中诚信国际行业评论 2023年2月 中诚信国际 造纸行业 行业展望 联络人 作者 企业评级部 向 岚 010-66428877 lxiang@ccxi.com.cn 陈光远 010-66428877 gychen@ccxi.com.cn 武心远 010-66428877 xywu01@ccxi.com.cn 其他联络人 王雅方 010-66428877 yfwang@ccxi.com.cn 龚天璇 010-66428877 txgong@ccxi.com.cn 杨傲镝 010-66428877 adyang@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 目录 摘要 1 分析思路 2 行业基本面 2 行业财务表现 8 结论 10 附表 11 结论 14 中国造纸行业展望，2023年2月 2022年以来，造纸行业内需不振而成本明显上升，纸企普遍业绩下滑，未来，国内需求随疫情管控政策转变或有望回暖，需关注纸企盈利修复情况；近年来造纸行业集中度持续上升，龙头企业市场地位稳固，信用基本面保持稳定，但部分企业债务规模较高，其流动性风险有待关注。 中国造纸行业的展望为稳定，中诚信国际认为，未来12~18个月该行业总体信用质量不会发生重大变化。 摘要：  2022年以来，造纸行业市场需求萎缩而成本持续上涨，行业景气度有所下行，纸企经营业绩下降；同时环保政策进一步升级，龙头企业依托技术、产能及资金等优势，市场地位愈发稳固。  在国内市场需求不振与原材料价格高企的背景下，各纸种价格走势不一，行业内企业经营普遍承压；随着疫情防控政策转变，国内市场需求有望回暖，但其对纸价的修复作用有待关注。  2022年以来，纸浆、煤炭及化工品等原材料价格处于高位，明显侵蚀纸企利润；未来，随着海外浆厂供应放量，木浆价格或有望回调，有助于缓解纸企的成本压力。中诚信国际将持续关注原材料价格变动对纸企盈利的影响。  2022年以来，海外需求旺盛而国内需求不振，导致我国成品纸出口规模大幅提升而进口规模下降，未来仍需关注海外需求变化及汇率波动对我国造纸企业的影响。  行业景气度下降导致造纸企业盈利及获现水平下降，相关偿债指标有所弱化，但龙头造纸企业市场地位相对稳固，其信用水平保持相对稳定；此外部分企业债务规模仍然较高，在行业经营承压的背景下，其流动性风险有待关注。 中诚信国际行业展望 中国造纸行业展望 2023年2月 2 一、 分析思路 造纸行业的信用基本面分析，主要是通过分析影响行业生产供给和下游需求变化的相关因素，叠加对原材料价格波动、政策、进出口等方面的分析，判断我国造纸行业的变化情况和发展趋势，同时，分析企业盈利能力和杠杆水平等信用基本面的变化情况。本文认为，造纸行业景气度与供需格局高度相关，且易受纸浆价格波动影响。近年来我国造纸行业集中度持续上升，2022年，以木浆为代表的主要原料价格持续上涨，而国内疫情多点爆发、消费疲软使得部分造纸企业经营业绩承压。短期来看，下游需求及纸浆价格波动导致纸企盈利波动幅度较大，但中长期来看禁塑令及双碳等政策驱动造纸行业向绿色转型，加速中小纸企市场出清，龙头企业竞争优势或将进一步增强，其信用水平保持稳定。但部分龙头企业因产能扩建，资本支出较大或过往业务扩张速度过快，导致债务规模较大，其流动性风险有待关注。 二、 行业基本面 2022年以来，造纸行业市场需求萎缩而成本持续上涨，行业景气度有所下行，纸企经营业绩下降；同时环保政策进一步升级，龙头企业依托技术、产能及资金等优势，市场地位愈发稳固 造纸行业是典型的顺周期行业，其景气程度与宏观经济走势呈现显著的正相关关系，且其波动相较宏观经济的波动更为剧烈。2022年以来，木浆等原材料价格持续上涨，而下游需求受疫情影响有所萎缩，导致行业景气度下滑。根据中国造纸协会统计数据显示，2022年1~10月，规模以上造纸和纸制品企业利润总额同比下降40.36%，行业面亏损升至26.76%。 图1：国内生产总值增速和造纸工业增加值增速对比 图2：近年来造纸及纸制品PPI增速情况（%） 数据来源：国家统计局，中诚信国际整理 数据来源：国家统计局，中诚信国际整理 我国造纸行业市场集中度低，行业内中小企业众多,但近年来随着龙头企业不断兼并和扩大产能，我国造纸行业集中度明显上升，2021年国内造纸行业CR10（按产量计算）为47.23%,较2017年上升7.28个百分点。新增产能方面，2022年市场需求不振导致部分纸企产能扩张速度有所放缓，其中上半年国内生活用纸新增产能96.7万吨，仅占国内全年计划投产产能的29%。同期，国内包装用纸新增产能755万吨，主要为前期项目完工投产。长期来看，龙头7.40%6.90%6.70%6.90%6.60%6.10%2.20%8.10%3.00%3.70%1.90%6.70%3.90%-0.70%4.80%3.20%6.30%-0.10%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%国内生产总值年度增速（%）造纸工业增加值增速（%）-10%-5%0%5%10%15%20%2016年1月2016年5月2016年9月2017年1月2017年5月2017年9月2018年1月2018年5月2018年9月2019年1月2019年5月2019年9月2020年1月2020年5月2020年9月2021年1月2021年5月2021年9月2022年1月2022年5月2022年9月 中诚信国际行业展望 中国造纸行业展望 2023年2月 3 企业仍规划较多产能新增计划，如广西自治区规划了12个主要造纸企业项目，合计新增制浆和造纸产能达2,510万吨。中诚信国际将持续关注头部企业持续扩产对行业供需格局的冲击。 图3：前十大造纸企业总产量与行业总产量比较情况 图4：近年来造纸龙头企业产能增加情况 数据来源：中国造纸协会，中诚信国际整理 数据来源：公开数据，中诚信国际整理 环保政策方面，近年来行业节能环保门槛持续提高。从政策影响来看，由于行业头部企业实力雄厚，可通过技术改造升级、产品创新、林浆纸一体化战略转型等策略，实现节能减排并扩大盈利空间，而一些中小型企业缺少足够资金实力进行技术改造升级，导致其减碳和节水成本较高，未来或将加速落后产能淘汰出清，推动行业整体持续向更加高效、集中和节能的方向发展。 表1：近年来造纸行业相关政策梳理 发布时间 政策名称 主要内容 2021.12 工信部发布《废纸加工行业规范条件》 对收集的废纸进行充分分拣，提高废纸综合利用效率和洁净度，废纸利用率不低于95%，废纸洁净率不低于98%，于2022年1月1日开始施行。 2022.6 工业和信息化部、水利部、国家发展改革委、财政部、住房城乡建设部、市场监管总局联合印发《工业水效提升行动计划》 提出到2025年全国万元工业增加值用水量较2020年下降16%，重点用水行业水效进一步提升，其中造纸行业主要产品单位取水量下降10%。 2022.7 工业和信息化部、国家发展改革委、生态环境部联合印发《工业领域碳达峰实施方案》 造纸行业建立农林生物质剩余物回收储运体系，研发利用生物质替代化石能源技术，推广低能耗蒸煮、氧脱木素、宽压区压榨、污泥余热干燥等低碳技术装备。到2025年，产业集中度前30位企业达75%，采用热电联产占比达85%；到2030年，热电联产占比达90%以上。 数据来源：公开资料，中诚信国际整理 2022年以来，在终端需求不振与原材料价格高企的双重压力下，主要纸种价格有所回落，行业企业经营普遍承压；随着疫情管控政策调整，国内需求或有所回暖，造纸企业后续经营业绩改善情况有待关注 造纸行业各细分产品用途各异，市场关联度较低，各子行业需求量波动不尽相同。目前纸及纸板按用途可以大致分为文化用纸、包装用纸、生活用纸和特种纸四类，从市场体量来看，包装用纸和文化用纸占据了绝大部分的市场份额。2021年，纸及纸板产销量分别为12,105万吨和12,648万吨，同比分别增长7.50%和6.94%，生产量增速略高于消费量，供需矛盾有所加34%36%38%40%42%44%46%48% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,0002017年2018年2019年2020年2021年前十大企业产量（万吨）造纸行业总产量（万吨）前十大企业产量占行业总产量比例（%）050010001500200025003000玖龙纸业金光纸业理文造纸山鹰国际太阳纸业晨鸣纸业2020年（万吨）2021年新增产能（万吨）2022年新增（万吨）在建（万吨） 中诚信国际行业展望 中国造纸行业展望 2023年2月 4 大。2022年1~11月，全国机制纸及纸板产量12,517.5万吨，同比增长1.19%，增速明显放缓。具体来看，受疫情影响包装用纸需求下滑，但同时行业内新增产能投放加剧供需矛盾；受双减政策影响，文化用纸产量呈持续下降态势；生活用纸在疫情下产量继续保持增长态势，特种纸产量略降。 图5：全国纸及纸板生产量情况 数据来源：中国造纸协会，中诚信国际整理 具体来看，2021年一季度文化用纸处于历史高位，但二季度以来，受素质教育双减政策收紧影响，文化用纸需求明显回落；2022年以来，受能耗双控影响供给收紧，进口木浆价格持续上涨，加之教材教辅订单陆续释放，文化用纸价格止跌回升。 白卡纸方面，2021年上半年，能源双控、原材料供应受限导致供给收紧，同时限塑令使得需求大幅增加，白卡纸价格快速上涨；下半年以来，由于太阳纸业和金光等白卡纸项目逐步投产，加之木浆价格下降，白卡纸价格明显回落。2022年以来，在木浆价格上涨推动及国内需求不振的背景下，白卡纸价格先扬后抑。其他包装用纸方面，2022年国内经济下行、海外出口订单外移以及供应端持续大幅增长等因素影响