城投新论系列四：融资租赁新规对城投平台非标再融资的影响几何？

敬请参阅最后一页特别声明 1 截至2023年3月17日，共有18家城投因融资租赁合同纠纷而成为被执行人/失信被执行人。分省份来看，贵州、河南、云南、甘肃、广西和湖南6个省份城投平台发生过涉诉被执行案件，贵州发生13起被执行案件，执行金额高达12亿元，被执行数量及金额远高于其余省份。贵州省内被执行案件主要集中在遵义、安顺、六盘水和黔东南州。 涉案城投以弱资质和弱区域平台为主 2023年涉案城投以弱资质和弱区域平台为主，其中外部评级AA级及以下城投共15家，占全部涉案城投的83%；区县级和园区级平台共8家，占全部涉案城投的44%。涉及2起及以上被执行案件的城投共有4家，城投AU、城投AO和城投U执行金额较高，被执行或导致城投平台部分资产及银行账户查封，公司可用货币资金或受限，到期债务偿还压力或被放大。部分被执行城投如AO城投平台债券余额高达171亿元，需关注此类平台非标舆情后债券续接压力。我们曾在2月14日发布的报告《城投新论一：不宜低估融资租赁诉讼/执行对城投再融资影响》中，对城投平台融资租赁成为被执行人后，信用风险的三条传导路径进行了详细阐述。 涉诉/执行案件增加的三方面原因 今年发生22起被执行案件，相比去年同期增加3起。具体来看，贵州增加5起，云南和广西增加2起，河南、甘肃和湖南增加1起，内蒙古和陕西分别减少5起、4起。环比来看，今年相比去年四季度增加9起被执行案件，贵州增加5起，河南增加3起。2023年以来，较多金租及商租公司诉诸法律解决城投平台对融资租赁合同到期租金逾期及违约问题，涉诉/执行案件增加主要有以下三方面原因：1）多个城市卖地收入欠佳，地方财政收入难以足额覆盖到期债务及利息，偿债能力不足下，城投平台及地方政府对非标如融资租赁、信托等偿还意愿下降，将有限的偿债资金用于偿还到期公开债券；2）去年融资租赁新规发布，多地监管收紧融资租赁“类信贷”业务，严禁将构筑物如道路、管网等作为融资租赁物进行融资；新规下，城投平台的合规租赁物严重不足，导致非标借新难度加大，到期的融资租赁债务再融资压力陡增；3）城投平台偿还能力不足及非标偿还意愿下降下，多个租赁公司面临融资租赁业务被动展期重组压力，租赁公司负债端及资产端久期错配下，租赁公司自身负债端压力或导致诉讼案件增加。 融资租赁监管趋严，非标负面舆情易发 2022年11月28日，银保监会印发《加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管通知》，针对金融租赁公司以融物为名开展“类信贷”业务、虚构租赁物、租赁物低值高买、涉嫌新增地方政府隐性债务等问题加强监管。《通知》要求金融租赁公司聚焦主业，即减少“类信贷”投放，不能偏离“融物”的本源。相比22号文，《通知》对租赁物范围进行更为明确的界定，严禁将道路、市政管道、桥梁等，非设备类在建工程、涉嫌新增地方政府隐性债务以及被处置后可能影响公共服务正常供应的构筑物作为租赁物。上述构筑物是城投平台的主要资产，今年以来城投缺少合规租赁物开展融资租赁融资，借新还旧难度加大，到期的融资租赁债务易发生负面舆情。《通知》也明确提出存量构筑物租赁业务的压降目标与过渡期，具体措施有开展融资租赁业务合规性专项现场检查、上报金融租赁公司构筑物租赁业务压降情况等。 城投平台符合监管要求的租赁物较少，叠加租赁公司基于监管要求压降构筑物租赁余额，城投到期刚性债务还需考虑融资租赁到期债务，非标负面舆情易发，进一步传导至公开债券估值。1月10日，城投L成为被执行人，此后其代表券信用利差开始波动走阔，最高曾上行76bp。1月16日，中诚信发布公告称城投AL未按时偿还融资租赁合同本金及利息被列为被执行人，当天代表券信用利差上行超过90bp。1月30日，城投AQ成为被执行人，代表券信用利差自2月7日开始大幅走阔，至2月23日共上行181bp，而后信用利差维持高位。 风险提示 融资租赁合同纠纷执行类案件统计不完整的可能性；涉案主体债券估值继续走高。 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 图表1：2022年涉案城投列表 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 图表2：2023年涉案城投列表（截至2023年3月17日） 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 图表3：2023年至今各省城投被执行案件数量与金额 图表4：2023年至今各地市城投被执行案件数量与金额 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 图表5：涉案城投外部评级分布 图表6：涉案城投行政级别分布 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 图表7：涉及被执行案件数量与金额较高的平台 图表8：2023年至今被执行案件数量与去年同期对比 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 来源：企业预警通，Wind，国金证券研究所 图表9：《关于加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管有关问题的通知》（银保监办发〔2022〕12号）主要内容 来源：银保监会，国金证券研究所 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 图表10：监管要求下被执行城投平台融资租赁到期债务压力向债券估值传导 来源：Wind，国金证券研究所 风险提示 1）融资租赁合同纠纷执行类案件统计不完整的可能性； 2）涉案主体债券估值继续走高。 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 6 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-85950438 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街26号 新闻大厦8层南侧 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳市福田区中心四路1-1号 嘉里建设广场T3-2402