请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2023年01月09日 证券研究报告•公司深度报告 买入 （维持） 当前价： 3.62元 京东方Ａ（000725） 电子 目标价： 5.40元（6个月） 周期成长双轮驱动，面板龙头反转在即 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王谋 执业证号：S1250521050001 电话：0755-23617478 邮箱：wangmou@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 381.96 流通A股(亿股) 364.69 52周内股价区间(元) 3.24-5.18 总市值(亿元) 1,382.71 总资产(亿元) 4,497.27 每股净资产(元) 3.35 相关研究 [Table_Report] 1. 京东方A（000725）：周期成长双轮驱动，面板龙头动力强劲 (2022-01-24) [Table_Summary]  推荐逻辑：1）全球高通胀影响趋弱、疫情防控政策优化，叠加国内地产政策企稳，自2022年9月下旬起，32寸TV面板价格已经提升至29美元并保持稳定，面板产业迎来温和复苏信号，周期有望见底。2）韩厂LCD产线退出进程加快，台厂产能转IT决心坚定，行业产能供给和市场竞争改善，京东方作为全球LCD龙头，2025年产能与产能面积市占率将分别提升至18%/25%，收购华灿光电与入股荣耀两项动作将进一步提升公司在MLED与手机领域的地位，公司议价能力与盈利能力中枢预计将进一步提升；3）OLED产线稼动率提升至60%，并预计将在2024年成为北美大客户主要供应商之一，有望扭亏。  22Q4面板价格维稳，2023年有望迎来反转。2022年，多重因素叠加导致面板行业持续下行。6月开始，大陆面板厂商开始主动大幅下调稼动率，截至目前，供给端的控产见效明显，供需缓和，TV面板价格止跌。2022年底，在传统购物季和体育赛事带动下，渠道端和品牌端的库存得到较好消化；三星供应链亦在Q3末恢复正常。2023年，在全球高通胀影响趋弱、地区冲突停止、中国防控措施缓解等预期带动下，面板行业有望迎来反转机会。  受益于行业产能供给和竞争改善，公司盈利中枢和控产控价能力提升，在上行周期中，盈利能力将优于同行。2022年起，随着韩厂LCD面板产线的清退，以及台厂将低世代线产线加速转为IT产能，全球LCD面板产能将进一步向陆厂集中，公司作为行业龙头，控产控价能力以及盈利中枢预计将进一步得到提升。同时，由于产线灵活度高，公司可积极进行结构优化，2022H1 TV/IT/手机及其他面板占比分别调至约20%/45%/35%，未来预计亦将根据下游需求和竞争格局动态调整产能。2023Q1，面板有望进入新一轮上行周期，由于规模与产品结构的优势，叠加公司收购华灿光电与入股荣耀两项动作带来的在MLED与手机领域的地位提升，公司盈利能力预计将优于同行。  公司OLED产线稼动率提升至六成，在手机大客户出货占比提升，规模效应下有望扭亏。OLED在手机端快速渗透：出货量占比2021年超30%，2025年有望超50%。2021年，公司OLED实现了在主流手机品牌客户的导入；2022年，随着公司成都、绵阳、重庆3条OLED产线产能释放，合计月产能预计将达到144K。此外，公司B12重庆产线第三期也计划将其OLED应用领域从手机延展至IT和车载，预计将扩大在IT和车载OLED显示屏的市占率。2023年，公司稼动率有望保持在六成以上，出货量有望超1亿片，OLED预计将扭亏。  盈利预测与投资建议：预计公司23/24年归母净利润同比增速分别为184.4%/ 100.7%。考虑到公司灵活的LCD产线结构、OLED减亏以及车载等新应用场景的旺盛需求，给予23年20倍PE，对应目标价5.40元，维持“买入”评级。  风险提示：OLED产能爬坡不及预期；下游需求恢复不及预期；疫情反复风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 219309.80 174008.53 241865.73 296106.05 增长率 61.79% -20.66% 39.00% 22.43% 归属母公司净利润（百万元） 25830.94 3570.89 10156.74 20384.00 增长率 412.96% -86.18% 184.43% 100.69% 每股收益EPS（元） 0.67 0.09 0.27 0.53 净资产收益率ROE 14.00% 2.15% 5.80% 10.67% PE 5.39 38.72 13.61 6.78 PB 0.97 1.14 1.07 0.96 数据来源：Wind，西南证券 -4 0%-3 0%-2 0%-1 0%0%10%22- 0122- 0222- 0322- 0422- 0522- 0622-0722- 0822-0922- 1022- 1122- 12京东方A 沪深300 公司深度报告 / 京东方Ａ（000725） 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设 假设1：显示器件-LCD显示器件业务：由于全球LCD面板竞争格局改善，大陆面板厂商议价权提升以及控产能力提升，预计未来公司将主动保持非满产稼动率以主动控产，我们预计2022-2024年，公司LCD产线稼动率分别为75%/82%/85%。2022年LCD面板价格下调幅度较大，预计22Q4开始，未来LCD面板价格将逐渐回暖至正常水位，我们预计2022-2024年，公司LCD AAP（单位面积均价）分别-20%/+10%/+5%，年平均稼动率分别为75%/82%/85%。 假设2：显示器件-OLED显示器件业务：公司OLED产线趋于成熟，订单增加，预计2022-2024年稼动率将分别提升为53%/70%/75%。2022年，公司OLED业务受到安卓手机需求疲软影响，单价下滑较多，随着未来下游消费需求的恢复，我们预计2022-2024年，公司OLED AAP分别-35%/+10%/5%，年平均稼动率分别为53%/70%/75%。 假设3：其他业务：智慧健康业务将持续受益于物联网发展，有望构架更完善的智慧健康管理生态系统；智慧系统创新产品将受益于AI和大数据的普及，更好地软硬结合；传感器及解决方案业务将持续深挖医疗、交通、消费电子、通信、工业传感器等不同领域。我们预计以上业务均将稳定发展。 我们区别于市场的观点 我们认为市场低估了面板行业回暖的时间节点，以及本轮周期面板估值的反弹力度。进入22Q4，供给端，面板厂商控产见效，且由于本轮周期人为干预稼动率决心大，预计中短期内将维持60%出头的较低稼动率。在年底国内外传统购物季节以及世界杯赛事的带动下，9-10月初渠道端和品牌端的库存得到较好消化，三星供应链亦在Q3末恢复正常。22Q4，各领域面板价格稳中有升。不同于前几轮周期，即将进入的本轮上行周期将伴随韩厂和台厂的双重加速退出LCD TV产线、以及陆厂新开产能增速的放缓，大陆龙头厂商对于LCD TV产能的控产能力将显著提升，我们认为本轮周期面板龙头估值将具备较好反弹力度。 股价上涨的催化因素 TV面板价格稳定回暖、消费复苏超预期、公司在美国大客户手机份额进一步提升。 估值和目标价格 我们选取了行业内3家主流可比公司，分别是深天马A、TCL科技和三利谱，2023年3家公司的Wind一致预期的平均PE为16倍。预计公司23/24年归母净利润同比增速分别为184.4%/100.7%。考虑到公司灵活的LCD产线结构、OLED减亏以及车载、折叠屏等新应用场景的旺盛需求，给予公司2023年20倍PE，对应目标价5.40元，维持“买入”评级。 投资风险 OLED产线产能爬坡不及预期风险；下游需求进一步恶化风险；疫情反复风险。 公司深度报告 / 京东方Ａ（000725） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司概况：面板龙头LCD优势显著，OLED赶超韩厂....................................................................................................................... 1 1.1 发展历程：30年深耕显示事业，LCD显示屏全球龙头地位稳健 .......................................................................................... 1 1.2 股权结构：股权分散，子公司众多................................................................................................................................................ 1 1.3 财务分析：周期敏感型企业，22年周期性承压，毛利率领先同类公司 ............................................................................ 3 2 赛道分析：周期成长双属性，优化结构 ............................................................................................................................................... 6 2.1 行业概览：周期成长双轮驱动，LCD集中度提升，OLED赋能行业成长 ............................................................................ 6 2.2 竞争格局： LCD行业集中度提升；陆、韩均加速布局OLED赛道 ....................................................................................12 3 公司布局：灵活调整LCD充足产能保障盈利，加速布局OLED+MLED确定成长 ...................................................................16 3.1 核心竞争力分析：LCD领先优势显著，OLED逐渐上量 .........................................................................................................16 3.2 产能分析：LCD产线成熟、结构灵活、产能充沛，OLED爬坡上量 ...................................................................................18 3.3 市场及成长性分析：TV、IT谨慎乐观，OLED手机屏、车载显示带来增长动力............................................................20 4 盈利预测与估值...........................................................................................................................................