聚焦储能助力高速发展，布局钠电把握行业趋势

事项： 近日，公司发布 2022 年向特定对象发行 A 股股票募集说明书（注册稿），拟募集 40 亿元，主要用于：1）建设鹏辉智慧储能制造基地项目（年产 10GWh 储能电池项目）；2）补充流动资金。 国信电新观点： 1）公司深耕锂电行业二十余载，产品涉及消费电子/新能源车/储能/轻型动力等多应用场景。此次定增募集资金后，有望增强公司资金实力、加速产能扩张，强化公司在储能电池等领域竞争力。 2）公司发力储能电池业务，凭借布局早、产品优、产能全等优势，领军行业发展。公司 2011 年涉足储能电池业务，前瞻布局把握发展先机。公司具有电芯到集装箱的全方位配套能力，产品循环寿命、功率性能优势明显，叠加产能高速扩张，助力持续实现客户开拓。公司与阳光电源、古瑞瓦特、天合光能、南方电网等客户积极携手，实现协同高速发展。根据起点锂电数据，2022 年公司位列国内储能电池出货量第三名。 3）公司动力消费等业务多轮驱动，贡献稳定现金流。动力电池方面，公司产品主打性价比、深入绑定上汽通用五菱等客户；消费电池方面，公司与飞利浦、哈曼等客户合作密切；轻型动力电池方面，公司与爱玛、雅迪、哈罗出行、TTI 等客户深入合作。公司动力消费电池业务布局久、产品优，通过持续客户优化和效率提升，有望为公司贡献优质稳定的现金流。 4）前瞻布局钠电池，或成为新的业绩增长点。公司布局聚阴离子（磷酸钒钠）和层状氧化物两大电池体系，其中无负极磷酸钒钠电池性能处于行业领先水平。公司主要聚焦储能和动力低温领域，并与车企合作进行样车测试，未来有望成为新的业绩增长点。 5）投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。我们认为公司作为储能电池行业先行者，产能扩张保障供货、提升全品类储能产品供应能力，海外客户持续开拓保障盈利稳定高位；前瞻布局钠电池，把握行业发展机遇。我们预计 2022-2024 年公司实现归母净利润 6.45/13.90/19.41 亿元，同比+254/115/40%，EPS 分别为 1.40/2.62/3.66 元（考虑定增后），当前股价对应 PE 分别为 47/25/18 倍。我们认为公司股票合理价值在 76-82 元之间，相对于公司目前股价有 15%-24%溢价空间。 评论： 深耕锂电行业二十余载，应用场景延伸谋求可持续发展 公司是锂电行业老兵，产品布局横跨多应用场景 公司成立于 2001 年，产品覆盖消费电子/新能源车/储能/轻型动力等多应用场景。公司成立于 2001 年，成立之初聚焦于锂电池和镍氢电池业务。2002-2004 年公司先后推出聚合物软包电池、锂锰电池、锂铁电池，深化消费电子领域布局；2009 年公司推出磷酸铁锂动力电池，2011 年推出储能电池，持续拓展业务深度。2015 年公司成功登陆创业板。根据起点锂电数据，2022 年公司位列国内储能电池出货量第三、户储电池出货量国内第二。 目前公司产品包括：锂一次电池、镍氢电池、锂离子电池等，产品应用领域涉及物联网、消费电子产品、新能源车、储能（户储/大储/便携式储能/通信储能）、轻型动力（二轮车/三轮车）等领域。 图1：鹏辉能源发展历程 表 1：鹏辉能源产品矩阵产品大类产品名称 公司控股股东及实控人为夏信德，其与一致行动人合计持有公司 34.93%股权。公司控股股东兼实控人为董事长夏信德，其直接持有公司 28.65%股权。其一致行动人夏仁德（系夏信德兄弟）持有公司 5.72%股权，一致行动人鹏信翊能私募基金持有公司 0.56%股权。夏信德及其一致行动人合计持有公司 34.93%股权。 图2：鹏辉能源股权结构图（2023.2.21） 公司核心管理层具有丰富的技术实力和管理经验。公司董事长夏信德先后在广州 555 电池研究所、广州伟力电源工作，具有丰富技术背景；董事兰凤崇任华南理工大学教授，在车辆工程学研究领域积淀深厚；董事、总裁甄少强曾任美的集团下属事业部总经理，企业管理经验丰富。 表 2：鹏辉能源核心高管情况 公司多次进行股权激励，与员工共享发展成果。公司上市以来，先后进行三期股权激励，三次激励人数分别为 70/163/386，授予股票占当时总股本的 0.47/0.37/0.87%。公司完善的股权激励制度让员工分享发展成果，有利于吸引和保留核心员工，并且增长员工凝聚力和发展活力，推动公司持续高速发展。 表 3：鹏辉能源历次股权激励情况 公司向特定对象发行 A 股股票，募集资金推进产能持续扩张。2023 年 2 月公司发布定增注册稿，拟募集40 亿元，主要用于：1）鹏辉智慧储能制造基地项目。该项目总投资 30 亿元建设年产 10GWh 储能电池项目，项目一期 5GWh、建设期 16 个月，项目二期 5GWh、建设期 18 个月；2）补充流动资金。 表 4：鹏辉能源募集资金用途项目名称 多产品协同发展，发力储能助力公司爆发式增长 伴随储能市场发展，公司实现爆发式增长。2017 至 2021 年公司营业收入由 21.0 亿元增长至 56.9 亿元，年均复合增速达到 28%；公司归母净利润由 2.5 亿元变动至 1.8 亿元。根据公司业绩预告，2022 年公司预计实现归母净利润 6.0-6.9 亿元，同比增长 229%-279%。2018-2020 年国内新能源车销量表现不佳叠加行业竞争加剧对公司动力电池出货和盈利产生较大压力，同时消费类电池亦有增长放缓趋势。因此 2018-2020年公司盈利呈现承压态势。2021 年以来，新能源车市场再度迎来高增长期，叠加公司多年储能业务布局迎来收获，公司业绩实现爆发式增长。 图 3：鹏辉能源营业收入及增速（亿元、%） 图4：鹏辉能源归母净利润及增速（亿元、%） 图 5：鹏辉能源毛利率及净利率情况（%） 图6：部分电池企业毛利率情况（%） 公司业务包括：1）锂离子电池：含动力电池、消费类电池、储能电池、轻型动力电池等；2）镍氢电池； 3）一次电池：含锂铁电池、锂锰电池等；4）其他业务：含充电桩运营、可充电便携式台灯/手电筒/充电器等电池应用产品。2021 年公司锂离子电池/镍氢电池/一次电池/其他业务营收分别为 51.5/0.7/1.5/3.2亿元，分别占总营收的 91%/1%/3%/6%。 图 7：鹏辉能源各业务营业收入（亿元） 图8：鹏辉能源各业务营业收入占比 公司期间费用管控良好，费用率处于行业较低水平。公司 2018-2022 年前三季度期间费用率分别为10.44/12.29/11.36/11.44/9.59%，呈现稳步下行趋势。与同行业其他电池企业对比，公司期间费用率处于行业里较低水平。 图 9：鹏辉能源费用率情况（%） 图10：部分电池企业期间费用率情况（%） 公司战略发力储能业务，其他板块协同稳定发展。2022 年，公司再次升级“351 战略目标”，希冀“公司在未来三到五年，成为行业头部客户优秀供应商，跨越三百亿营收，成为一流储能电池供应商”。同时公司明确细化三大业务板块发展策略：做优消费，稳固 20 年积累的消费基本盘，改善客户结构，提升经营效率；做强储能，集中优势资源，突破储能市场，抢占市场高点；细分动力，聚焦中小型车市场，紧跟大客户，提质保量。 重点聚焦储能业务，前瞻布局钠电池产品 政策+经济性双轮驱动，储能市场迎来爆发式增长 全球电化学储能市场规模持续增长。储能是通过储存介质或设备将能量存储起来，到需要的时候再释放，以实现能量在时间和空间上转换的过程和设备。其中电化学储能凭借建设周期短、能量转换效率高、产业链相对成熟等优势，近年来呈现高速发展态势。根据 CESA 数据，2021 年全球储能市场装机功率 205.3GW，其中抽水蓄能/压缩空气储能/电化学储能装机功率占比分别达到 86.4/0.9/10.3%。2021 年全球电化学储能新增装机规模达到 7.54GWh，同比提升 96%。根据 CESA 数据，2021 年全球电化学储能市场中，锂电储能项目的功率占比达到了 93.9%。 根据应用场景不同，储能可以分为电源侧储能、电网侧储能、用户侧储能等。2021 年全球电化学储能中电源侧 / 电源侧辅助服务 / 电网侧 / 分布式及微网 / 用户侧等场景装机规模占比分别为30.9/32.1/26.6/4.2/6.2%。 图 11：全球电化学储能新增装机规模（GW） 图12：2021 年全球电化学储能各场景装机功率占比 表 5：储能电池细分应用领域介绍领域系统带电量 大型储能（电源侧储能（含辅助服务）+电网侧储能）：政策引领行业快速发展 中国：强制配储政策刺激大储市场发展，商业模式演变优化储能经济性。根据 CESA 数据，2021 年中国电化学储能装机累计规模达到 5.12GW，同比+56%，其中 2021 年新增电化学储能装机规模为 1.84GW，同比+18%，新增大储装机 1.77GW，同比+15%。 储能配置优化新能源发电灵活性，强制配储政策加快国内大储发展。从电源侧来看，配置储能能够有效减少废光废风率、平滑输出功率曲线，提高新能源项目经济效益；从电网侧来看，储能产品能够有效参与电力市场辅助服务（包括调频调峰、无功调节等）。 2021 年以来，国家在储能政策持续加码。2021 年 8 月发改委、能源局发布《关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》，鼓励发电企业自建储能或调峰能力增加并网规模，超过电网企业保障性并网以外的规模初期按照功率 15%的挂钩比例（时长 4 小时以上）配建调峰能力，按照 20%以上挂钩比例进行配建的优先并网，国家强制配储政策正式推出。随后各地方政府分别推出相应配储政策，国内大储市场进入快速发展期。 表 6：部分省份强制配储政策 商业模式优化，增益储能项目经济性。在强配政策背景下，各地方政府纷纷提出政策补贴优化储能项目经济性。同时，共享储能等商业模式的提出，通过服务多个发电项目的模式，减少新能源项目初始建设资本开支、提高资源利用效率，优化配储经济性。 美国：补贴激励行业发展。根据 CESA 数据，2021 年美国电化学储能装机累计规模达到 6.36GW，同比+115%，其中 2021 年新增电化学储能装机规模 3.40GW，同比+154%，新增大储装机近 3.0GW。联邦政策和地方政策对行业发展具有积极影响。2022 年 8 月，美国正式发布 IRA 法案，针对储能提出延长 ITC 税收抵免有效时间且放宽抵免要求：1）抵免有效期延长：此前版本 2022 年抵免比例开始滑坡，现行版本 2033 年之后再滑坡。2）抵免力度增加：税收抵免由基础抵免+额外抵免，其中基础抵免额度由过去最高的 26%提升至 30%、结合额外抵免后最高可抵免税收的 70%。3）独立储能纳入 ITC 补贴范围。 表 7：美国储能项目投资基础税收抵免比例 户用储能：刚需+电价高企助推发展 户储市场高速增长，美国&欧洲引领发展。根据 CESA 数据，2021 年全球户用储能累计装机量达到 1.41GW，2021 年新增装机量 1.37GW，其中欧美地区合计新增户储装机占比近一半。 图13：2021 年全球户用储能新增装机分布情况 电价高企+用电稳定性推动户储市场发展：1）灾害频发下用电稳定性需求推动户储发展。美国的电力设施相对老旧且各州电网相对独立，相互之间难以调度协同，在飓风、暴风雪等自然灾害频发影响下，居民会出现用电中断等问题。户储能够有效保障居民用电的稳定性。2）居民用电高企，户储经济性明显。近年来通货膨胀影响下能源价格持续居高不下，2022 年初俄乌冲突爆发，天然气价格飙升推动居民用电成本提升。海外居民电价高、上网电价低，政策给予税收优惠及资金补贴下户储具有较高经济性。 图 14：德国电价指数 KWK-Preis（EUR/MWh） 图15：美国主要州际交易所电力加权平均价格（USD/MWh） 我们预计 2025 年全球新型储能新增装机量有望达到 554GWh，2022-2025 年均复合增速达到 128%；其中 2