多因素致业绩承压，新产能新产品放量在即，业绩有望底部反转

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 和顺科技(301237.SZ) 2023年03月31日 增持（维持） 所属行业：化工/塑料 当前价格(元)：31.41 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 研究助理 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -3.92 -1.78 6.37 相对涨幅(%) -3.78 2.09 2.06 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《和顺科技（301237.SZ）：原料价格上涨毛利短期承压，看好产能释放后业绩弹性》，2022.8.31 2.《和顺科技（301237.SZ）：有色光电基膜龙头，布局光学基膜打造高竞争壁垒》，2022.7.18 和顺科技（301237.SZ）：多因素致业绩承压，新产能新产品放量在即，业绩有望底部反转 投资要点  事件：公司发布2022年年报，2022年实现营业收入5.04亿元，同比下降21.28%，实现归母净利润6534.94万元，同比下降47.17%。实现基本每股收益0.87元，同比下降57.77%，经营性现金流量金额为6265.00万元，同比下降25.24%。分季度看，主要系Q3/Q4业绩承压，收入端分别同比下降37.36%/46.95%，归母净利润分别同比下降71.36%/71.44%。业绩低于我们的预期。  多重负面因素下核心产品展现良好韧性，毛利率受原料价格上涨影响有所下滑。分业务看，（1）公司核心产品——有色光电基膜实现营收2.88亿元，yoy+0.75%，毛利率27.03%，yoy-11.63%。原材料上涨为毛利率下降主要因素，2022 年，主要原材料聚酯切片采购均价同比上涨0.98元/kg，涨幅达17.18%。收入端下降主要系下游消费电子需求有所转弱，叠加三季度国内高温限电，生产经营节奏受到影响。（2）透明膜方面：实现收入0.98亿元，yoy-52.9%，毛利率2.9%，yoy-22.44%。透明膜收入同比下降主要由于2021年基数较高（2020-2021年透明膜下游需求景气度较高且原料价格较低带来较高收入和毛利率，但透明膜业务由于壁垒较低，高收入和高毛利不具备可持续性）。（3）其他功能膜方面：实现收入1.1亿元，yoy-19.14%，毛利率为14.74%，yoy-12.97%。总体看，我们认为有色光电基膜业务顶住了多重压力，展现较好的业绩韧性，由于公司的有色光电基膜具备较高的市场不可替代性，随着公司生产节奏调整、增强精细管理，新产品逐渐投入市场，公司业绩有望修复。  压力之下依旧保持高比例研发投入，高端新产品助力长期发展。2022年，公司研发投入为2109.94万元，研发费用率4.19%，yoy+0.52pct。业绩承压下依然保持较高比例的研发投入。公司在研项目涵盖原有产品升级和新产品研发，产品升级方面，在有色光电基膜的基础之上，公司研发了有色哑光阻燃薄膜和耐高温析出有色薄膜等新产品，目前已达到批量生产阶段，有望进一步增强公司在有色光电基膜领域的竞争力；新产品方面，公司正积极研发光伏背板膜、电芯专用膜等高端新产品，有望拓展新的下游领域，驱动长久发展。此外，公司通过积极与科研院校联动，加大研究细度、广度和深度，2022年子公司浙江和顺成功获批设立浙江省博士后工作站，有望为后续引入研发人才蓄力。  新建产能投产在即，建成后产能增加近两倍。公司目前现有产能4.2万吨，在建产能7.3万吨，包括自有资金新建产能3.5万吨和募投资金新建3.8万吨。新建产能将于2023年陆续投产，届时公司的聚酯薄膜产能将由4.2万吨/年增长至11.5万吨/年，增幅达174%，募投项目的3.8万吨产能主要用于光学级基膜的生产。随着新建产能投产和新产品研发完成，光伏、新能源领域有望成为公司业绩增长新领域，帮助公司构建更高竞争壁垒。  投资建议与估值：我们调整23/24年盈利预测，新增2025年预测，预计公司2023-2025年分别实现销售收入为7.55/10.43/11.66亿元，增速为50%/38%/12%。归母净利润分别为1.46/2.16/2.44亿元，增速分别为123%/48%/13%。对应PE分别为17X、12X、10X。维持“增持”投资评级。  风险提示： 上游原材料波动风险、市场竞争加剧、新增产能消化风险、产品研发不及预期风险。 -34%-26%-17%-9%0%9%17%26%2022-032022-072022-11和顺科技沪深300 公司点评 和顺科技（301237.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 80.00 流通A股(百万股)： 37.87 52周内股价区间(元)： 29.09-48.20 总市值(百万元)： 2,512.80 总资产(百万元)： 1,611.25 每股净资产(元)： 18.75 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 640 504 755 1,043 1,166 (+/-)YOY(%) 69.7% -21.3% 50.0% 38.1% 11.8% 净利润(百万元) 124 65 146 216 244 (+/-)YOY(%) 66.8% -47.2% 122.9% 48.3% 12.8% 全面摊薄EPS(元) 2.06 0.87 1.82 2.70 3.05 毛利率(%) 32.0% 19.9% 30.2% 31.8% 32.0% 净资产收益率(%) 26.2% 4.4% 8.9% 11.6% 11.6% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 和顺科技（301237.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 504 755 1,043 1,166 每股收益 0.87 1.82 2.70 3.05 营业成本 403 527 711 793 每股净资产 18.75 20.57 23.27 26.31 毛利率% 19.9% 30.2% 31.8% 32.0% 每股经营现金流 0.78 2.34 2.75 3.01 营业税金及附加 2 4 5 6 每股股利 1.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 4 8 10 12 P/E 33.94 17.25 11.63 10.31 营业费用率% 0.8% 1.0% 1.0% 1.0% P/B 1.58 1.53 1.35 1.19 管理费用 19 23 31 35 P/S 4.99 3.33 2.41 2.15 管理费用率% 3.8% 3.0% 3.0% 3.0% EV/EBITDA 18.99 7.00 4.68 3.91 研发费用 21 26 36 41 股息率% 3.4% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 4.2% 3.5% 3.5% 3.5% 盈利能力指标(%) EBIT 54 167 248 280 毛利率 19.9% 30.2% 31.8% 32.0% 财务费用 -10 0 0 0 净利润率 13.0% 19.3% 20.7% 20.9% 财务费用率% -2.0% 0.0% 0.0% 0.0% 净资产收益率 4.4% 8.9% 11.6% 11.6% 资产减值损失 -4 0 0 0 资产回报率 4.1% 8.3% 10.8% 10.9% 投资收益 9 0 0 0 投资回报率 3.1% 8.8% 11.5% 11.5% 营业利润 74 167 248 280 盈利增长(%) 营业外收支 -0 0 0 0 营业收入增长率 -21.3% 50.0% 38.1% 11.8% 利润总额 74 167 248 280 EBIT增长率 -62.9% 208.0% 48.3% 12.8% EBITDA 86 243 334 379 净利润增长率 -47.2% 122.9% 48.3% 12.8% 所得税 8 22 32 36 偿债能力指标 有效所得税率% 11.2% 13.0% 13.0% 13.0% 资产负债率 6.9% 6.6% 6.8% 5.8% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 12.7 13.3 13.0 15.6 归属母公司所有者净利润 65 146 216 244 速动比率 10.9 11.4 11.0 12.7 现金比率 9.6 9.6 9.1 10.5 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 784 825 966 1,047 应收帐款周转天数 44.4 39.3 39.3 44.4 应收账款及应收票据 61 81 112 142 存货周转天数 131.5 100.9 102.7 131.5 存货 145 146 200 286 总资产周转率 0.3 0.4 0.5 0.5 其它流动资产 40 88 104 85 固定资产周转率 2.3 3.6 6.6 6.9 流动资产合计 1,030 1,140 1,382 1,560 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 221 212 157 169 在建工程 217 267 317 367 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 57 56 55 53 净利润 65 146 216 244 非流动资产合计 581 621 615 675 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 1,611 1,761 1,998 2,235 非现金支出 35 76 86 99 短期借款 31 0 0 0 非经营收益 -8 0 0 0 应付票据及应付账款 34 51 65 68 营运资金变动 -30 -34 -81 -102 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 63 188 220 241 其它流动负债 16 34 41 32 资产 -240 -116 -80 -159 流动负债合计 81 86 106 100 投资 0 0 0 0 长期借款 16 16 16 16 其他 8 0 0 0 其它长期负债 15 15 15 15 投资活动现金流 -233 -116 -80 -159 非流动负债合计 30 30 30 30 债权募资 -55 -31 0 0 负债总计 111 116 136 130 股权募