龙头Q4增长显韧性，23年利润改善值期待

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 1月16日公司发布2022年年度业绩预增公告，预计2022年全年实现营收214.6~235.1亿元，同比+5.0%~15.0%；实现归母净利润26.7~28.0亿元，同比+0.0%~5.0%。其中4Q预计实现营收51.9~72.4亿元，同比-14.0%~+19.9%；实现归母净利润6.8~8.1亿元，同比+22.3~46.4%，扣非归母净利润5.9~7.2亿元，同比+18.7%~44.0%。整体来看，在外部经营环境压力较大的情况下，龙头业绩增长韧性充分显现。 经营分析 4Q疫情扰动，收入增长仍显韧性：以公司收入预告增长中枢叠加渠道调研跟踪来看，预计公司4Q整体收入仍能实现小幅增长。在地产竣工仍未改善叠加疫情明显扰动下，预计品类方面，公司衣柜（含配套品）依托多品类连带销售，客单价提升持续带动整体增长。渠道方面，整装渠道逐渐成为重要的流量抓手，依托模式持续迭代，此渠道预计4Q仍实现理想增长。整体来看，公司延续既定发展方向，在外部经营环境压力下，优异的执行力确保公司增长显现韧性。 提价落地叠加降本增效带动4Q利润同比改善：以公司净利润预告中枢来看，公司4Q净利率达11.9%，去年同期仅9.1%，同比显著改善，一方面由于去年原材料成本压力使得利润基数相对较低，另一方面公司8月起产品整体提价约0.8%，提价效应在4Q充分体现，并且公司持续推动控本增效。 23年经营环境改善，实现较优增长可期：23年随着疫情影响消退、地产竣工改善，整体家居需求将逐步释放，整体经营环境有望明显改善。收入端来看，公司延续“拓渠道、抢流量、增单值、扩份额”的总基调，依托渠道模式持续创新，恢复较优增长可期。利润端来看，23年随着成本压力缓解，公司内部费用投入精准控制，利润有望延续改善趋势。 盈利预测、估值与评级 我们维持此前盈利预测，预计公司2022/2023/2024年EPS为4.49/5.39/6.24元，当前股价对应PE分别为30/25/22倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料大幅上涨，整装渠道竞争加剧；竣工速度不及预期。 公司基本情况（人民币） 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,740 20,442 22,386 25,988 30,150 营业收入增长率 8.91% 38.68% 9.51% 16.09% 16.02% 归母净利润(百万元) 2,063 2,666 2,737 3,281 3,800 归母净利润增长率 12.13% 29.23% 2.69% 19.84% 15.83% 摊薄每股收益(元) 3.429 4.376 4.494 5.385 6.238 每股经营性现金流净额 6.44 6.42 5.53 7.54 8.66 ROE(归属母公司)(摊薄) 17.30% 18.50% 16.77% 17.68% 17.98% P/E 39.22 33.71 30.40 25.36 21.90 P/B 6.78 6.24 5.10 4.48 3.94 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,00 081.0 0101.00121.00141.00161.00220117人民币(元)成交金额(百万元)成交金额欧派家居沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 1 3,533 1 4,740 2 0,442 2 2,386 2 5,988 3 0,150 货币资金 1,467 4,427 6,562 7,225 8,151 9,469 增长率 8.9% 38.7% 9.5% 16.1% 16.0% 应收款项 651 836 1,313 1,346 1,501 1,659 主营业务成本 -8,684 -9,579 -13,978 -15,233 -17,674 -20,529 存货 846 809 1,463 1,419 1,598 1,856 %销售收入 64.2% 65.0% 68.4% 68.0% 68.0% 68.1% 其他流动资产 3,489 2,179 1,905 1,960 1,989 2,024 毛利 4,850 5,161 6,463 7,154 8,314 9,621 流动资产 6,452 8,250 11,243 11,950 13,240 15,008 %销售收入 35.8% 35.0% 31.6% 32.0% 32.0% 31.9% %总资产 43.6% 43.8% 48.1% 47.1% 47.8% 49.4% 营业税金及附加 -88 -111 -143 -168 -208 -241 长期投资 113 318 1,720 1,720 1,720 1,720 %销售收入 0.7% 0.8% 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 6,654 7,631 6,996 7,740 8,491 9,127 销售费用 -1,310 -1,147 -1,386 -1,612 -1,819 -2,111 %总资产 44.9% 40.5% 29.9% 30.5% 30.7% 30.1% %销售收入 9.7% 7.8% 6.8% 7.2% 7.0% 7.0% 无形资产 1,167 1,522 1,144 1,424 1,589 1,751 管理费用 -939 -961 -1,131 -1,231 -1,429 -1,658 非流动资产 8,362 10,593 12,150 13,439 14,455 15,353 %销售收入 6.9% 6.5% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% %总资产 56.4% 56.2% 51.9% 52.9% 52.2% 50.6% 研发费用 -642 -699 -908 -1,030 -1,169 -1,357 资产总计 1 4,814 1 8,844 2 3,393 2 5,390 2 7,695 3 0,361 %销售收入 4.7% 4.7% 4.4% 4.6% 4.5% 4.5% 短期借款 53 1,627 2,402 2,700 1,922 995 息税前利润（EBIT） 1,870 2,242 2,896 3,113 3,688 4,255 应付款项 2,688 2,547 3,712 3,444 3,945 4,555 %销售收入 13.8% 15.2% 14.2% 13.9% 14.2% 14.1% 其他流动负债 539 1,753 2,170 2,340 2,691 3,090 财务费用 70 35 115 -40 26 64 流动负债 3,280 5,926 8,285 8,484 8,558 8,640 %销售收入 -0.5% -0.2% -0.6% 0.2% -0.1% -0.2% 长期贷款 406 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 1,568 992 699 581 581 581 公允价值变动收益 5 22 52 0 0 0 负债 5,255 6,918 8,984 9,065 9,139 9,221 投资收益 24 37 21 20 20 20 普通股股东权益 9,559 11,925 14,409 16,325 18,556 21,140 %税前利润 1.2% 1.6% 0.7% 0.6% 0.5% 0.5% 其中：股本 420 602 609 609 609 609 营业利润 2,105 2,407 3,060 3,173 3,805 4,409 未分配利润 5,623 7,150 9,074 10,990 13,221 15,805 营业利润率 15.6% 16.3% 15.0% 14.2% 14.6% 14.6% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 14 5 15 10 10 10 负债股东权益合计 1 4,814 1 8,844 2 3,393 2 5,390 2 7,695 3 0,361 税前利润 2,119 2,413 3,075 3,183 3,815 4,419 利润率 15.7% 16.4% 15.0% 14.2% 14.7% 14.7% 比率分析 所得税 -279 -350 -411 -446 -534 -619 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 13.2% 14.5% 13.4% 14.0% 14.0% 14.0% 每股指标 净利润 1,839 2,063 2,664 2,737 3,281 3,800 每股收益 4.378 3.429 4.376 4.494 5.385 6.238 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 每股净资产 22.750 19.825 23.654 26.799 30.462 34.703 归属于母公司的净利润 1 ,839 2 ,063 2 ,666 2 ,737 3 ,281 3 ,800 每股经营现金净流 5.113 6.438 6.420 5.533 7.543 8.660 净利率 13.6% 14.0% 13.0% 12.2% 12.6% 12.6% 每股股利 1.000 0.750 1.090 1.348 1.723 1.996 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.24% 17.30% 18.50% 16.77% 17.68% 17.98% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 12.42% 10.95% 11.39% 10.78% 11.85% 12.52% 净利润 1,839 2,063 2,664 2,737 3,281 3,800 投入资本收益率 14.39% 13.56% 14.84% 14.00% 15.42% 16.46% 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 439 568 696 706 804 922 主营业务收入增长率 17.59% 8.91% 38.68% 9.51% 16.09% 16.02% 非经营收益 35 94 61 70 21 -6 EBIT增长率 8.21% 19.89% 29.12% 7.51% 18.49% 15.35% 营运资金变动 -165 1,148 490 -143 490 559 净利润增长率 17.02% 12.13% 29.23% 2.69% 19.84% 15.83% 经营活动现金净流 2 ,148 3 ,873 3 ,911 3 ,371 4 ,595 5 ,275 总资产增长率 33.21% 27.20% 24.14% 8.54% 9.08% 9.63% 资本开支 -1,830 -1,883 -1,231 -1,976 -1,810 -1,810 资产管理能力 投资 -2,851 -576 -916 0 0 0 应收账款周转天数 10.4 13.6 14.4 16.5 16.0 15.0 其他 27 121 82 20 20 20 存货周转天数 31.3 31.5 29.7 34.0 33.0 33.0 投资活动现金净流 -4,654 -2,337 -2,065 -1,956 -1,790 -1,790 应付账款周转天数 30.9 37.8 41.3 43.0 42.0 42.0 股权募资 0 0 2 0