2022年度业绩快报点评：Q4客流承压业绩低于预期，2023年离岛免税高景气业绩有望逐季兑现

证券研究报告·公司点评报告·旅游零售II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国中免（601888） 2022年度业绩快报点评：Q4客流承压业绩低于预期，2023年离岛免税高景气业绩有望逐季兑现 2023年02月05日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 210.96 一年最低/最高价 153.59/239.99 市净率(倍) 9.06 流通A股市值(百万元) 411,894.24 总市值(百万元) 436,446.50 基础数据 每股净资产(元,LF) 23.29 资产负债率(%,LF) 23.13 总股本(百万股) 2,068.86 流通A股(百万股) 1,952.48 相关研究 《中国中免(601888)：Q3疫情影响客流暂时承压，海口国际免税城开业孕育边际改善》 2022-10-30 《中国中免(601888)：国庆出行数据符合预期，关注海口国际免税城开业对海南赴岛游的催化作用》 2022-10-08 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 67,676 54,463 94,367 121,220 同比 29% -20% 73% 28% 归属母公司净利润（百万元） 9,654 5,025 13,231 15,444 同比 57% -48% 163% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 4.67 2.43 6.40 7.47 P/E（现价&最新股本摊薄） 45.21 86.86 32.99 28.26 [Table_Tag] 关键词：#困境反转 #稀缺资产 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2023年2月3日，中国中免发布2022年度业绩快报公告，公司预计2022年度实现营业收入544.63亿元，yoy-20%；营业利润76.05亿元，yoy-49%；归母净利润50.25亿元，yoy-48%。 ◼ 受全国大面积疫情和海南封控的影响，Q4业绩持续承压。根据快报及前三季度数据测算，2022Q4实现营业收入150.99亿元，yoy-17%；营业利润9.35亿元，yoy-32%；归母净利润3.98亿元，yoy-66%。受11/12月海南封控和12月全国大面积疫情的影响，2022Q4业绩低于预期。 ◼ 收入下滑幅度小于赴岛客流和离岛购物金额下滑幅度。受疫情影响，2022年第四季度海南赴岛客流量明显回落，2022Q4三亚+海口两机场旅客吞吐量合计440.3万人，比2021年同期-41%，较2019年同期客流恢复程度不到40%。根据海口海关披露数据，2022Q4海南离岛免税购物金额合计77.4亿元，比2021年同期-44%。公司整体收入下滑程度小于客流和整体离岛购物下滑幅度。 ◼ 春节旺季销售有望延续：春节后，目前三亚凤凰、海口美兰两机场日进港客流仍维持在7.5-8万的高位，考虑当前居民出行意愿恢复较好，我们认为2023Q1赴岛游及免税销售将维持高景气状态。根据我们对线上线下折扣跟踪来看，免税折扣较2022年Q4环比显著收窄，预计2023Q1有望恢复2022年Q1的34%高毛利水平，兑现较好的盈利状况。 ◼ 盈利预测与投资评级：海南客流的逐步恢复、疫情管控放开、国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速。中免市场地位稳固，随着海口国际免税城业绩持续爬坡、三亚海棠湾一期二号地于2023年投入运营，公司将重新进入市场份额提升通道，中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复。考虑海口国际免税城投运及出境游修复过程中机场租金上涨，将2022-2024年盈利预期下调至50.25/132.31/154.44亿元（前值72.47/141.31/160.46亿元），对应2022-2024年PE估值为87/33/28倍。疫情短期影响不改中长期趋势，边际改善有望逐步释放，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：疫情反复、宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期等。 -26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%2022/2/72022/6/72022/10/52023/2/2中国中免沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 中国中免三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 38,542 39,500 58,117 81,784 营业总收入 67,676 54,463 94,367 121,220 货币资金及交易性金融资产 16,856 15,969 25,982 44,471 营业成本(含金融类) 44,882 38,250 64,641 84,854 经营性应收款项 454 197 328 346 税金及附加 1,839 1,276 2,170 2,788 存货 19,725 22,187 30,081 34,417 销售费用 3,861 4,535 7,936 9,127 合同资产 0 0 0 0 管理费用 2,250 2,110 2,363 2,552 其他流动资产 1,507 1,147 1,727 2,550 研发费用 0 0 0 0 非流动资产 16,932 17,030 17,060 16,873 财务费用 -43 414 -71 -191 长期股权投资 992 992 992 992 加:其他收益 278 154 266 342 固定资产及使用权资产 6,126 5,526 4,960 4,376 投资净收益 162 186 323 414 在建工程 2,890 3,690 4,390 4,890 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 2,401 2,398 2,395 2,392 减值损失 -522 -794 -790 -688 商誉 822 822 822 822 资产处置收益 1 3 6 7 长期待摊费用 812 762 712 662 营业利润 14,804 7,427 17,130 22,165 其他非流动资产 2,889 2,839 2,789 2,739 营业外净收支 -3 -13 -10 -7 资产总计 55,474 56,530 75,178 98,657 利润总额 14,801 7,414 17,120 22,158 流动负债 17,136 15,053 19,320 24,630 减:所得税 2,437 1,347 2,739 3,988 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,957 1,957 1,957 1,957 净利润 12,365 6,068 14,381 18,170 经营性应付款项 5,889 5,388 6,119 8,045 减:少数股东损益 2,711 1,043 1,150 2,725 合同负债 1,372 1,530 1,939 2,546 归属母公司净利润 9,654 5,025 13,231 15,444 其他流动负债 7,919 6,178 9,305 12,082 非流动负债 3,546 3,546 3,546 3,546 每股收益-最新股本摊薄(元) 4.67 2.43 6.40 7.47 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 14,598 8,440 17,512 22,229 租赁负债 3,487 3,487 3,487 3,487 EBITDA 16,120 9,719 18,758 23,493 其他非流动负债 60 60 60 60 负债合计 20,682 18,599 22,866 28,176 毛利率(%) 33.68 29.77 31.50 30.00 归属母公司股东权益 29,619 31,715 44,945 60,390 归母净利率(%) 14.26 9.23 14.02 12.74 少数股东权益 5,173 6,216 7,366 10,092 所有者权益合计 34,791 37,930 52,312 70,481 收入增长率(%) 28.67 -19.52 73.27 28.46 负债和股东权益 55,474 56,530 75,178 98,657 归母净利润增长率(%) 57.23 -47.95 163.32 16.73 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 8,329 3,363 11,093 19,272 每股净资产(元) 15.17 15.33 21.72 29.19 投资活动现金流 -2,318 -1,201 -959 -662 最新发行在外股份（百万股） 2,069 2,069 2,069 2,069 筹资活动现金流 -3,817 -3,050 -121 -121 ROIC(%) 36.49 16.52 29.09 27.27 现金净增加额 1,998 -887 10,013 18,489 ROE-摊薄(%) 32.59 15.84 29.44 25.57 折旧和摊销 1,522 1,279 1,247 1,264 资产负债率(%) 37.28 32.90 30.42 28.56 资本开支 -2,153 -1,387 -1,281 -1,077 P/E（现价&最新股本摊薄） 45.21 86.86 32.99 28.26 营运资本变动 -6,494 -4,722 -5,128 -556 P/B（现价） 13.91 13.76 9.71 7.23 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指