282.0272.4287.3289.7EBIT58.643.319.314.312.712.3息税前利润率5.2%4.1%6.8%5.2%4.4%4.2%美洲地区收入672.5517.7180.1174.4163.9154.1EBIT-125.8-61.7-74.6-15.3-19.5-16.4息税前利润率-18.7%-11.9%-41.4%-8.8%-11.9%-10.6%亚太地区收入426.7406.3120.9128.688.189.1EBIT47.052.914.420.45.96.3息税前利润率11.0%13.0%11.9%15.9%6.7%7.1%资料来源：格拉默公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表2：格拉默三个经营区域的商誉情况千欧元2022年商誉2021年商誉2022年折现率2021年折现率EMEA37425359647.4%5.9%美洲区0226037.5%6.1%亚太区54920527767.6%6.1%资料来源：格拉默公司公告，国信证券经济研究所整理公司2022年毛利率13.09%，同比-1.05pct，2022年销售净利率-8.14%，同比-8.89pct。2022Q4公司毛利率15.36%，同比+3.76pct，环比+1.25pct，销售净利率-28.09%。公司单四季度毛利率有所提升，预计得益于降本增效措施的实施，以及原材料价格的缓解。公司2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.46%、7.61%、2.10%、1.11%，同比变化为-0.31pct、-0.43pct、+0.19pct、+0.03pct。2022Q4公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.28%、7.84%、1.74%、0.42%，同比变化为+0.13pct、-0.35pct、-0.09pct、+0.67pct，环比变化为-0.33pct、+1.30pct、-0.81pct、-2.36pct。降本增效方面：1、加快业务整合，2020年3月公司与格拉默签订了联合采购协议，因为双方在产品上业务协同性强，可就原材料，包括模具、支杆、泡沫、发泡料等物料上联合采购，降低采购成本初有成效，2023年经营战略上，要求各业务板块无论在采购、生产设施设备、各层级人员、技术研发、客户资源等方面全方位标准化、共享化。2、业务整合进入到要效益阶段，2022年10月，公司首次派出中国籍管理人员出任格拉默全球COO，加大对格拉默的整合以及降本增效措施，包括优化人员配置和工厂布局、加强供应链管理、深化VAVE措施的落实，深挖工厂经营效率等。图1：公司营业收入及增速图2：公司单季度营业收入及增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图3：公司净利润图4：公司单季度净利润资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理继峰与格拉默在产品、客户上协同发展，继峰具有国内自主品牌客户资源，而格拉默在欧系、美系客户渗透更多，双方可以实现有效互补。开拓新内饰业务。出风口事业部2022年实现销售额近9000万元，目前已经获得在手订单超过30个，预计全部达产后的年产值超过7亿元，争取在2023年实现2-3亿元收入。同时，公司2023年3月首次获得乘用车隐藏式门把手订单，2022年公司乘用车车载冰箱已经获得定点，预计于2024年开始量产。对应的宁波生产基地建设在2023年开始启动。2022年公司及格拉默在乘用车内饰件领域累计获得新增定点超70个。重卡业务加大中国市场开拓。2022年在商用车领域，格拉默获得了沃尔沃、一汽解放、福田等客户的订单，并且在国内重卡座椅市占率提升至10%左右（2019、2020、2021年份额分别为4%、6%、8%）。同时，得益于格拉默美洲区商用车座椅业务的高增长（收入增长43%），公司2022年商用车座椅销量215.65万件，同比增长14.9%，收入59.07亿元，同比增长7.4%。开发重卡智能家居式座舱。格拉默自2020年下半年开始启动商用车座舱项目，开发重卡智能家居式