制造业继续推动增长

``2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）制造业继续推动增长2015财年核心利润几乎翻了一番制造业突飞猛进，而短期内零售业疲软以7.5倍的2015年市盈率提供8％的历史收益率2015财年业绩不错，核心净利润几乎翻了一番-Win Hanverky公布其15财年盈利为2.432亿港元（同比增长666％），不包括所有一次性项目（中国工厂关闭，联营公司亏损和土地处置的影响），核心净利润猛增至2.351亿港元（ + 195％），这得益于制造业的强劲销售增长（营业利润+ 244.5％）和零售业务的扭亏为盈（OP利润率达到2.4％，2014财年为-5.1％）。制造业仍然是驱动力-我们预计制造业将实现稳定增长，同时2016财年的利润率将提高：1）中国不再关闭工厂； 2）越南进一步扩大产能，增加10-15％； 3）越南劳动人口增加20人，劳动生产率提高效率比中国高％，现在超过70％的产能来自VN / CAM（长期目标是80％）4）不久的将来可能会增加潜在的新客户（非阿迪达斯销售额在2015财年增长了50％ ），5）2016年欧洲杯带来了强劲的订单，正如我们指出的那样，与2012年欧洲杯相比，阿迪达斯赞助的赞助商将从16名增加到24名，而阿迪达斯赞助的赞助商也从6名增加到10名（包括2014年世界杯冠军德国和西班牙）（请参见展览4）。但是，零售部分可能是通配符-尽管全年收支平衡，但零售业务在2H15疲软，管理层也着重指出2016年1月至2月SSSG下降了个位数。尽管我们对香港的零售环境保持非常谨慎的态度，并预计中国在2016财年会有所好转，但仍然有一些利好消息：1）11家多品牌体育用品商店“ Futbol Trend / Sports Corner / Little Corner”在香港增设了新店（目前的30家增加了58％），这反映了管理层对体育运动越来越受欢迎的乐观； 2）4月16日在广州开设的新Y-3旗舰店。在从更长远的角度来看，将“ Futbol趋势”的足迹扩展到大陆并继续发展电子商务（以销售额的5％为目标）也可能是有意义的增长动力。估值低廉，可提供8％的历史收益率-我们确实预期FY16会出现稳定的销售增长和稳定的利润率，因此，该股目前的估值（历史市盈率7.5倍，历史收益率8％）仍然不高，而同业的平均值为12倍。股权研究体育用品/中国胡华德+852 2135 0248OP Express没有评分收盘价：1.44港元柯ÿ数据香港交易所码3322十二个月高（港元）1.9412个月低（HK $）0.873M Avg Dail Vol。（百万）2.19问题分享（百万）1,284.40市场上限（百万港元）1,849.54财年12/2015大股东李国栋阿苏（58.55％）资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2016年3月22日价格表3322 HKMSCI中国港币2.52.01.51.00.50.015年3月15年6月15年9月15日1个月3个月6个月绝对％20.0 -11.1 26.3相对MSCI中国%11.4-4.329.0公司个人资料Win Hanverky Holdings Ltd.制造OEM的国际服装体育品牌，包括但不限于阿迪达斯，锐步，彪马和雅各。的公司生产运动服，运动服，和外套。他们还将Y3分配给大中华地区，并在运营多品牌商店，例如Futbol Trend和体育角。 2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）第2页，共9页2图表2：零售业务-销售网络资料来源：公司，OP Research资料来源：公司，OP Research资料来源：公司，OP Research图表1：制造业-按地区划分的生产基地图表3：零售业务-品牌服务 2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）第2页，共9页3图表5：2016年德国欧洲杯主场球衣UEFA Euro 2016套装–品牌赞助UEFA Euro 2012套装–品牌赞助UEFA Euro套装编号国家赞助商没有任何一个国家赞助品牌20162012g1阿尔巴尼亚Adidas1克罗地亚耐克阿迪达斯10666.7%2奥地利彪马2捷克共和国彪马耐克6520.0%3比利时阿迪达斯3丹麦阿迪达斯美洲狮52150.0%4克罗地亚耐克4英格兰茵宝乔玛105捷克彪马5法国耐克Errea 106英格兰耐克6德国阿迪达斯茵宝13-66.7%7法国耐克7希腊阿迪达斯总计241650.0%8 德国阿迪达斯9 匈牙利阿迪达斯8 意大利9 荷兰彪马耐克10 冰岛埃雷亚11 意大利彪马 北爱尔兰阿迪达斯10 波兰11 葡萄牙12 爱尔兰共和国耐克耐克茵宝`13 波兰耐克14 葡萄牙耐克13 俄国14 西班牙阿迪达斯阿迪达斯15爱尔兰共和国翁布罗15瑞典茵宝16罗马尼亚乔马16乌克兰阿迪达斯17俄罗斯阿迪达斯18斯洛伐克彪马19 西班牙阿迪达斯20 瑞典阿迪达斯21 瑞士彪马22 土耳其耐克23 乌克兰阿迪达斯24 威尔士阿迪达斯资料来源：公司，OP Research资料来源：公司，OP Research图表4：UEFA Euro 2016品牌赞助 2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）第2页，共9页4图表6：零售业务-销售网络201320142015销售网络香港D型拖把1199J-01，《蓝调英雄》，SHEL'TTER，摩西，LOVEIS，狡猾13107Y-3665Futbol趋势，体育角和一点角111018单品牌运动服店9912小计504451新加坡Y-3111中国D型拖把233Y-3303842小计324145台湾D型拖把655Y-3456小计101011澳门D型拖把111埃维苏113小计224总9598112按类别高端时尚757982体育201930总9598112资料来源：公司，OP Research 2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）第2页，共9页5图表7：半年总结半年（RMB'000）1H142H141H152H15同比1H15同比2H15收入1,780,2751,794,7031,877,4761,964,2265.5%9.4%齿轮(1,254,061)(1,313,466)(1,298,568)(1,382,934)3.5%5.3%毛利526,214481,237578,908581,29210.0%20.8%GP利润率29.6%26.8%30.8%29.6%其他收入及收益(12,285)9,98736,4084,059-396.4%-59.4%研发费用(204,814)(232,616)(231,166)(238,758)12.9%2.6%研发进出口-11.5%-13.0%-12.3%-12.2%管理费用(251,458)(244,682)(225,405)(212,567)-10.4%-13.1%管理员经验/销售-14.1%-13.6%-12.0%-10.8%其他运营支出(29,479)(2,539)00营业利润（息税前利润）28,17811,387158,745134,026463.4%1077.0%营业利润率1.6%0.6%8.5%6.8%其他项目0000净财务收入3,9936,7533,6467,657-8.7%13.4%净财务收入/销售0.2%0.4%0.2%0.4%扣除融资成本后的利润32,17118,140162,391141,683404.8%681.1%关联的coms(1,636)(610)2,330(21,966)共同控制的COM0000税前利润30,53517,530164,721119,717439.4%582.9%税(26,584)(4,094)(21,640)(8,210)税/销售-1.5%-0.2%-1.2%-0.4%有效税率-87.1%-23.4%-13.1%-6.9%少数群体利益14,2071764,187(15,356)净利润att。18,15813,612147,26896,151711.0%606.4%NP边距1.0%0.8%7.8%4.9%资料来源：公司，OP Research 2016年3月23日，星期三温·汉弗基（3322 HK）第2页，共9页612月30日（百万港元）12财年13财年14财年15财年1H14 2H14 1H15 2H15收入证明收入2,9612,9513,5753,8421,7801,7941,8771,965同比％(7.5)(0.3)21.17.534.110.35.59.5毛利6447431,0071,160526481579581毛利率21.7%25.2%28.2%30.2%29.6%26.8%30.8%29.6%净收入15015132243181414796同比％(34.8)0.7(79.0)666(68)(86)711586核心净利润*80.0235.862.817.2120.0115.8同比％194.9%91.1%573.3%净利润5.1%5.1%0.9%6.3%1.0%0.8%7.8%4.9%每股收益0.1180.1190.0250.1920.0140.0110.1160.076同比％(34.8)0.8(79.0)668.0(81.7)(25.0)728.6590.9DPS0.0700.0700.0700.1150.0300.0400.0400.075资产负债表存货451587557679558557549679应收账款326359367388422367414388现金及现金等价物947872711676648711423676其他货币资产123911051188910591118非货币资产9891,1401,1001,1561,2041,1001,4241,156总资产2,8363,0502,8403,0172,9212,8402,9003,017应付账款261329286299308286291299总债务12155113111114113101111其他负债406319302300331302261300负债总额679802701710753701653710股东权益2,1562,2482,1392,3072,1682,1392,2472,307鱼子7.1%6.9%1.5%10.6%0.8%0.7%6.5%10.6%权益净额净现金净现金净现金净现金净现金净现金净现金净现金净现金现金流量表营业现金流量439 88 132投资现金流量（226）（126）（157）6765207(181)24(434)自由现金流213（38）（24）融资现金流(67)(37)(136)(114)89(227)(110)(26)(62)现金流量净变动146(75)(161)(224)63(289)资料来源：彭博社，OP研究*不包括工厂关闭的影响，应占联营公司亏损和土地处置的影响图表8：历史财务摘要 第7页，共9页图表9：同行群组比较2016年3月23日，星期三Win Hanverky（3322 HK）Mkt帽3个月平均T / O每历史记录每FY1每FY2 EPS FY1 EPS FY2 3年EPS股利股息P / B历史P / B FY1EV / EbitdaEV / Ebitda净负债毛利率净保证金ROE历史记录ROE FY1像素像素公司代号价钱（百万美元）（百万美元）（X）（X）（X）同比％同比％复合（％）PEG（x）历史（％）1年（％）（X）（X）历史年金历史（％）历史（％）历史（％）(%)（％）1-月％3-月％服装和发行商赢Hanverky 3322 HK1.44238.60.47.5不适用不适用不适用不适用不适用不适用5.6不适用0.8不适用5.0不适用0.028.26.37.3不适用15.2(7.7)恒指20,666.759.811.09.9(11.0)11.31.29.354.13.91.101.0411.39.56.2(5.3)国企指数8,900.196.67.16.5(5.8)9.00.612.384.44.20.90