国信期货研究/Page1请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金分析师：李祥英从业资格号：F03093377投资咨询号：Z0017370电话：0755-23510000-301707邮箱：15623@guosen.com.cn国信期货有色（锌镍）月报锌镍偏弱震荡，逢高做空2022年2月26日主要结论基本面方面，国产矿加工费维持在高位，进口锌精矿加工费高位下行。冶炼环节，当前国产矿冶炼利润较为丰厚，进口矿冶炼利润也较为客观，预计国内精炼锌供给大概率是增加的状态。海外方面，能源供给短缺问题基本告一段落，天然气价格一路下行，带动电力价格持续走低，欧洲炼厂有复产的可能性，LME库存也开始见底回升。国内春节之后社会库存累积幅度不及去年同期，但交易所库存增加幅度过快，较历史水平偏高。需求方面，2月份国内下游开工率上行速度较快，需求恢复情况良好。总体来看，锌基本面多空因素交织，但供给端压力偏大，3月或偏弱震荡。基本面方面，10月份之后菲律宾再度进入雨季，镍矿供应受限，受镍矿价格高企影响，国内镍铁企业生产利润一直盈亏平衡线附近徘徊。镍铁产量增量仍然是来自印尼，中国镍铁产量持稳或下降概率较高。在下游需求不锈钢方面，现在钢企几乎无利润，不锈钢库存仍然在高位。不锈钢终端需求房地产改善预期较强，但短期实际需求尚未有大幅增加。在新能源领域，11月份开始终端需求增长乏力，但硫酸镍经过1月份的大幅减产之后，价格大幅反弹，且有企业用硫酸镍生产镍板。而在库存方面，全球库存仍然处在低位，国内交易所库存流动性短缺问题仍存。镍基本面短期和中长期冲突较大，短期在宏观情绪乐观的情况下，多头易利用低库存挤仓，推升镍价。但中长期从供需上来看，供给过剩是大概率事件。交易操作方面，镍3月偏弱震荡概率较高，建议逢高做空。锌镍作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。独立性申明： 国信期货研究/Page2请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金一、锌行情回顾截止到2月24日沪锌主力合约2303收盘价为23505元/吨，较1月下跌3.3%。2月中旬之前锌价基本呈下行趋势，主要是春节前市场对需求端预期比较乐观，春节之后实际需求尚未启动，前期多头有获利平仓的需求。另外国内交易库存累积幅度较大，叠加锌精矿供给持续宽松，锌价一路下行跌破23000元/吨。到2月下旬锌价有所反弹，但整体走势仍然偏弱。图：沪锌主力合约日K线数据来源：博易大师国信期货二、锌基本面分析（一）锌精矿供给2月进口锌精矿加工费240美元/干吨，较1月下跌25美元；2月国产锌精矿加工费为5650元/吨，基本持平1月。 国信期货研究/Page3请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：国产锌精矿加工费图：进口锌精矿加工费数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货2月锌精矿进口转为亏损，到2月24日亏损9元/吨，亏损幅度较1月份缩小。2月进口锌精矿加工费高位但环比有所下滑，但LME库存自低位增加，外盘走弱，内外盘倒挂情况减弱。12月份锌精矿进口量为41.52万吨，从利润角度来看估计1、2月进口量将有所下滑。图：锌精矿进口盈亏图：锌精矿进口量数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货（二）精炼锌冶炼情况截止到2月24日，以国产矿为原材料的精炼锌理论成本为21599元/吨，进口矿的理论冶炼成本为20797元/吨。在冶炼利润方面，副产品硫酸较1月底价格上涨14.4元/吨，国产矿冶炼利润较1月底增加231元吨，进口锌精矿冶炼利润增加1289元/吨。 国信期货研究/Page4请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：精炼锌冶炼成本图：精炼锌综合冶炼利润数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货12月国家统计局公布的精炼锌产量为62万吨。如果单从利润角度考虑，1月产量将有所下降，2月产量或环比1月略增。图：国内精炼锌月度产量数据来源：WIND国信期货（三）精炼锌进口进口方面，2022年12月至今精炼锌进口基本处于亏损的状态，但2月亏损幅度较1月有所收窄。2月24日根据实时现货价格计算的进口盈亏为-1443元/吨。12月精炼锌进口量为0.79万吨，从进口利润角度考虑1月进口量将维持在低位，2月环比1月或有所增加。在期货内外盘比价方面，2月LME库存触底反弹，内外盘倒挂情况有所改善，内外盘比价（消除汇率影响）基本（1.07，1.12）区间波动。 国信期货研究/Page5请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：精炼锌进口盈亏图：精炼锌月度进口量数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货图：内外盘比值数据来源：WIND国信期货（四）精炼锌需求分析在初端消费方面，锌的下游需求主要是镀锌（71%）、压铸锌合金（18%）、氧化锌（9%）及其他。1月份开工率整体偏低，主要是春节放假等原因影响，节后下游开工率逐步回升。 国信期货研究/Page6请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：镀锌、压铸锌、氧化锌开工率数据来源：SMM国信期货2022年12月份镀锌板产量为197万吨，环比11月持平。根据镀锌开工率的变化，1月镀锌产量将大幅下行，2月将有较多增量。2022年12月我国镀锌板（带）出口量为57.24万吨，同比下降31.32%，出口同比跌幅呈扩大趋势，海外需求明显走弱。截至2月24日全国镀锌板卷总库存183.19万吨，月环比增加14.99万吨，低于去年同期。图：镀锌板产量图：镀锌板月度出口数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货 国信期货研究/Page7请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：镀锌板库存数据来源：我的钢铁网国信期货终端消费方面，12月份地产累计同比数据继续大幅下滑。12月基建投资累计同比为9.4%，较11月份有所上行。12月份汽车产量同比下降16.7%，下半年受汽车消费政策影响，汽车产量持续高增长，但汽车经销商库存不断累积，需求走弱。家电领域，12月份同比数据相比11月份明显下滑，整体消费走弱明显。2023年房地产环比改善可能性概率较高，叠加基建助力，终端需求预期乐观。图：房地产累计同比趋势图：基建累计同比趋势数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货 国信期货研究/Page8请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金（五）精炼锌库存截止到2月24日，LME锌库存为3.34万吨，较1月31日增加1.61万吨；上期所库存12.1万吨，较1月31日增加3万吨。图：LME精炼锌库存图：SHFE精炼锌库存数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货截止到2月24日锌锭社会库存17.23万吨，较1月底增加2.58万吨，社会库存低于去年同期。图：汽车当月同比图：家电当月同比数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货 国信期货研究/Page9请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：锌锭社会库存数据来源：WIND国信期货三、后市观点及操作建议基本面方面，国产矿加工费维持在高位，进口锌精矿加工费高位下行。冶炼环节，当前国产矿冶炼利润较为丰厚，进口矿冶炼利润也较为客观，预计国内精炼锌供给大概率是增加的状态。海外方面，能源供给短缺问题基本告一段落，天然气价格一路下行，带动电力价格持续走低，欧洲炼厂有复产的可能性，LME库存也开始见底回升。国内春节之后社会库存累积幅度不及去年同期，但交易所库存增加幅度过快，较历史水平偏高。需求方面，2月份国内下游开工率上行速度较快，需求恢复情况良好。总体来看，锌基本面多空因素交织，但供给端压力偏大，3月或偏弱震荡。 国信期货研究/Page10请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金四、镍行情回顾截止到2月24日沪镍主力合约2304收盘价为199990元/吨，较1月底下跌9%。2月镍价基本呈下行趋势。虽然国内交易所库存持续低位，但不锈钢需求持续低迷，库存累积，外加纯镍高升水硫酸镍导致国内企业采购硫酸镍生产精炼镍，精炼镍产量持续攀升，镍基本面走弱，镍价下行。图：沪镍主力合约日K线数据来源：博易大师国信期货五、镍基本面分析（一）镍矿进口与库存12月国内进口镍精矿276万吨，同比增加44.03%，但环比大幅下行。菲律宾已处于进入雨季，后期镍矿发货量或继续下行，镍矿库存也将跟随下行，但同比去年同期偏高。图：镍矿进口量图：镍矿港口库存数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货 国信期货研究/Page11请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金（二）电解镍供给情况分析自2022年3月份LME镍逼仓之后，LME现货较期货一直维持贴水的状态，到2月24日现货贴水盘面213.5美元/吨，较1月底下跌22.5美元/吨。内盘方面则与外盘情况完全不同，现货持续高升水期货，但2月现货升水波动较大，最高突破1万元，但到月底已经跌破2000元/吨。图：LME镍价及升贴水图：SHFE镍价及升贴水数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货2022年中间品MHP、高冰镍进口量大增，对镍豆需求替代明显。且纯镍溶解硫酸镍持续亏损，硫酸镍利润不及纯镍，国内冶炼企业由硫酸镍转回生产电解镍，从2022年5月开始电解镍产量持续增加。12月电解镍产量达到2022年月度产量最高值，1月略有回调，但比去年同期大幅增加37.24%。图：国内电解镍产量数据来源：同花顺国信期货自2022年2月份起电解镍进口盈利窗口持续关闭，LME镍逼仓之后，电解镍进口巨幅亏损。到5月中之后，电解镍进口盈利窗口持续打开，但精炼镍进口量仍然维持在低位。主因国内现货持续高升水期货， 国信期货研究/Page12请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金贸易商担心进口量大增会使得现货升水崩盘，叠加国内需求持续低迷，贸易商在进口方面保持谨慎。11月份开始电解镍进口再度亏损，且亏损幅度持续扩大，预计12月进口量环比下滑，1、2月进口盈利窗口打开，进口量将有所增加。图：电解镍进口盈亏图：电解镍进口量数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货（三）镍铁供给情况分析印尼镍生铁项目进展顺利，镍生铁产量持续增加。国内高镍生铁持续深度贴水电解镍，到2月24日电解镍-高镍生铁价差达到了708/镍点。1月中国+印尼镍生铁产量达到了13.62万金属吨，较去年同期增加了16.01%，根据生产情况及利润变化推测2月镍铁产量或持稳。在镍铁进口方面，12月进口量61.99万实物吨，较去年同期增加84.5%。图：纯镍-高镍生铁价差数据来源：WIND国信期货图：中国+印尼镍铁产量变化图：镍铁进口量 国信期货研究/Page13请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货（四）不锈钢需求分析12月不锈钢产量为303.2万吨，环比上行，但1、2月份不锈钢生产利润较差，产量将下行。而在不锈钢库存方面，截止到2月底无锡、佛山两地不锈钢总库存为123.32万吨，库存大幅增加，主要是统计口径变化，样本量增加。统一口径下库存也呈上行趋势。图：不锈钢产量图：不锈钢库存数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货（五）电池需求分析今年3月份LME镍逼仓事件之后纯镍溶解硫酸镍就持续亏损，6、9月份有短暂时间段利润空间打开，但很快又回到亏损状态，且贴水幅度持续过大，12月份硫酸镍折电解镍贴水电解镍最高超过6万，到2月收窄至2万左右。1月份硫酸镍产量为7.27万实物吨，同比增加50.41%，硫酸镍产量环比下滑。下游三元前驱体1月产量为6.14万吨，同比下降1.6%，环比也有所下滑。 国信期货研究/Page14请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：硫酸镍较纯镍溢价图：硫酸镍产量数据来源：WIND国信期货数据来源：同花顺国信期货图：三元前驱体产量变化数据来源：同花顺国信期货（六）终端需求分析终端消费方面，12月份地产累计同比数据继续大幅下滑。12月基建投资累计同