欧央行1月加息点评：欧央行强硬加息

要点 北京时间2月2日晚，欧央行继续大幅加息50bp，符合我们的预期，主要再融资利率上调至3.00%，隔夜存款利率上调至2.50%，隔夜贷款利率上调至3.25%。2022年7月至今，欧央行五次加息，累计300bp，利率已经达到2008年以来新高。我们认为，欧央行仍将保持强硬鹰派态度，继续“大幅稳步”加息。欧洲经济可能呈现经济衰退和通胀回落同时进行，加速从滞胀向衰退转变。 欧央行行长拉加德对继续加息的前瞻指引较为明确。在欧央行12月加息点评中，我们认为“欧央行2023年2月和3月可能分别加息50bp，然后二季度再累计加息50bp，将主要再融资利率提升至4.00%。”现在欧央行的前瞻指引和我们的预期完全一致。 欧央行正在以创历史记录的速度急剧缩表。2022年10月至2023年1月，四个月时间内欧央行累计缩表9161.20亿欧元，较2022年6月88359.87亿欧元的资产总额最高峰减少了10.6%。欧央行缩表主要集中于对信用机构的欧元借款。 欧央行加息幅度反超美联储，欧元上行而美元下行。同一日，美联储将加息幅度放缓至25bp，而欧央行仍将继续保持50bp的加息力度，美国和欧洲的货币政策差异化。欧元区公债收益率上涨，而美债收益率下跌，欧美利差正在缩小，导致欧元升值，美元贬值。随着美元贬值，美国输入性通胀压力升高，或将成为美国通胀反弹的原因之一。 欧美通胀虽然见顶回落，但依然处于高位。欧元区核心HICP同比仍维持在5.2%，并未下降。能源价格下跌是近两个月通胀回落的主要原因。但近期，国际油价已经止跌。我们认为，潜在的通胀指标依然很高，比如工资增速、需求增速等，通胀的演变较为不确定。中国经济复苏及中日央行扩表可能对全球通胀形成上行压力。 风险提示：欧央行超预期加息、信用事件集中爆发、俄罗斯进一步中断能源供应、俄乌冲突恶化。 1.欧央行如预期加息50bp 北京时间2月2日晚，欧央行继续大幅加息50bp，符合我们的预期，主要再融资利率上调至3.00%，隔夜存款利率上调至2.50%，隔夜贷款利率上调至3.25%。2022年7月至今，欧央行五次加息，累计300bp，利率已经达到2008年以来新高。欧央行表示“鉴于潜在通胀压力，管理委员会拟在3月的下一次货币政策会议上再加息50个基点，届时将评估其货币政策的后续路径。”我们认为，欧央行仍将保持强硬鹰派态度，继续“大幅稳步”加息。欧洲经济可能呈现经济衰退和通胀回落同时进行，加速从滞胀向衰退转变。 图1：欧央行1月加息50bp 欧央行行长拉加德对继续加息的前瞻指引较为明确。拉加德在新闻发布会上表示“欧央行官员大体同意，2月和3月各加息50bp是合理的”，说明3月大概率仍将加息50bp。 而拉加德也明确“尽管可能从5月起放缓加息，欧央行仍不可能在那时就停止加息。”在《过早放慢加息、高通胀或持续更久》的欧央行12月加息点评中，我们认为“欧央行2023年2月和3月可能分别加息50bp，然后二季度再累计加息50bp，将主要再融资利率提升至4.00%。”现在欧央行的前瞻指引和我们的预期完全一致。 表1：会议表述 欧央行正在以创历史记录的速度急剧缩表。2022年12月，欧央行资产总额减少了5156.45亿欧元，创造了单月欧央行资产减持规模的新纪录。此前记录是2013年2月减少了1799.58亿欧元。2022年10月至2023年1月，四个月时间内欧央行累计缩表9161.20亿欧元，较2022年6月88359.87亿欧元的资产总额最高峰减少了10.6%。作为对比，美联储2022年5月至2023年1月，九个月时间内才累计缩表4676.70亿美元，较资产最高峰减少了5.2%。可见，欧央行的缩表速度远高于美联储。 图2：欧央行资产总额 欧央行缩表主要集中于对信用机构的欧元借款。2022年12月，欧央行对信用机构的欧元借款减少了4974.94亿欧元，占当月资产减持总额的96.5%，而对欧元区居民证券仅仅减持了71.05亿欧元。2021年1月，欧央行对信用机构的欧元借款继续减少651.53亿欧元，而持有的欧元区居民证券反而增加了79.48亿欧元。我们认为，相较于直接减持欧元区居民证券，减少对信用机构的欧元借款规模是一种较为间接的收紧货币的方式，可以减轻债券市场的利率波动风险。但是，金融机构信贷的大幅收紧最终还是会导致利率上行。 图3：欧央行对信用机构欧元借款和欧元证券 欧央行加息幅度反超美联储，欧元上行而美元下行。同一日，美联储将加息幅度放缓至25bp，而欧央行仍将继续保持50bp的加息力度，美国和欧洲的货币政策差异化。欧元区公债收益率上涨，而美债收益率下跌，欧美利差正在缩小，导致欧元升值，美元贬值。2月2日，欧元兑美元回升至1.09，而去年9月末一度跌至0.96。随着美元贬值，美国输入性通胀压力升高，或将成为美国通胀反弹的原因之一。 图4：欧元兑美元 图5：欧美利差 2.IMF强调过早放缓加息不利于控通胀 2月2日，美联储放缓加息当天，IMF就强调“各国央行必须确保政策在足够长的时间内保持适当的紧缩，以持久地将通胀拉回到目标水平。宽松的金融环境对央行构成挑战。 服务业通胀和工资调整更为缓慢。各国央行必须避免误读商品价格的大幅下跌，避免在服务业通胀和工资增长明显放缓之前放松政策。各国央行必须坚决打击通货膨胀。总体通胀率和核心通胀率都仍然过高。” 欧美通胀虽然见顶回落，但依然处于高位。1月欧元区HICP同比8.5%，前值9.2%。但是，欧元区核心HICP同比仍维持在5.2%，并未下降。在《美国12月通胀点评》中，我们指出，能源价格下跌是近两个月通胀回落的主要原因。欧洲CPI下降但核心CPI横向移动，也说明能源价格下跌是通胀回落的主因。但近期，国际油价已经止跌。我们认为，潜在的通胀指标依然很高，比如工资增速、需求增速等，通胀的演变较为不确定。 图6：欧美通胀 中国经济复苏及中日央行扩表可能对全球通胀形成上行压力。在欧央行《综合货币政策决定和声明》中，欧央行直接指出“中国经济强于预期的反弹可能提振大宗商品价格和国外需求”。美国制造业PMI新出口订单指数49.4%，大幅回升3.2个百分点。中国央行自2022年8月后开始扩表，同时人民币在2022年11月开始快速升值，中国经济复苏必定会增加全球范围内的商品需求，减慢全球通胀下行的速度。 图7：中国货币当局资产 风险提示 欧央行超预期加息、信用事件集中爆发、俄罗斯进一步中断能源供应、俄乌冲突恶化。