证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 太阳能 2023年03月17日 芯能科技（603105）2022年报点评 强推 （维持） 分布式光伏量价利齐升，后续装机放量与储能扩张可期 目标价：18.34元 当前价：15.76元 事项：  公司3月15日发布2022年年报，22年公司实现营收6.50亿，同比+46.00%；实现归母净利润1.92亿，同比+74.10%。截至22年底，公司累计光伏装机约 726MW，较期初并网容量增加约 121MW，另有在建、待建和拟签订合同约172MW。 评论：  量、价、利齐升，盈利能力显著增强。1、装机与发电量方面：截止22年底公司累计运营光伏电站约726MW，同比+20%（其中浙江装机631.91MW，占总装机约87%）；另有在建/待建/拟签订合同的自持分布式光伏电站约172MW，分布式光伏电站规模以稳定的增长态势向GW级迈进。发电量方面，6.75亿千瓦时，同比+19.41%。2、电价层面：受电力供需偏紧电价中枢上升的影响，公司本期综合度电收入较上年同期增加约0.1元/度，同比增加约21%。3、盈利能力：高电价带动分布式光伏盈利能力大幅增强，公司ROE(加权)由2021年的7.03%上升至2022年的11.37%，增长4.34pct，盈利能力进一步抬升。  工商业储能提早布局，成本下行趋势下储能有望成为公司业绩增长的新看点。公司在储能方面不断加大研发投入，前期实施的多个“网荷光储充智能微网”示范项目已进入正常运行阶段，储备了在储能方面的多项技术基础和丰富经验。未来随着技术的革新、上下游产业链的成熟完善，储能系统成本将逐步降低，公司将视收益情况有序、灵活推进该业务，实现分布式资源价值的深度挖掘和与客户合作关系的再升级。  成本下行有望带动装机放量，转债助力公司扩张步伐进一步加快。公司拟向不特定对象发行可转债不超过8.8亿元，用于分布式光伏电站建设（6.16亿）及偿还银行贷款（2.64亿）。光伏运营前期投资较大，对资金要求较高，本次转债若成功发行将进一步增强公司的资金优势，同时也将进一步优化公司债务结构、压缩公司财务费用。展望未来，随着光伏上游硅料价格进入平稳的下行通道，组建价格回落或将进一步刺激公司的装机进度。在转债募集资金的保驾护航下，公司23年仍然存在业绩超预期的可能。  投资建议：公司主营业务市场空间广阔，业务驱动力强，同时积极布局充电桩、储能等蓝海赛道，未来利润增长动力可观。考虑到当前电价的高韧性，我们小幅上调23/24年并新增25年盈利预测，预计公司23-25年实现归母净利润分别为2.62/3.43/4.28亿元（23/24年前值为2.55/3.33亿元），同比+37.0%/30.6/25.0%。基于可比公司估值，给予2023年35x PE，对应23年市值91.7亿元，目标价18.34元，较当前水平有16%空间。考虑到公司后续装机放量与储能发展仍有较大看点，维持“强推”评级。  风险提示：政策推进不及预期；项目推进进度不及预期；弃光限电风险加剧；充电桩/储能等新业务拓展不达预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 650 783 969 1,173 同比增速(%) 46.0% 20.5% 23.7% 21.1% 归母净利润(百万) 192 262 343 428 同比增速(%) 74.1% 37.0% 30.6% 25.0% 每股盈利(元) 0.38 0.52 0.69 0.86 市盈率(倍) 41 30 23 18 市净率(倍) 4.5 3.9 3.3 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年3月16日收盘价 证券分析师：庞天一 电话：010-63214656 邮箱：pangtianyi@hcyjs.com 执业编号：S0360518070002 公司基本数据 总股本(万股) 50,000.00 已上市流通股(万股) 50,000.00 总市值(亿元) 78.80 流通市值(亿元) 78.80 资产负债率(%) 49.70 每股净资产(元) 3.53 12个月内最高/最低价 18.65/8.33 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《芯能科技（603105）深度研究报告：掘金分布式光伏，扬帆储能蓝海》 2022-12-09 -39%-13%12%38%22/0322/0522/0822/1023/0123/032022-03-16~2023-03-16芯能科技沪深300华创证券研究所 芯能科技（603105）2022年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 253 227 289 396 营业收入 650 783 969 1,173 应收票据 0 0 0 0 营业成本 293 340 420 513 应收账款 67 179 176 192 税金及附加 3 3 4 5 预付账款 5 6 7 8 销售费用 3 3 4 5 存货 15 60 68 73 管理费用 52 57 64 78 合同资产 2 0 0 0 研发费用 18 21 26 32 其他流动资产 68 320 353 387 财务费用 74 74 76 71 流动资产合计 408 792 893 1,056 信用减值损失 4 4 4 4 其他长期投资 19 19 19 19 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -2 0 0 0 固定资产 2,690 2,942 3,332 3,225 投资收益 0 0 0 0 在建工程 83 563 1,078 1,478 其他收益 12 12 12 12 无形资产 36 32 29 26 营业利润 214 293 384 480 其他非流动资产 273 274 273 273 营业外收入 2 3 2 2 非流动资产合计 3,101 3,830 4,731 5,021 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 3,509 4,622 5,624 6,077 利润总额 215 295 385 481 短期借款 30 230 430 230 所得税 23 33 42 53 应付票据 227 215 270 356 净利润 192 262 343 428 应付账款 65 121 116 144 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 192 262 343 428 合同负债 1 2 2 3 NOPLAT 257 328 410 491 其他应付款 4 4 4 4 EPS(摊薄)（元） 0.38 0.52 0.69 0.86 一年内到期的非流动负债 204 204 204 204 其他流动负债 32 37 47 57 主要财务比率 流动负债合计 563 813 1,073 998 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 1,079 1,679 2,079 2,179 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 46.0% 20.5% 23.7% 21.1% 其他非流动负债 102 102 102 102 EBIT增长率 43.6% 27.6% 24.9% 19.8% 非流动负债合计 1,181 1,781 2,181 2,281 归母净利润增长率 74.1% 37.0% 30.6% 25.0% 负债合计 1,744 2,594 3,254 3,279 获利能力 归属母公司所有者权益 1,765 2,028 2,370 2,798 毛利率 54.9% 56.6% 56.6% 56.3% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 29.5% 33.5% 35.4% 36.5% 所有者权益合计 1,765 2,028 2,370 2,798 ROE 10.9% 12.9% 14.5% 15.3% 负债和股东权益 3,509 4,622 5,624 6,077 ROIC 9.8% 9.2% 9.3% 10.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 49.7% 56.1% 57.9% 54.0% 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 80.2% 109.3% 118.8% 97.0% 经营活动现金流 573 142 618 768 流动比率 0.7 1.0 0.8 1.1 现金收益 428 508 605 709 速动比率 0.7 0.9 0.8 1.0 存货影响 21 -45 -8 -5 营运能力 经营性应收影响 -7 -114 2 -17 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 95 44 51 113 应收账款周转天数 35 57 66 57 其他影响 36 -250 -32 -33 应付账款周转天数 73 99 102 91 投资活动现金流 -478 -900 -1,088 -500 存货周转天数 31 40 55 49 资本支出 -503 -900 -1,088 -500 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.38 0.52 0.69 0.86 其他长期资产变化 25 0 0 0 每股经营现金流 1.15 0.28 1.24 1.54 融资活动现金流 0 732 532 -161 每股净资产 3.53 4.06 4.74 5.60 借款增加 113 800 600 -100 估值比率 股利及利息支付 -109 -78 -79 -74 P/E 41 30 23 18 股东融资 0 0 0 0 P/B 5 4 3 3 其他影响 -4 10 11 13 EV/EBITDA 29 24 20 17 资料来源：公司公告，华创证券预测 芯能科技（603105）2022年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 环保与公用事业组团队介绍 组长、首席分析师：庞天一 吉林大学工学硕士。2017年加入华创证券研究所。2019年新浪金麒麟环保行业新锐分析师第一名。 研究员：霍鹏浩 阿姆斯特丹大学量化金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 研究员：刘汉轩 英国帝国理工学院理学硕士。2022年加入华创证券研究所。 芯能科技（603105）2022年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuy