请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外 研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 房地产 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ 市场数据 报告日期 2016.03.15 收盘价(港元) 19.42 总股本(亿股) 110.39 港股股本(亿股) 13.15 总市值（亿港元） 3078.77 港股值（亿港元） 255.36 股东净资产(亿元) 1001.8 总资产(亿元) 6114.9 每股净资产(元) 10.73 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 ＃emailAuthor＃ 海外房地产研究 高级分析师：鲁衡军 注册国际投资分析师CIIA luhj@xy zq.com.hk SFC：AZF126 SAC：S0190515010004 ＃assAuthor＃ 联系人：宋健 songjian@xy zq.com.cn ＃dy Stockcode＃ 02202 .HK ＃dy Comp any＃ 万科企业 ＃title＃ 业绩符合预期，股权争夺接近尾声 ＃createTime1＃ 2016年03月15日 主要财务指标 会计年度：31/12 2012A 2013A 2014A 2015A 营业收入（百万元） 96,860 127,454 137,994 184,318 增长率(%) 43.1% 31.6% 8.3% 33.6% 毛利 31,406 34,639 34,635 45,692 毛利率 32.4% 27.2% 25.1% 24.8% 上市公司股东净利润 12,551 15,119 15,745 18,119 增长率(%) 30.4% 20.5% 4.1% 15.1% 净利率 13.0% 11.9% 11.4% 9.8% 每股收益（元） 1.14 1.37 1.43 1.64 每股股息（元） 0.18 0.41 0.50 0.72 数据来源：公司资料，兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  2015年年度业绩符合预期。2015年万科营业收入1843.2亿元人民币（下同），同比增长33.6%；毛利为456.92亿元，同比增长24.8%，毛利率由去年同期的25.1%降至24.8%。上市公司股东应占净利润为181.2亿元，同比增长15.1%。每股基本盈利为1.64元，同比增长14.8%，业绩符合预期。公司末期派息每股0.72元，派息率增加至43.87%。  合约销售额创新高。万科2015年合约销售额为2614亿元，同比增长20.7%，创销售额新高，公司的市场占有率首次达到3%。同时公司在2015年积极补充土地，总计获得105个项目，2201万平米的土地储备，相当于全年的合约销售面积。截至2015年底，公司总计土地储备5477万平米，权益面积达到3976万平米。  我们的观点。万科仍然是中国最好的房地产公司之一。在住宅开发主业稳定发展的同时，公司积极探索新业务，包括社区服务，物流地产等方面，运用新模式提高管理能力和效率，如小股操盘等。随着股权争夺进入尾声，公司若能保持一个稳定股东结构，充分利用公司的品牌、规模以及产品优势，必将为股东创造更多的价值。  风险提示。地产去库存不及预期，与深圳地铁合作有不确定性。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文  2015年年度业绩符合预期。2015年万科营业收入1843.2亿元人民币（下同），同比增长33.6%；毛利为456.92亿元，同比增长24.8%，毛利率由去年同期的25.1%降至24.8%。上市公司股东应占净利润为181.2亿元，同比增长15.1%。每股基本盈利为1.64元，同比增长14.8%，业绩符合预期。公司末期派息每股0.72元，派息率增加至43.87%。  合约销售额创新高。万科2015年合约销售额为2614亿元，同比增长20.7%，创销售额新高，公司的市场占有率首次达到3%。同时公司在2015年积极补充土地，共计获得105个项目，2201万平米的土地储备，相当于全年的合约销售面积。截至2015年底，公司总计土地储备5477万平米，权益面积达到3976万平米。  新业务进展势头猛。公司的物业服务已经进入中国64个城市，管理面积在2015年增长107.8%达到2.1亿平米。公司在商业物业领域也获取21个项目。2015年万科成立了物流地产开发公司，进入22个城市，获取29个项目，总计物流建筑面积达到300万平米，累计与业内200多个客户建立合作关系。公司的物流业务将主要为电子商务、快递等行业客户提供服务。  财务状况稳定。截至2015年底，公司的净负债率为19.3%，大大低于行业平均水平。公司的融资成本很低，在2015年成功发行的一笔50亿元人民币公司债的利率低至3.5%。公司也不断提升运营能力，2015年管理费用率降至1.58%，位于行业顶尖水平。  引入深圳地铁。万科拟向深圳地铁发行股份收购后者在深圳的土地资产，预计总额为400-600亿元人民币之间，深圳地铁将有可能成为万科第一大股东。深圳地铁是深圳市国资委直属的国有独资大型企业，经营业务主要有城市轨道交通项目的投融资、建设运营等，总资产高达2400亿元。深圳地铁在深圳地铁沿线拥有大量可开发土地，地铁上盖物业抗周期能力比较大，产品溢价能力高，目前深圳轨道交通的交通分担率仅为28%，离发达国家同等级别城市的90%以上仍然有很大发展空间。若两者能成功合作，将会大大增强万科的实力。  我们的观点。万科仍然是中国最好的房地产公司之一。在住宅开发主业稳定发展的同时，公司积极探索新业务，包括社区服务，物流地产等方面，运用新模式提高管理能力和效率，如小股操盘等。随着股权争夺进入尾声，公司若能保持一个稳定股东结构，充分利用公司的品牌、规模以及产品优势，必将为股东创造更多的价值。  风险提示。地产去库存不及预期，与深圳地铁合作有不确定性。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 表1、万科企业2015年全年业绩主要财务指标变动情况 （单位：千元RMB） 2014 2015 变动 评价 收入 137,994,043 184,317,543 33.6% 结算面积1704万平米，同比增长35.4%。 销售成本 -103,359,135 -138,625,598 34.1% 毛利 34,634,908 45,691,945 31.9% 其他收入 3,465,009 3,431,620 -1.0% 分销成本 -4,521,889 -4,138,274 -8.5% 管理费用 -3,985,833 -4,853,224 21.8% 管理费用率已经降至行业第二 其他经营开支 -101,710 -229,477 125.6% 经营利润 29,490,485 39,902,590 35.3% 财务费用 -1,546,798 -1,778,974 15.0% 应占联营公司利润减亏损 1,566,326 1,383,361 -11.7% 应占合营公司利润减亏损 476,809 1,009,731 111.8% 税前利润 29,986,822 40,516,708 35.1% 所得税 -10,699,298 -14,567,270 36.2% 年度利润 19,287,524 25,949,438 34.5% 以下人士应占： 本公司股东 15,745,454 18,119,406 15.1% 非控股权益 3,542,070 7,830,032 121.1% 基本每股盈利 1.43 1.64 14.7% 数据来源:公司资料，兴业证券研究所 2015年度业绩会Q&A Q1、公司的营收增速和净利润增速什么时候可以做到同步？营改增对公司财务的影响？ 目前公司很多项目采用小股操盘的模式，导致少数股东权益占比比较大，盈利的增速低于营收的增速，这种模式的好处是增加公司股东回报率，经营风险降低，充分利用了公司在专业上的优势，成本更低，由于品牌溢价，销售均价高于周边竞争对手，公司未来会继续执行小股操盘的策略，利润率会保持稳定，股东应占利润的比例将有小幅提升。 目前营改增的细则还没出来，但是参考其他行业在执行该项改革的先例，公司认为对公司的影响不大，至少不会增加财务成本。 Q2、今年公司的派息比较多，未来的派息策略是什么？ 公司学习的榜样是美国的铁狮门，主要利用自己的专业能力，凭借品牌、成本控制等来提升项目价值，这样需要的资本金就不会大多，公司会把更多的钱回馈给股东。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 Q3、公司对三、四线城市的房价怎么看？对公司有哪些影响？ 从公司的土地储备来看，30%位于一线城市，60%位于二线城市，仅10%位于三线城市，因此，三、四线城市的房价低迷对公司影响不大。从过去三年（2012-2014年）城市土地出让情况来看，三四线城市的土地供应量是销售面积的7倍，因此属于库存严重过剩，接下来将会有一个去库存的过程。另外，从成本方面来看，住房的建安成本等刚性成本将会进一步提升，三、四线城市的房价未来还有提升的空间。 Q4、想了解公司与深圳地铁的合作？ 从前面数据的分析，深圳轨道交通对城市交通的分担率来看仍然有很大的提升空间，因此，相应的地铁上盖物业有会有很大的需求。目前公司已经有40多个在建的地铁上盖物业，这些项目虽然工程难度大一些，但是盈利能力强，房价也有很强的抗周期性。深圳目前的轨道交通只有178公里，长远规划要达到1000公里，公司会抓住这个机会。 Q5、公司怎么看一线城市尤其是深圳的房价？ 公司过去做过一些研究，从几个指标如城市开发率、居住用地面积占比，工业用地占比等来看，中国的一线城市开发率仍然较低，工业用地的占比较高，因此未来还有很大的发展空间。一个城市的房价是跟这个国家的经济发展状况息息相关的，随着经济发展阶段的上升，一线核心城市的房价也会随之上涨。目前北京、上海中心区域的房价已经和纽约基本持平，这是一个比较合理的水平，未来如果继续上涨，达到纽约房价的2-3倍，那整体风险就比较高了。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 - 跟踪报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 推 荐：相对表现优于市场； 中 性：相对表现与市场持平 回 避：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 买 入：相对大盘涨幅大于15% ； 增 持：相对大盘涨幅在5%～15%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%； 减 持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengy p @xy zq.com.cn 上海地区销售经理 姓名 办公电话 邮箱 姓名 办公电话 邮箱 罗龙飞 021-38565795 luolf@xy zq.com.cn 盛英君 021-38565938 shengy j@xy zq.com.cn 杨忱 02