SaaS和新创都处于良好状态

金蝶软件发布了22财年业绩，收入同比增长17%至人民币48.7亿元，其中核心SaaS产品Galaxy增长势头强劲，订阅ARR同比增长31.2%。尽管受到COVID-19的影响，美元留存率仍略有下降，但用户粘性很高。与此同时，新创继续推动大型企业收入增长，尽管利润率受到更高定制的拖累。改善SaaS披露和经常性收入贡献将继续推动重新评级。维持买入。中小型企业：Galaxy ARR仍有上行空间，而OPM将稳定在20%+。金蝶核心SaaS产品银河实现营收16.8亿元人民币，同比增长18.4%。Galaxy是一个高度标准化的SaaS，尽管COVID-19在22财年受到COVID-19的影响，但我们仍然很高兴看到订阅ARR同比增长31.2%。此外，美元留存率仅略有下降至97.2%，这表明用户粘性很高。大型企业：本地化需求旺盛，加大ISV帮助实施。金蝶软件宇宙&星座收入增长同比80.8%至人民币6.96亿元，受益于软件本地化。金蝶预计23财年大型企业收入将同比增长50%+，我们认为这是可以实现的，因为22财年合同总价值同比增长47%至人民币10.3亿元。另一方面，投资者担心利润率的拖累，因为大型企业有更高的定制需求。金蝶的目标是在未来三年内将50%的相关工作外包给第三方ISV/合作伙伴来优化实施。对改善披露和盈利质量持积极态度。我们基本上维持了23-24财年的收入预测。从23财年开始，金蝶将按季度提供订阅运营指标。同时，更高的ARR占收入的百分比（22财年为44.0%）意味着现金流的改善（管理层的目标是经营现金流的复合年增长率为50%）。维持买入，新目标价为23.28港元（前值23.56港元），以11倍23财年EV/销售额不变计算，与三年均值一致。

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