海尔智家2022A年报点评：22Q4盈利阶段性承压，长期龙头地位持续强化

投资建议：维持“增持”评级，维持目标价31.4元。由于23Q1内销复苏节奏偏慢，海外需求依旧不明朗，下调23-24年盈利预测，并新增25年预测。预计公司23-25年EPS分别为1.83（-0.04）元、2.12（-0.04）元、2.41元，同比+17%/16%/14%，维持目标价31.4元，对应23年17.2XPE。 Q4利润端略低于预期：公司2022年实现营业收入2435.1亿元，同比+7.0%，归母净利润147.1亿元，同比+12.6%；其中2022Q4实现营业收入587.6亿元，同比+2.0%，归母净利润30.4亿元，同比-2.8%。 22年各品类稳健发展，海外增长仍是核心动力：2022年公司五项主营业务：冰箱、洗衣机、空调、厨电、水家电分别实现营收同比中个位数至双位数增长。内销市场，公司优势品类龙头地位稳固更有提升，家空线下份额加速成长，预计冰洗空业务内销分别+5.9%/4.5%/3.8%； 外销方面，公司冰洗表现优于行业，家空出口增速突出。根据产业在线数据，22Q4公司空调出口量同比+23.1%。 盈利能力持续改善，22Q4阶段性承压：2022年公司毛利率为31.33%，同比+0.1pct，净利率为6.05%，同比+0.24pct；全年维度，公司持续降本增效，数字化变革改善明显，Q4利润端由于国内疫情干扰导致阶段性费用投放效率降低，未能有效转化为收入，同时海外需求下行加大促销活动力度也带来了费用端的提升。 风险提示：原材料价格波动，成本压力不减；地产复苏不及预期 1.业绩简述 公司2022年实现营业收入2435.14亿元，同比+7.01%，归母净利润147.11亿元，同比+12.58%；其中2022Q4实现营业收入587.65亿元，同比+2.04%，归母净利润30.45亿元，同比-2.78%。22Q4业绩略低于预期。 2.收入端：各品类稳健发展，海外增长仍是核心动力 全年维度： 分品类：全线稳健增长。2022年公司六项主营业务：冰箱、洗衣机、空调、厨电、水家电、装备部品及渠道综合服务分别营收776、577、401、387、138、145亿元，分别同比+8.5%、+5.4%、+6.7%、+9.9%、+10.5%、-0.4%。 内外销：海外业务仍是增长核心动力。根据各分部对外收入口径，22年中国智慧家庭业务营收1264亿元，同比+4.6%；海外家电与智慧家庭业务营收1254亿元，同比+10.3%。 1）内销市场，公司优势品类龙头地位稳固更有提升，家空线下份额加速成长。白电行业需求承压的一年中，公司出货量规模维持平稳，家空业务发力实现逆势提升。根据产业在线数据，2022年公司冰箱、洗衣机、空调内销出货分别同比+0.2%/+0.1%/+3.8%， 份额分别达到35.4%/40.0%/11.5%，同比+1.3/+3.4/+0.5pcts。零售端，公司冰洗产品结构持续优化，空调产品价格在行业集体涨价背景下更具竞争力。根据奥维云网数据，2022年累计公司冰洗空三大品类线上均价分别同比+1%/0.5%/0.5%，线下均价分别同比+10.3%/4.2%/0.0%，而空调行业大盘线上/线下均价分别-0.1%/+8.4%，因此公司在零售端线下渠道占比提升更为明显，2022年达到16.7%，同比+3.3pcts。根据财报数据，我们预计公司冰、洗、空内销收入分别+5.9%/4.5%/3.8%； 2）外销方面，公司冰洗表现优于行业，家空出口增速突出。根据产业在线数据，冰洗行业因海外需求回落叠加去库存影响，整体出口量分别同比-21.6%/-7.1%，而海尔表现相对好于行业，分别-13.7%/-4.6%，其中冰洗产品大部分在海外本土产销，实际出口量表现应相对更好。空调出口方面依旧维持显著增长，同比+23.1%。根据财报数据，我们预计公司冰、洗、空海外收入分别+11.2%/6.3%/15.4%； 高端化占比不断提升。根据财报数据，2022年卡萨帝套系化产品收入占比增长2.4个百分点。卡萨帝整体品牌份额12.3%，较2021年提升1.4个百分点。尽管22年国内疫情因素对于线下影响较大，卡萨帝品牌以线下渠道为主，我们预计其依旧仍保持10%左右的增长，占内销营收12%左右。 22Q4： 国内疫情+海外需求走弱同步作用，收入端增速快速收窄。根据产业在线数据，公司冰空洗产品22Q4内销分别-2.3%/-6.9%/-4.9%，出口分别-17.0%/-27.9%/-6.7%。其中冰洗产品大部分在海外本土产销，第三方数据参考性较弱，但依旧能体现出22Q4海外需求的压力明显。另外，疫情对于国内线下消费场景的负面影响明显，我们预计部分需求将延后至23Q1释放。 3.利润端：盈利能力持续改善，22Q4阶段性承压 全年维度毛利、净利水平持续改善。2022年公司毛利率为31.33%，同比+0.1pct，净利率为6.05%，同比+0.24pct；其中2022Q4毛利率为33.97%，同比-0.29pct，净利率为5.14%，同比-0.33pct。 除了22年下半年大宗原材料价格下降带来的毛利率改善外： 1）公司持续通过优化产品结构进行毛利率提升：以卡萨帝、Monogram、GEProfile等为代表的高端化品牌收入占比提升从而带动整体收入结构的优化，同时场景品牌三翼鸟不断扩张，增加线下触点并联合前置家装渠道，实现套系化销售比例的提升； 2）原本相对低毛利的空调业务不断增长，规模效应逐步显现，同时对于相对低毛利的空调业务进行了成本优化，通过精简SKU、供应商资源共通、协同采购以及完善供应链实现降本增效；2022年中国智慧家庭空调分部利润率达到2.6%，同比+1.8pcts； 22Q4毛利率的下滑我们认为主要来自：1）22全年维度成本端原材料价格同比改善，但22Q4呈上升趋势；2）22Q4汇率波动明显，部分从国内出口的产品毛利率受到影响。；3）为在海外需求压力最大的时期保持市场份额，预计公司Q4在海外有做价格策略的调整。 22Q4费用端控制存在压力。公司2022年销售、管理、研发、财务费用率分别为15.85%、4.45%、3.9%、-0.1%，同比-0.21、-0.14、+0.23、-0.4pct； 其中22Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为18.89%、5.29%、3.48%、0.65%，同比+0.74、+0.27、-0.26、-0.02pct。全年维度来看公司内部治理不断改善，配合数字化转型实现了销售、管理费用投入效率的优化。但22Q4，由于国内疫情干扰，预计费用投放效率明显降低，未能有效转化为收入，同时海外需求下行加大促销活动力度也带来了费用端的提升。 其他损益负贡献明显。22Q4单季度财务费用中，因海外加息影响，利息费用同比+2.05亿元；投资收益同比-4.16亿元。 4.账上现金充裕，22Q4经营性现金流受损明显 公司2022年期末现金+交易性金融资产为546.59亿元，同比+12.37%，存货为415.43亿元，同比+4.21%，应收票据和账款合计为254.94亿元，同比-8.9%。合同负债93.3亿元，环比22Q3+32.0亿元，预计受疫情影响，部分销售发货周期将延后。 公司2022年经营活动产生的现金流量净额为201.54亿元，同比-12.87%，其中销售商品及提供劳务现金流入2580.86亿元，同比-0.59%；其中2022Q4经营活动产生的现金流量净额为89.48亿元，同比-8.41%，其中销售商品及提供劳务现金流入650.71亿元，同比-24.32%。说明疫情影响经营表现明显。 5.实际分红比例保持稳定 公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币5.66元（含税），合计派发现金股利52.98亿元，对应本年度公司现金分红占归属于母公司股东的净利润比例为36.01%。（2022年度，公司分别以14.91亿元人民币回购A股、3.64亿元港币回购H股，若将此计入现金分红，则本年度公司现金分红占归属于母公司股东的净利润比例为48.4%），对应当期股息率2.34%。 6.投资建议 公司场景品牌三翼鸟不断拓宽触点协同赋能高端品牌卡萨帝，推动收入结构持续优化，同时公司持续提升经营效率，依靠数字化转型改善费用投入，助力公司未来长期稳健发展。由于23Q1内销复苏节奏偏慢，海外需求依旧不明朗，下调23-24年盈利预测，并新增25年预测。预计公司23-25年归母净利润为172.8/199.9/228.1亿元，对应EPS分别为1.83（-0.04）元、2.12（-0.04）元、2.41元，同比+17%/16%/14%，维持目标价31.4元，对应23年17.2XPE。 7.风险提示 原材料价格波动，成本压力不减，地产复苏拉动效果不及预期