非银金融全面实行注册制发布实施点评：迎来春色换人间

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年02月19日超配1全面实行注册制发布实施点评迎来春色换人间行业快评非银金融投资评级：超配（维持评级）证券分析师：戴丹苗0755-81982379daidanmiao@guosen.com.cn执证编码：S0980520040003证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：S0980518070002事项：2023年2月17日，中国证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则，自公布之日起施行。证券交易所、全国股转公司、中国结算、中证金融、证券业协会配套制度规则同步发布实施。核心观点：全面注册制的推行标志着资本市场生态进一步优化，将加速上市公司优胜劣汰，促进市场的机构化占比提升，推动市场投资理念向价值投资转型。业绩弹性：预计IPO速度整体可控，短期收入增量并不显著。（1）主板注册制收入弹性有限。考虑到当前科创板、创业板、北交所都已实行注册制，本次“全面注册制”接近于主板注册制。考虑到主板定位成熟企业，预计项目申报数稳定，这对全年投行收入弹性影响不显著。（2）项目发行速度不会大幅加快。实行注册制并不意味着放松质量要求，交易所责任增加，证监会将用好现场检查、现场督导等手段，坚持“申报即担责”的原则，发现发行人存在重大违法违规嫌疑的，及时采取立案稽查、中止审核注册、暂缓发行上市、撤销发行注册等措施。故全面注册制背景下，新股发行常态化，同时IPO速度整体可控。投行生态：短期看项目储备，长期看行业专长和销售能力。判断市场已消化注册制实施带来的投行项目储备重估效应，但尚未完全认识对投行业务格局的长期影响。后者体现在：第一，包括券商在内的中介机构责任加大，机构存在潜在诉讼风险，投行业务监管风险系统增加。第二，投行职责从满足监管要求转向资产定价和销售能力。审核制下，股票存在稀缺性，新股“皇帝的女儿不愁嫁”，销售团队（ECM）职责缺位；注册制下，参考美国经验，新股有可能破发或者定价偏低，具备行业专长，能为机构投资者讲好企业成长故事，争取合意发行价格将体现不同券商的业务壁垒。第三，券商机构生态作用凸显。从美国经验看，IPO后，券商更多生意体现在后续再融资（SEO）和兼并收购活动（M&A）。为优化客户关系，券商通过融券、PB、销售交易、衍生品等多维度形成机构客户群，这要求券商形成投行、投研、投资三大板块功能协助联动。投资生态：依托市场解决资源配置，引导资金机构化、长期化。一方面，监管机构不再对上市公司的投资价值与风险作出明确判断，故投资者价值识别能力应具有更高要求，以公募基金、保险资管、理财子为主的机构投资者相对散户的分析优势进一步强化。另一方面，投资标的供给增加改变市场游戏规则，A股炒新、炒小、炒壳的风格长期会有所调整。参考港股经验，优质成长标的和分红稳定蓝筹股对资金吸引力进一步上升，小市值“壳公司”依靠资产注入预期更难体现价值，更有可能“仙股”化。全面注册制促进经济高质量发展，券商受益于直接融资占比提升。经济高质量发展意味着我国经济增长从主要依靠基建、地产、产能过剩行业转向生物医药、高端制造为主的硬科技创新。引导资金涌向新兴产业和创新企业，这需要我国有强大的投资银行和完善的资本市场。全面注册制打开了优质科技创新型企业进入资本市场融资，提高直接融资规模与占比，推动产业转型与经济高质量发展，同时也为券商中长期价值重估带来想象空间。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2主要内容：此次发布的制度规则共165部，其中证监会发布的制度规则57部，证券交易所、全国股转公司、中国结算等发布的配套制度规则108部。内容涵盖发行条件、注册程序、保荐承销、重大资产重组、监管执法、投资者保护等各个方面。主要内容包括：一是精简优化发行上市条件。坚持以信息披露为核心，将核准制下的发行条件尽可能转化为信息披露要求。各市场板块设置多元包容的上市条件。二是完善审核注册程序。坚持证券交易所审核和证监会注册各有侧重、相互衔接的基本架构，进一步明晰证券交易所和证监会的职责分工，提高审核注册效率和可预期性。证券交易所审核过程中发现重大敏感事项、重大无先例情况、重大舆情、重大违法线索的，及时向证监会请示报告。证监会同步关注发行人是否符合国家产业政策和板块定位。同时，取消证监会发行审核委员会和上市公司并购重组审核委员会。三是优化发行承销制度。对新股发行价格、规模等不设任何行政性限制，完善以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制。四是完善上市公司重大资产重组制度。各市场板块上市公司发行股份购买资产统一实行注册制，完善重组认定标准和定价机制，强化对重组活动的事中事后监管。五是强化监管执法和投资者保护。依法从严打击证券发行、保荐承销等过程中的违法行为。细化责令回购制度安排。此外，全国股转公司注册制有关安排与证券交易所总体一致，并基于中小企业特点作出差异化安排。投资建议：随着全面注册制正式启动，证券行业整体向专业化、差异化、特色化发展，从短期来看，随着压制市场的风险因素得以缓释，市场情绪改善，券商板块有望迎来反转效应。从长期来看，作为我国经济转型的重要抓手，券商会长期受益于资本市场制度改革以及财富管理大时代的红利。建议关注风险管理能力、研究定价能力、业务布局方面均有优势且投行业务领先的龙头券商中信证券、中金公司，同时，也建议关注赛道独特的互联网券商东方财富以及财富管理特色鲜明的券商国联证券。风险提示：市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。相关研究报告：《全面实行注册制制度规则点评-券商全面迎来专业投行时代》——2023-02-02《证券行业2022年10月投资策略-券商板块超跌，关注估值修复》——2022-10-11《财富管理行业专题-黑石集团：另类投资领头羊》——2022-08-22《保险股价复盘：经济恢复下的弹性标的》——2022-06-16《财富管理行业专题-美国资本集团：以长期主义为信仰》——2022-06-13 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级类别级别说明股票投资评级买入股价表现优于市场指数20%以上增持股价表现优于市场指数10%-20%之间中性股价表现介于市场指数±10%之间卖出股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场指数10%以上中性行业指数表现介于市场指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032