经营业绩稳健，内生外延发展

特钢龙头，业绩韧性持续验证。面对需求大幅下滑以及原燃料价格上涨的不利影响，公司产品高质量、品种多样具备灵活性，成本转移能力得到再度验证，整体业绩保持平稳。公司全年实现营业收入 983.45 亿元，同比下降0.25%，归母净利润 71.05 亿元，同比下降 8.64%。此外，公司计划向全体股东每 10 股派发现金股利 7 元（含税），按照 3 月 17 日收盘价，股息率为 3.7%。 主动应对市场变化，产品结构灵活调整。随着市场需求变化，公司积极调整品种结构，弱化轴承钢以及汽车用钢市场需求下滑的不利影响。2022 年，公司能源行业产品结构占比较 2021 年提高了 7 个百分点。公司在风电行业优势突出，抢抓风电行业高速发展契机，销量突破 400 万吨，同比增长 36.8%。 与客户共同发展，成本转移能力强。公司与大量用户尤其是下游行业龙头客户保持了长期战略合作，较高的客户黏性、高端产品定位以及独特的定价模式，使得公司成本传导能力强，业绩稳定性远优于钢铁行业平均水平。 精益管理，期间费用大幅下降。公司秉承“开源节流，融创相济”的降本论，通过创新管理、智能制造推动生产协同开展全流程对标降本。2022 年公司销售费用、管理费用、财务费用同比分别下降 9.30%、10.44%、26.72%。 产销量持续增长，十四五力争超 2000 万吨。公司已具备年产 1600 多万吨特殊钢材的生产能力，形成沿海沿江产业链布局。2022 年，公司实现钢材销量1518 万吨，同比增长 4.43%。2023 年公司销量目标再度提升至 1771 万吨，公司力争在“十四五”期间实现年度特钢产量超 2000 万吨。内生方面，公司长期注重研发投入，新品持续迭代，品种结构持续升级。外延方面，公司成功取得天津钢管控股权。公司优秀的管理实力、产线技改升级、品牌价值发挥、协同效应降本等，有望助力公司有效扩张。 风险提示：钢材需求大幅下滑；市场竞争大幅加剧；原辅料价格大幅上涨。 投资建议：维持 “买入”评级。当下国内特钢市场发展空间巨大，公司作为特钢龙头企业，成长路径清晰，市场地位突出，经营业绩稳健，属于特钢行业稀缺标的。考虑到公司成功取得天津钢管控股权，产销量有望大幅提升，但需求仍在复苏中，小幅下调公司盈利预测。预计公司 2023-2025 年收入1164/1225/1275（原预测 1069/1127/-）亿元，同比增速 18.3%/5.2%/4.1%，归母净利润 85/99/112 （ 原预测 92/102/- ） 亿元 ， 同比增速19.7%/16.1%/13.5%；摊薄 EPS 为 1.7/2.0/2.2 元，当前股价对应 PE 为11.2/9.6/8.5x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 特钢龙头，业绩韧性持续验证。2022 年钢铁行业迎来全面挑战，面对需求大幅下滑以及原燃料价格上涨的不利影响，公司产品高质量、品种多样具备灵活性，成本转移能力得到再度验证，整体业绩保持平稳。公司全年实现营业收入 983.45亿元，同比下降 0.25%，归母净利润 71.05 亿元，同比下降 8.64%。四季度单季，公司实现营业收入 228.34 亿元，环比下降 3.61%；归母净利润 15.62 亿元，环比下降 11.58%。此外，公司计划向全体股东每 10 股派发现金股利 7 元（含税），按照公司截止 2022 年 12 月 31 日的股本 50.47 亿股计算，共计分配现金股利 35.33亿元，按照 3 月 17 日收盘价，股息率为 3.7%。 图 1：公司营业收入（亿元） 图2：单季营业收入及增速（亿元、%） 图3：公司归母净利润（亿元） 图4：单季归母净利润及增速（亿元、%） 主动应对市场变化，产品结构灵活调整，公司产品主要应用领域包括汽车行业、机械行业、能源行业等，随着市场需求变化，公司积极调整品种结构，弱化轴承钢以及汽车用钢市场需求下滑的不利影响。2022 年，从产品结构分类来看，公司能源行业占比较 2021 年提高了 7 个百分点。公司在风电行业优势突出，抢抓风电行业高速发展契机，销量突破 400 万吨，同比增长 36.8%。 与客户共同发展，成本转移能力强。特钢产品具备品种多、要求高、工艺复杂等特点，通常应用于装备制造领域的关键部件，终端用户对采购产品的材质、性能和质量稳定性有很高的要求，因此用户与合格供应商之间存在着较高的黏性。公司深耕特钢主业，品类丰富，为客户提供高度定制化的服务并采取先期介入的营销模式，与大量用户尤其是下游行业龙头客户保持了长期战略合作。公司与客户采取年度商定定价，协商产品基价后再根据季度或月度钢铁市场和原材料市场行情以及公司价格政策确定最终价格。较高的客户黏性、高端产品定位以及独特的定价模式，使得公司成本传导能力强，业绩稳定性远优于钢铁行业平均水平。 精益管理，期间费用大幅下降。公司秉承“开源节流，融创相济”的降本论，将降本融入特钢战略、融入生产经营、融入文化基因，通过创新管理、智能制造推动生产协同开展全流程对标降本。2022 年公司销售费用、管理费用、财务费用分别为 4.83、14.06、3.48 亿元，同比分别下降 9.30%、10.44%、26.72%。 图5：公司产品应用领域（%） 图6：公司期间费用率亲情况（%） 产销量持续增长，十四五力争超 2000 万吨。随着青岛特钢续建工程项目全面竣工，公司已具备年产 1600 多万吨特殊钢材的生产能力，形成沿海沿江产业链布局。 2022 年，公司实现钢材销量 1518 万吨，同比增长 4.43%。2023 年公司销量目标再度提升至 1771 万吨，公司力争在“十四五”期间实现年度特钢产量超 2000 万吨。 内生：新品持续迭代，品种结构升级。公司长期注重研发投入，以解决“卡脖子”技术和强化“拳头产品”为目标。2022 年公司研发费用达 38.51 亿元，占营业收入比重达 3.92%。近年来，公司重点发展“三高一特”产品，硕果累累，航空航天关键部件用钢部分材料已完成研发并进行测试。2022 年公司获得授权专利 354项，发明专利 107 项，累计获得授权专利 1721 项，发明专利 391 项，并有 6 项授权的国际发明专利，全年开发新产品 252 万吨，占总产量 15.6%。待特冶二期、三期改造项目完成后，公司产品附加值将进一步提升。 外延：加大并购力度，管理实力强劲。公司于 2023 年 1 月成功竞得上海中特泰富钢管有限公司（原上海电气集团钢管有限公司）60%股权，取得天津钢管控股权。 至此，公司已拥有 500 万吨的无缝钢管产能，成为全球规模最大的无缝钢管生产企业。公司管理优势突出，在收购青岛特钢、靖江特钢、天津钢管后，均在较短时间内实现标的公司经营业绩的大幅改善。这得益于公司优秀的管理实力、产线技改升级、品牌价值发挥、协同效应降本等，我们认为这种优势有望助力公司有效扩张。 图7：公司特钢产销量变化及目标（万吨） 图8：公司分产品毛利率情况（%） 投资建议：维持 “买入”评级。当下国内特钢市场发展空间巨大，公司作为特钢龙头企业，成长路径清晰，市场地位突出，经营业绩稳健，属于特钢行业稀缺标的。考虑到公司成功取得天津钢管控股权，产销量有望大幅提升，但需求仍在复苏中，小幅下调公司盈利预测。预计公司 2023-2025 年收入 1164/1225/1275（原预测 1069/1127/-）亿元，同比增速 18.3%/5.2%/4.1%，归母净利润 85/99/112（原预测 92/102/-）亿元，同比增速 19.7%/16.1%/13.5%；摊薄 EPS 为 1.7/2.0/2.2元，当前股价对应 PE 为 11.2/9.6/8.5x，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明