净利率和ROE同比提升，现金流改善显著，充分受益稳增长和“一带一路”建

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月30日 中国中铁(601390.SH) 公司快报 净利率和ROE同比提升，现金流改善显著，充分受益稳增长和“一带一路”建设 证券研究报告 基建建设 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 8.52元 股价 (2023-03-30) 6.94元 交易数据 总市值(百万元) 171,780.24 流通市值(百万元) 141,322.96 总股本(百万股) 24,752.20 流通股本(百万股) 20,363.54 12个月价格区间 4.99/7.68元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 15.7 20.5 19.8 绝对收益 14.9 24.8 14.7 苏多永 分析师 SAC执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告 扣非业绩同比高增，盈利能力有所提升 2022-09-04 事件：公司发布2022年年度报告，2022年实现营业总收入11543.58亿元，同比增加7.56%；实现归母净利润312.76亿元，同比增加13.25%；实现扣非后归母净利润284.18亿元，同比增加9.04%；实现基本EPS 1.20元。拟按每10股派发现金红利人民币2.00元(含税)。 营业收入稳健增长，单Q4归母业绩同比高增。2022年公司实现营业总收入11543.58亿元（yoy+7.56%），总体维持稳健增速水平。分季度来看，公司2022Q1～Q4分别实现营收同比增速12.68%、12.36%、6.43%、0.41%。从业务结构来看，2022年公司各主业分别实现营收及增速：基建建设9835.33亿元（yoy+6.51%）、勘察设计186.16亿元（yoy +5.75%）、工程设备和零部件制造258.38亿元（yoy +8.42%）、房地产534.59亿元（yoy +6.39%）、其他主营业务729.12亿元（yoy +25.38%）。其中，2022年基建业务收入占比达到85.20%（同比-1.07个pct），为最主要的收入来源；其他主营业务营收高增主要系矿产资源业务和物资贸易业务分别同比高增25.98%和26.37%。从市场结构来看，2022年境内业务实现营收10959.22亿元（yoy+7.60%），占比94.94%（同比+0.04个pct）；海外业务实现营收584.37亿元（yoy+6.66%），占比5.06%（同比-0.04个pct），境内、外业务收入均有提升，境内业务营收幅度更大。净利润增速方面，2022年公司实现归母净利润312.76亿元（yoy+13.25%），较2021年增速（+9.65%）有所上升。单季度来看，2021Q1~Q4分别实现归母净利润同比增速为16.99%、14.04%、4.50%、18.48%，Q4归母业绩环比Q3增加4.68%，2022年公司实现扣非归母净利润同比增速9.04%，主要系非经常性损益同比高增83.56%。 毛利率小幅下降，归母净利率及ROE同比提升。毛利率方面，2022年公司实现综合毛利率为9.81%，同比-0.19个pct。分业务看，各主业毛利率分别为：基建建设8.42%（同比+0.01个pct）、勘察设计28.30%（同比-0.01个pct）、工程设备和零部件制造20.56%（同比-1.05个pct）、房地产17.07%（同比-5.12个pct）、其他主营业务17.95%（同比-0.36个pct）。其中房地产是拖累整体毛利率水平的主要因素，其毛利率下降主要因市场下行影响部-18%-8%2%12%22%2022-032022-072022-112023-03中国中铁沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/中国中铁 分项目售价叠加产品结构发生变化影响盈利水平。分市场看，国内业务毛利率为10.10%（同比-0.23个pct），海外业务毛利率为8.42%（同比+0.40个pct）。期间费用方面，2022年公司期间费用率为5.40%（同比-0.07个pct），包括销售费用率0.55%（同比持平）、管理费用率2.17%（同比-0.09个pct）、研发费用率2.40%（同比+0.09个pct）及财务费用率0.28%（同比-0.07个pct）。资产减值方面，2022年公司资产及信用减值损失合计61.28亿元，较2021年减少18.42亿元。净利率及ROE方面，2022年公司销售净利润率为3.04%（同比+0.19个pct）；公司归母净利润率为2.71%（同比+0.14pct）；ROE（加权）为12.13%（同比+0.5个pct），主要系盈利能力提升及资产负债率增加。 经营性现金流同比高增，资产负债率总体稳定。现金流方面，2022年公司实现经营性净现金流为435.52亿元（yoy+233.23%），同比高增304.83亿元，主要系公司积极利用稳增长措施加快回收资金，同时加强现金流管控所致，经计算，2022年营收现金比率为3.77%（同比+2.55个pct），新一轮国企改革背景下，国资委对国企提出“一利五率”考核要求，未来公司营收现金比率有望持续改善。货币资金方面，2022年末公司货币资金余额为2385.84亿元，较期初增长33.35%，或由于公司加快收款导致资金存量有所增长。应收账款及应收票据方面，2022年末公司应收票据及应收账款为1245.69亿元，较期初同比减少1.97%。资本结构方面，公司资产负债率总体稳定，2022末资产负债率为73.77%，较期初小幅提升0.09个pct。 “第二曲线”新签合同高增，有望受益稳增长和一带一路建设。公司2022全年累计新签合同30323.9亿元，较2021年增长11.1%。分业务看，1）基建建设业务新签26,659.3亿元（同比+10.3%），其中：①铁路新签5157.8亿元（同比+19.0%）；②公路新签3483.1亿元（同比+18.0%）；③市政及其他类新签18018.4亿元（同比+6.8%）。2）勘察设计业务新签278.9亿元（同比+35.7%）；3)工业设备与零部件制造业务新签631.9亿元（同比+3.1%）；4)房地产开发业务新签（合约销售额）751.9亿元（同比+29.6%）。2022 年公司将水利水电、生态环保、清洁能源等作为“第二曲线”业务，实现新签合同额 3,018.92 亿元（yoy+ 81.18%）。从地区结构来看，境内业务实现新签合同28486.1亿元，同比增长10.5%，占比93.94%；境外业务实现新签合同1837.8亿元，同比增长21.1%，占比6.06%，公司作为“一带一路”建设中主要的基础设施建设力量之一，是 “一带一路”代表性项目中老铁路、印尼雅万高铁、孟加拉帕德玛大桥的主要承包商，随中国继续积极推进高质量共建“一带一路”，未来公司有望在一带一路沿线建设持续发力。未完合同方面，截至报告期末，公司未完合同额 49,311 亿元（yoy+ 8.5%），约为2022年营业总收入的4.27倍。其中基建业务未完合同额44437.7亿元（yoy+5.5%）；勘察设计业务未完合 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 公司快报/中国中铁 同额533.9亿元（yoy+7.2%）；工程设备与零部件制造业务未完合同额1306.3亿元（yoy+33.8%）。目前基建稳增长信号明确，市场空间广阔，公司作为国内两大铁路、城轨建设巨头之一，后续或将受益于基建投资增速提升。 投资建议：我们预测公司2023年-2025年的收入增速分别为10.0%、9.5%、9.0%，净利润增速分别为12.10%、11.07%、10.63%，实现EPS分别为1.42元、1.57元、1.74元，维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示：宏观经济大幅波动，政策推进不及预期，国内基建投资增速下滑风险，海外项目执行不达预期风险，行业竞争加剧，工程进度不及预期，项目回款风险等。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,073,271.7 1,154,358.5 1,269,794.3 1,390,424.8 1,515,563.0 净利润 27,617.6 31,275.8 35,059.4 38,940.8 43,080.6 每股收益(元) 1.12 1.26 1.42 1.57 1.74 每股净资产(元) 11.12 12.17 11.40 12.72 14.18 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 6.2 5.5 4.9 4.4 4.0 市净率(倍) 0.6 0.6 0.6 0.5 0.5 净利润率 2.6% 2.7% 2.8% 2.8% 2.8% 净资产收益率 10.0% 10.4% 12.4% 12.4% 12.3% 股息收益率 2.8% 0.0% 3.3% 3.6% 4.0% ROIC 29.9% 19.6% 19.5% 16.5% 24.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/中国中铁 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,073,271.7 1,154,358.5 1,269,794.3 1,390,424.8 1,515,563.0 成长性 减:营业成本 963,406.1 1,038,544.0 1,140,910.2 1,248,601.5 1,360,975.6 营业收入增长率 10.1% 7.6% 10.0% 9.5% 9.0% 营业税费 5,930.0 6,579.0 6,983.9 7,508.3 8,385.7 营业利润增长率 15.5% 11.0% 7.0% 14.5% 11.0% 销售费用 5,948.1 6,327.9 6,602.9 7,230.2 8,032.5 净利润增长率 9.6% 13.2% 12.1% 11.1% 10.6% 管理费用 24,285.8 25,060.6 27,427.6 29,894.1 32,433.0 EBITDA增长率 2.7% 3.0% 4.6% 9.8% 8.8% 研发费用 24,756.1 27,742.2 29,205.3 31,979.8 35,161.1 EBIT增长率 2.3% 2.6% 2.5% 9.4% 8.1% 财务费用 3,804.3 3,183.5 9,462.8 7,996.4 7,135.2 NOPLAT增长率 9.4% 10.0% 21.4% 9.0% 8.0% 资产减值损失 -3,716.1 -3,454.6 4,200.0 4,700.0 5,000.0 投资资本增长率 68.1% 22.0% 28.6% -28.0% -1