专注高性能钕铁硼产品，行业龙头高速扩产

公司专注稀土永磁产业，21年归母净利同比+84.90%。金力永磁成立以来专注钕铁硼材料，公司多次受到中央和地方领导考察调研；公司股权方面有稀土集团和金风科技参股，对原材料及下游销售具有保障。从业绩来看公司2021年营收40.8亿元，同比+68.80%，归母净利4.53亿元，同比+84.90%，主要受益于公司2021年钕铁硼磁钢单价为35.18万元/吨，同比+35.52%。 稀土永磁需求快速增长，公司把握机遇快速扩产有望受益市场增长。钕铁硼磁钢主要用于风电、新能源汽车、变频空调、工业电机等领域，根据我们测算预计到25年全球共计高端钕铁硼需求量19.80万吨，2020-2025年复合增速24.96%，需求增长前景广阔。公司2020年稀土永磁全国市占率第二，未来还将持续扩产，预计到2025年公司产能扩张到40000吨（21年仅15000吨）。 稀土永磁商业模式：上游供给端受指标影响相对刚性，下游销售端快速调价覆盖成本风险。磁材上游稀土为国家战略资源，开采指标每年由工信部下达，工信部会按照市场需求调整每年的稀土供应指标，保证既不短缺也不过剩，由于需求旺盛，供给刚性，稀土价格超跌可能性较小。同时下游销售端按照定期调价的成本加成法，有分季度、月度调价，能够快速将上游磁材价格的压力传导到下游，因此稀土价格高涨有利于公司业绩增长。 公司三大优势助力发展。（1）公司同时在A股和港股上市融资能力强，港股共计融资42.41亿港元；（2）公司高管多为技术出身，重视公司技术发展；（3）公司前瞻布局稀土回收业务，有望为公司远期降本和远期原材料的安全供应带来贡献。 盈利预测与估值：预计2022-2024公司合计营收分别为66.27/74.41/103.15亿元，毛利率分别为22.13%/23.36%/23.24%，归母净利润分别为7.76/9.90/13.80亿元，对应22-24年29.94/23.46/16.83倍PE。根据预测业绩随产能释放快速增长，公司21-24年归母净利润的年复合增速为44.96%，公司作为行业龙头技术领先、扩产速度快，同时布局稀土回收业务有望为公司降本做出贡献，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：钕铁硼磁材行业竞争加剧；公司产能建设不及预期；公司技术创新能力不及预期 股票数据 1.公司专注钕铁硼永磁材料，业绩向好发展 1.1.公司主要产品为高性能钕铁硼永磁材料 江西金力永磁科技股份有限公司 （A+H上市 ， 股票代码 ：300748.SZ/06680.HK）是集研发、生产和销售高性能钕铁硼永磁材料于一体的高新技术企业。发展历程重点（1）领导调研：先后获得习总书记、前人大常委栗战书、知识产权局长申长雨、工程院院士干勇、李卫、内蒙古自治区党委常委孟凡利等调研、指导工作。（2）产能迅速扩张：公司在2020年定下产能发展目标，2021年包头基地建成投产并立下2025年年产4万吨的战略规划。（3）产品认可度高：公司成立以来不断发展革新技术推陈出新，近年来获得了特斯拉等企业的认可，产品下游覆盖行业范围较广。公司分别在2018年和2022年成功在深交所和港交所上市，融资能力较强，市场关注度较高。 图1：公司发展历程 上游稀土企业和下游风电整机企业参股公司，对公司原材料获取和订单获取产生有力影响。截止2022年三季度报，江西瑞德创业投资有限公司是第一大股东，持股28.93%；金风科技控股有限公司作为第三大股东持股7.02%，公司与其深度绑定；赣州稀土集团有限公司持股5.16%，对于公司上游稀土原材料获取起到保障作用。 图2：公司股权结构（截止2022年三季度报） 公司产品是高性能钕铁硼稀土永磁材料，应用范围广，产品可靠性高。材料主要应用于（1）新能源汽车中的ABS、EPS和驱动电机提高电机功率密度（2）变频空调电机提高电器效率（3）风力发电的永磁风机（4）节能电梯提高驱动效率（5）机器人中的伺服电机提高功率密度，减小电机体积（6）3C行业：提高功率减小体积。 图3：公司产品 1.2.公司业绩增长迅速 公司业绩向好，营收和归母净利润加速成长。2021年营收40.8亿元，同比+68.80%，归母净利4.53亿元，同比+84.90%。 图4：公司2016-2021营收及增长情况 图5：公司2016-2021归母净利润及增长情况 业绩增长主要由公司高性能钕铁硼磁钢价格迅速提升驱动，基数增长叠加稳定毛利率和净利率拉高归母净利。公司2021年钕铁硼磁钢单价为35.18万元/吨，同比+35.52%，虽然销量较2020年提升幅度有限，但是价格的提升提供了巨大的营收基数，由于公司毛利率和净利率较为稳定，基数增长越大利润越高。而产品价格提升主要是下游需求拉动的影响，未来有较强的可持续性。 表1：公司钕铁硼磁钢销量 近年年度毛利率、净利率较稳定，核心盈利指标ROE触底回升。公司2018-2021的毛利率都维持在22%左右，净利率维持在10%左右，主要由于行业特性非常稳定。而公司随着19-21年钕铁硼产品销量提升，核心盈利指标ROE和ROA也在19年达到谷底后触底反弹，直至2021年ROE达23.10%，ROA达12.02%。 图6：2017-2021公司毛利率、净利率情况 图7：2017-2021公司加权ROE变化情况 按季度来看，主要原材料氧化镨钕的价格和价格变动会对毛利率和净利率产生一定的扰动因素，公司库存有消化周期，毛利率和净利率全年相对平稳。 图8：毛利率和净利率与氧化镨钕价格（万元/吨）和同比增长关系图 2.高性能钕铁硼需求广阔，金力磁材龙头地位稳固 2.1.高性能钕铁硼永磁材料磁性能优异 永磁材料是指材料在外部磁场中被磁化到饱和，而在去掉外磁场以后仍然能够保持高剩磁，并且提供稳定磁场的磁性材料。 永磁材料又可以主要分为三类（1）金属永磁材料：最大磁能积仅3.3- 47.7Kj/m ，工艺复杂、造假昂贵，用量会逐渐减少（2）铁氧体永磁材料:综合磁性能低，最大磁能积仅7.96-31.8 Kj/m 抗氧化性能高，成本也较低，广泛应用于汽车、通讯、家电、计算机等行业中不需要特别高磁性能的较低端行业（3）稀土永磁材料：性能非常优秀，最大磁能积仅31-462 Kj/m ，制成器件更好更轻薄，其中的钕铁硼永磁材料是世界上市场空间最大、发展速度最快的永磁材料。按工艺钕铁硼材料可以分为烧结和粘结，最大的区别是烧结钕铁硼磁钢磁性能远超粘结钕铁硼，相应的成本、价格及技术要求也比较高，应用领域各有侧重。公司主要产品是烧结钕铁硼磁钢=高性能钕铁硼磁钢材料。 表2：永磁材料分类及特性 图9：不同永磁材料磁能积坐标及代表企业 钕铁硼永磁材料是钕铁硼是由钕、铁、硼（Nd2Fe14B）构成的四方晶系晶体，其中稀土金属钕29%-32.5%，金属元素铁63.95-68.65%，非金属元素硼1.1-1.2%。它是第三代稀土永磁材料，在内禀矫顽力、磁能积和剩磁强度等“磁性能”系数上都表现优异。 钕铁硼永磁材料可以分为N、M、H、SH、UH、EH、AH不同标号，按顺序产品工作温度范围逐渐提升从最高80摄氏度到最高220摄氏度、除了N系列外其他系列均有添加金属镝或金属铽等原材料来提高耐温性能。钕铁硼材料的N、M、H系列主要应用于家用的、小型的电磁产品，如音响家电、消费电子、微型电机等，最高工作温度较低分别为80/100/120℃；SH、UH、EH、AH系列应用于风电发电机、汽车电机、混动汽车等较大型、应用环境较复杂的领域，最高工作温度较高从150-220℃。其他性能差别不大的情况来说，相对来说工作温度范围越广，所需产品工艺要求也越高。 表3：钕铁硼按标号分类 公司产品牌号较为齐全，正持续迭代研发42VH、48AH、52EH、56UH、58SH等新产品。 图10：公司产品牌号表 2.2.高性能钕铁硼永磁材料需求前景广阔 高性能钕铁硼材料产业链上游为轻稀土钕冶炼、重稀土镝、铽冶炼、纯铁冶炼和能源电力，中游为高端钕铁硼，主要下游领域有新能源汽车（最高工作温度80-120℃）、变频空调（120-150℃）、永磁风机（60-120℃）、3C领域、节能电梯（80-120℃）、节能机器人（60-120℃）等。 图11：高性能钕铁硼材料产业链 根据我们测算预计到25年全球共计高端钕铁硼需求量19.80万吨，2020-2025年复合增速24.96%，需求旺盛，增长迅速。其中25年国内工业永磁电机钕铁硼需求量5.47万吨，全球变频空调钕铁硼需求量1.74万吨，全球风电钕铁硼需求量3.32万吨，全球新能源汽车钕铁硼需求量6.6万吨。 表4：全球高性能钕铁硼需求测算 新能源汽车领域：预测到25年新能源车驱动高性能钕铁硼永磁材料需求量为6.57万吨，2021-2025年复合增长率为39.31%。高性能钕铁硼在新能源汽车领域主要用于驱动电机、ABS、EPS等零部件，根据EVtank预测到25年新能源汽车销量为2240万辆，纯电比例逐年上升，假设钕铁硼永磁材料单电机用量2.5kg/辆，混动单电机2kg/辆；我们由历史数据推得国内2021年电机：汽车比例在1.10左右，由于国内新能源汽车占全球比例较高，全球电机-汽车比差距不会太大，预计到25年由于双电机、三电机比例上升，电机：汽车比例会逐年提升3%。我们预测到2025年新能源汽车高性能钕铁硼需求量保持较快速度增长。 表5：新能源汽车驱动高性能钕铁硼市场规模预测 永磁风机领域：风电领域是新能源节能减排的重要组成部分，按照国际可再生能源署定下的2030年风电装机量完成发电量为全球发电量的1/4的目标，风电累计装机量需要达到3380GW，结合历史增速我们谨慎假设到2030年全球风电累计装机量可以完成目标的2/3，则预测未来风电新增装机量将保持在11.63%的年平均增速增长。实际可能超过现有增速。 图12：全球风电装机量预测 风电机型可以分为以下三类（1）直驱永磁风机：结构为永磁直驱发电机＋变流器，性能最佳，但成本过高，重量也很大，无齿轮箱，故障点少，维护量少； （2）中速永磁风机（半直驱）：结构为齿轮箱+永磁直驱发电机＋变流器，性能较高、成本中等，缺点是技术要求最高、可维护性较差（3）双馈异步式风机：结构为齿轮箱＋双馈发电机＋变流器，性能一般，成本最低。 其中高性能钕铁硼磁钢是永磁风机的重要零部件。 表6：风机技术路线对比类型 如《风电机组技术现状分析及未来发展趋势预测》文中图可以看出直驱/半直驱机组的发电效率在低风速明显高于双馈机组发电效率，在较高风速情况下直驱/半直驱机组发电效率也略高于双馈机组，不考虑成本的情况下直驱机组的发电效率最高。 图13：纵轴为发电效率 据《海上风电机组机型发展的技术路线对比》，直驱可维护性最强，发电量最高（海上风电、陆上偏远地区难以维护，大多数采用直驱永磁风机），半直驱度电成本最低、经济性最佳，直驱、半直驱技术路线渗透率预计将逐渐提升。 图14：双馈、直驱、半直驱总成本、年发电量、度电成本对比 由于半直驱的经济性良好，2016-2021年在欧洲海上风电中半直驱占比增速较直驱占比更快，我国海上风电半直驱占比也得到了较大增长。且半直驱稀土永磁用量仅0.1吨/MW，较直驱的0.7吨/MW大大减少。 图15：我国与欧洲海上风机技术的演变（技术路线占比数据） 公司在风电领域深度绑定金风科技风电龙头的钕铁硼磁钢部件供应。金风科技21年装机量12.04GW，市占率全球第二12.1%，国内第一。金风科技作为老牌风机龙头，技术方面涵盖直驱/半直驱等永磁风机技术，在行业内口碑良好，地位领先。金风科技作为金力永磁的大股东，二者深度绑定，有望随海上风电快速扩张趋势共同进步。 图16：2021年全球风电市占率 我们预计到25年风电钕铁硼需求量为3.05万吨，2021-2025年复合增速11.56%。根据FTI的数据，我们假设全球直驱永磁风机2021年渗透率29%，半直驱渗透率7%，我们认为往后半直驱技术占比迅速提升，直驱技术占比保持相对稳定。据中国