2022Q4财报点评：服务收入超预期增长，费用全面优化

收入符合预期，Non-GAAP利润远超预期，京东零售盈利能力持续提升：公司2022年四季度收入2954亿元，同比增长7.1%；实现Non-GAAP归母净利润77亿元，同比增长114.8%，彭博一致预期分别为2955亿元和55亿元，收入符合市场预期，利润超市场预期。 各项收入稳健增长，物流业务持续超预期增长：2022Q4商品销售收入同比增长1.2%，3P商户多元化程度持续提高，线上线下布局持续推进； 大促等因素推动下，广告收入超出预期；物流及其他服务收入332亿元，同比增长75.1%，物流经营利润率2.1%，相比Q3再度提高1.4pct，物流收入增长势头稳定。 日百品类仍在继续扩充，3C强势品类韧性较强：2022Q4电子产品及家用电器净收入1417亿元，同比增长0.5%，彭博一致预期为1458亿元； 日用百货商品销售收入为959亿元，同比增长2.3%，彭博一致预期为965亿元。公司最为核心的3C家电品类依然具备韧性。 降本增效持续推进，各项费用率稳步下降：2022Q4履约费用同比增长3.3%至169亿元，履约费用率为5.7%，同比下降0.2pct，规模优势效应带来了履约费用率的持续下降。本季度管理费用率为1.23%，同比下降0.12pct；销售费用率为4.06%，同比下降0.78pct，降本增效卓有成效。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争格局加剧，公司百亿补贴的持续推进，因此我们将2023-2024年的EPS(Non-GAAP）预测从12.8/15.4元调低为10.0/12.9元，我们预计2025年EPS（Non-GAAP）为15.8元，对应PE分别为14.0/10.8/8.8倍（港币/人民币=0.8801，2023/3/12数据）。公司持续投入虽短期影响到公司业绩，但将构筑越来越强的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险，商品供应链拓展风险，宏观经济波动风险 1.收入符合预期，Non-GAAP利润远超预期，京东零售盈利能力 持续提升 京东集团发布2022年第四季度业绩，收入2954亿元，同比增长7.1%，彭博一致预期为2955亿元，符合市场预期；实现Non-GAAP归母净利润77亿元，同比增长114.8%，彭博一致预期为55亿元，超市场预期。 图1：公司收入情况（百万元） 图2：Non-GAAP归母净利润情况（百万元） 2022Q4整体经调整净利率为2.59%，2021Q4为1.29%；仅考虑京东零售业务，2022Q4经营利润率为3%，较2021Q4的2.1%大幅提升。 2.商品零售和服务收入皆同比高增长 2022Q4商品销售收入2346亿元，同比增长1.2%，彭博一致预期为2431亿元，低于市场预期；服务及其他收入578亿元，同比增长40.3%，彭博一致预期为560亿元，高于市场预期。本季度公司进一步与一系列高端品牌建立合作关系，商户多元化率有所提高。 图3：分业务收入及增速（百万元） 2.1.日百品类仍在继续扩充，刚需商品消费韧性强 2022Q4商品销售收入中电子产品及家用电器净收入1417亿元，同比增长0.5%，彭博一致预期为1458亿元；日用百货商品销售收入为959亿元，同比增长2.3%，彭博一致预期为965亿元。公司最为核心的3C家电品类依然具备强大的韧性。公司品类增长的同时依然维持着较高的运营效率，库存周转天数为33.2天（ TTM ）。 图4：商品销售收入构成及增速（百万元） 2.2.服务收入为公司商品销售增长重要支撑，物流业务持续超预期增长 服务及其他收入中，2022Q4平台及广告服务收入246亿元，同比增长10.6%，彭博一致预期为241亿元；物流及其他服务收入332亿元，同比增长75.1%，彭博一致预期为319亿元，本季度京东物流继续扩大海外仓储和运输网络，逐步提高公司物流业务的竞争优势。 图5：服务及其他收入构成及增速（百万元） 3.降本增效持续推进，各项费用率稳步下降 4Q22公司营业成本为2539亿元，同比增长6.3%，略低于收入增长，使得公司毛利率同比增加0.6pct，至14.1%。公司在物流业务竞争优势显著，2022Q4物流经营利润率为2.1%，相较2022Q3提高1.4pct，未来规模效应有望进一步加强，有利于拉动物流业务净利率的抬升。 图6：公司毛利率情况 2022Q4公司费用结构中，占比最大的部分依然是履约费用。本季度履约费用同比增长3.3%，至169亿元，履约费用率至5.7%，同比下降0.2pct，规模优势效应带来了履约费用率的持续下降。此外，2022Q4管理费用率为1.23%，同比下降0.12pct；研发费用率为1.48%，同比下降0.01pct；公司销售费用率为4.06%，同比下降0.78pct，降本增效卓有成效。未来疫情向好后，履约费用率有望进一步下行，销售费用预计会在大促等因素推动下上升。 图7：公司费用结构 2022Q4履约毛利率（按履约毛利除以收入计算；履约毛利=收入-营业成本-履约开支）为8.35%，2021Q4为7.54%。履约毛利率同比有较大涨幅。 图8：履约毛利率情况 4.盈利预测与评级 由于行业竞争格局加剧，公司百亿补贴的持续推进，因此我们将2023-2024年的EPS（Non-GAAP）预测从12.8/15.4元调低为10.0/12.9元，我们预计2025年EPS（Non-GAAP）为15.8元，对应PE分别为14.0/10.8/8.8倍（港币/人民币=0.8801，2023/3/12数据）。公司持续投入虽短期影响到公司业绩，但将构筑越来越强的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。 5.风险提示 疫情反复风险。鉴于新冠疫情反复时间未知，给公司的业务带来了很大的不确定性，疫情突发可能会影响业务订单成交量，对物流、线下广告等业务收入也会造成一定影响。 商品供应链拓展风险。品类的扩充需要供应链的扩展，在商家资质审核等流程上的门槛过松可能引入残次品，影响平台信誉，过严就可能拖累扩展进度，影响收入变现情况。 宏观经济波动风险。经济环境影响消费者收入情况，进而影响购物意愿，对电商平台收入会造成相应影响。