发电量快速提升，利润同比大增

请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 新能源 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃mark etData＃ 市场数据 报告日期 2016.04.05 收盘价（港元） 0.385 总股本（亿股） 87.37 总市值（亿港元） 33.64 净资产（亿港元） 57.56 总资产（亿港元） 144.2 每股净资产（元） 0.63 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 会议纪要_20140108 调研纪要_20140711 业绩点评_20140821 业绩点评_20150324 业绩点评_20150812 ＃emailAuthor＃ 海外新能源研究 分析师：刘小明 liuxiaoming@xy zq.com.cn SFC：AYM 804 SAC: S0190516020001 ＃assAuthor＃ ＃dy Stockcode＃ 00182 .HK ＃dy Comp any＃ 协合新能源 ＃title＃ 发电量快速提升，利润同比大增 ＃createTime1＃ 2016年04月05日 主要财务指标 ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2012A 2013A 2014A 2015A 营业收入(百万港元) 1,100 1,883 3,550 4,321 同比增长(%) 14.70 71.18 88.53 21.72 净利润(百万港元) 40 151 317 508 同比增长(%) -89.15 274.18 109.90 60.17 净利润率(%) 3.64 8.02 8.93 11.76 净资产收益率（%） 0.90 3.21 5.97 9.00 每股收益(港元) 0.01 0.02 0.04 0.06 数据来源：公司资料、兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  收入利润快速增长。公司2015年全年实现收入4,321百万港元，同比增长21.7%（2014:3,550百万港元）；归属股东净利润508百万港元，同比增长60.2%（2014:317百万港元）。EPS为5.73港仙，同比增长58.3%（2014:3.62港仙）。公司收入和利润的增长主要是公司权益发电量迅速增长，同时EPC业务量亦快速增加。  EPC业绩出色保证公司整体业绩增长。公司2015年共承接外部以及内部EPC总承包项目21个（主要是与华电福新的合作项目），共998MW，实现收入3,678百万港元，同比增长15.4%，是公司整体业绩实现快速增长的重要保证。预计未来两年EPC业务规模将每年增长10-15%，为公司的电站项目投资提供稳定的现金流。  运营电站容量快速增长带动发电量显著提升。2015年公司新增投产12间风电合太阳能电厂，总装机容量达到365MW，权益装机容量291MW。公司未来将每年新增300-400MW权益装机容量，其中约1/3是太阳能电站，2/3是风电站，到2018年底总权益装机容量不低于2.3GW，即相比目前权益装机容量翻一番。  在建电站项目均位于非限电区域。公司目前风电在建项目容量240M、，施工准备阶段48M W、太阳能在建项目容量110M W，全部位于非限电区域。  成功注册发行全国首单绿色债券。公司已于3月末成功注册了全国首单绿色债券，金额为5亿元人民币。  我们的观点：公司是垂直一体化的风电以及太阳能建设和运营企业，受益于与华电福新的合作，公司的EPC业务可以稳定发展，进而为公司的电站开发运营提供现金流。未来三年内公司的运营电站容量仍将进一步提升，发电利润占比将逐渐增大。根据Wind一致预期，公司2016、2017年的预测EPS分别为0.07、0.09港元，对于目前股价P/E分别为5.23倍和4.45倍。我们建议投资者密切关注。  风险提示：EPC业务收入下滑；电站建设投产进度不及预期； 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文 2015年业绩点评  收入利润快速增长。公司2015年全年实现收入4,321百万港元，同比增长21.7%（2014:3,550百万港元）；归属股东净利润508百万港元，同比增长60.2%（2014:317百万港元）。EPS为5.73港仙，同比增长58.3%（2014:3.62港仙）；公司2015年派发了中期股息每股1港仙，不派发末期股息。公司收入和利润的增长主要是公司权益发电量迅速增长，同时EPC业务量亦快速增加。  EPC业绩出色保证公司整体业绩增长。公司2015年共承接外部以及内部EP C总承包项目21个（主要是与华电福新的合作项目），共998MW（2014年：20个项目，1,212MW）；完成风（光）资源评估和技术咨询报告、设计报告共219个（2014:192个）。该业务板块2015年实现收入3,678百万港元，同比增长15.4%（2014:3,187百万港元），是公司整体业绩实现快速增长的重要保证。预计未来两年EPC业务规模将每年增长10-15%，为公司的电站项目投资提供稳定的现金流。  运营电站容量快速增长带动发电量显著提升。2015年公司新增投产12间风电合太阳能电厂，总装机容量达到365MW，权益装机容量291MW，其中风电厂4间，装机容量181MW，权益装机容量120MW；太阳能电厂8间，总装机容量184MW，权益装机容量171MW。截止2015年末，公司共持有49间并网发电的风电和太阳能电厂，总装机容量达到2,196MW（2014:1,832MW），权益装机1,250MW（2014:958MW），其中风电厂32间，装机容量1,681MW，权益装机容量753MW；太阳能发电厂17间，装机容量515MW，权益装机容量497MW。迅速增加的电站装机容量带动了公司2015年的发电量大幅增长，成为公司最重要的业绩增量。2015年公司权益发电量为156,576万千瓦时，同比增长40.52%（2014:111,429万千瓦时），其中风电权益发电量为103,720万千瓦时，同比增长19.8%（2014:86,591万千瓦时）；太阳能权益发电量52,856万千瓦时，同比增长112.8%（2014:24,839万千瓦时）。运营电站全年收入约540百万港元，同比增长125.8%（2014:239百万港元），成为公司全年最主要的业绩增量。公司未来将每年新增300-400MW权益装机容量，其中约1/3是太阳能电站，2/3是风电站，到2018年底总权益装机容量不低于2.3GW，即相比目前权益装机容量翻一番。  风电运营表现低于行业平均，太阳能电站表现优异。公司运营风电厂2015年利用小时数为1,618小时，同比下降47小时（2014:1,665小时），低于行业平均1,728小时；公司风电厂平均弃风率20.4%，同比增加6.3个百分点（2014:14.1%），亦高于行业平均弃风率15%。但公司太阳能电站表现优异，大幅领先行业平均，利用小时数为1,553小时，遥遥领先行业平均1,133小时，弃光率为2.16%，亦遥遥领先行业平均（约为10%）。风电运营表现主要受累于公司在内蒙古以及东北地区的电站于2015年弃风限电加剧，而公司的太阳能电站绝大部分均位于不限电地区。公司目前权益装机容量中63%（783MW）位于非限电地区，22%（274MW）位于一般限电地区，只有15%（193MW） 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 位于严重限电区域。上网电价方面，公司2015年风电平均上网电价0.5585元/千瓦时（2014:0.5631元/千瓦时），太阳能上网电价1.016元/千瓦时（2014:1.075元/千瓦时），均有一定程度下降，随着能源局在2015年12月下调风电和太阳能上网电价，预计2016年公司上网电价将进一步下调，但幅度会低于行业平均下调幅度，因为公司新增项目均位于南方四类区域。  在建电站项目均位于非限电区域。公司目前风电在建项目容量240MW，施工准备阶段48MW均位于南方非限电区域，且上网电价为0.61元将不受2015年12月的电价调整影响；太阳能在建项目容量110MW，也全部位于非限电区域。大量非限电区域的电站项目投产将进一步提升公司的运营表现和投资回报。  成功注册发行全国首单绿色债券。绿色债券是指将所得资金专门用于资助符合规定条件的绿色项目或为这些项目进行再融资的债券工具。发改委于2016年2月份印发了《绿色债券发行指引》以推进绿色债券相关工作。公司已于3月末成功注册了全国首单绿色债券，金额为5亿元人民币。  我们的观点：公司是垂直一体化的风电以及太阳能建设和运营企业，受益于与华电福新的合作，公司的EPC业务可以稳定发展，进而为公司的电站开发运营提供现金流。未来三年内公司的运营电站容量仍将进一步提升，发电利润占比将逐渐增大。根据Wind一致预期，公司2016、2017年的预测EPS分别为0.07、0.09港元，对于目前股价P/E分别为5.23倍和4.45倍。我们建议投资者密切关注。  风险提示：EPC业务收入下滑；电站建设投产进度不及预期； 表1：协合新能源2015年和2014年主要财务指标变动情况 20152014YoY点评收入4,321,3023,549,63921.7%EPC收入增长，发电收入迅速增长其他收入38,70825,38352.5%主要是利息收入增加其他收益，净额33,585170,252-80.3%主要是出售附属公司之一次性收益增加开支建设及已售存货成本(3,312,662)(2,916,660)13.6%存货减值(10,510)-应收合营企业款项撇销(13,848)-雇员福利开支(146,449)(149,861)-2.3%折旧及摊销(166,231)(109,431)51.9%经营租金(20,846)(4,052)414.5%其他开支(144,399)(117,358)23.0%财务成本(115,475)(105,722)9.2%银行贷款增加应占联营企业业绩17,5257,645129.2%电站售电利润增长应占合营企业业绩68,28442,06262.3%电站售电利润增长除所得税前利润548,984391,89740.1%所得税费用(42,601)(73,786)-42.3%所得税绝对额减少，同时递延税项减少年内利润506,383318,11159.2%本公司拥有人508,053317,18860.2%非控股权益(1,670)923-280.9%EPS（港仙）基本5.733.6258.3%摊薄5.723.6258.0%单位(千港元) 资源来源：公司资料，兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 业绩发布会Q&A(2016.3.29) 1、公司与华电福新的合作预计今年EPC可以做多少MW？公司目前EPC的定价以及利润水平？ EPC项目目前与华电福新在谈的有500MW，公司EPC的项目全口径净利润率在5%左右。以50MW项目为例，净利润在2,000万港币-2,000万人民币之间。 2、公司目前的风电和太阳能的造价水平？ 根据各个地方不同而不同，但基本在7-8元/瓦。风和光的造价基本趋于一致了，光成本的不确定因素主要是征地成本，而风的主要不确定因素主要是施工条件，公司在南方主要在山顶上建设。 3、公司是否还