事件点评：拟收购新华三49%股权，归母净利润有望显著提升

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 紫光股份（000938.SZ）事件点评 拟收购新华三49%股份，归母净利润有望显著提升 2023年01月04日 ➢ 事件：2023年1月3日，公司发布重大事项进展公告，新华三股东HPE实体向公司控股子公司紫光国际发出《关于行使卖出期权的通知》，HPE实体将向紫光国际出售其持有的新华三49%的股权，交易完成后紫光国际将持有新华三100%的股权。 ➢ 交易具体内容： 根据公司公告，2016年5月，公司在香港注册成立的全资子公司紫光国际完成对新华三51%控股权的收购，截至2023年1月3日，公司通过紫光国际持有新华三51%的控股权，Hewlett Packard Enterprise Company通过其全资子公司HPE开曼和Izar Holding Co分别持有新华三48%和1%股权。 根据交易内容，HPE开曼和Izar Holding Co将向紫光国际出售其持有的新华三合计49%股权，每股出售价格将根据《股东协议》约定按照2022年4月30日前12个月新华三扣除非经常性损益后的税后利润的15倍除以行权通知之日新华三全部股份数量的方式确定，对价支付方式为现金；在满足适用之法律规定的条件下，HPE实体和紫光国际将尽可能在紫光国际收到卖出期权行权通知后的30个工作日或双方另行达成的其他期限内确定行权价格及行权对价，并签署相应的股份购买协议。 ➢ 新华三为国内ICT龙头，100%并表有望增厚公司业绩。 新华三为国内ICT龙头，多项产品市占率领先。根据IDC数据，在2022年前三季度，新华三以36.6%的份额位居中国企业网交换机市场第一，以37.0%的份额位居中国园区交换机市场第一。根据公司官微，22年4月新华三发布了业界首款400G园区核心交换机H3C S10500X-G，22年5月率先发布了面向智能时代的400G硅光融合交换机，搭载NPO硅光技术实现设备端口功耗下降40+%、散热效率提升20-30%。 新华三为公司核心资产，根据公司三季报，公司前三季度实现营收538.90亿元，同比增长13.16%，实现归母净利润16.40亿元，同比增长2.38%，而新华三实现营收367.19亿元，同比增长18.87%，占整体营收的68.14%，实现净利润30.43亿元，同比增长12.99%，按目前51%的持股比例计算占公司归母净利润的94.63%。后续若顺利收购新华三剩余49%股份，公司将实现对新华三100%的并表，归母净利润有望显著提升。 ➢ 投资建议：公司100%并表新华三将显著增厚业绩，并有望进一步激发内生成长动能。由于收购新华三股份尚未完成，暂不考虑对归母净利润的增厚，预计公司2022-2024年归母净利润分别为24.02/30.53/36.17/亿元，对应PE倍数为24/19/16x，公司A股上市以来的估值中枢为34倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：芯片供应链波动；收购最终是否达成仍存在不确定性。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 67,638 76,848 89,522 102,411 增长率（%） 12.6 13.6 16.5 14.4 归属母公司股东净利润（百万元） 2,148 2,402 3,053 3,617 增长率（%） 18.5 11.9 27.1 18.5 每股收益（元） 0.75 0.84 1.07 1.26 PE 27 24 19 16 PB 1.9 1.8 1.7 1.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年1月3日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 20.37元 [Table_Author] 分析师 马天诣 执业证书： S0100521100003 电话： 021-80508466 邮箱： matianyi@mszq.com 分析师 于一铭 执业证书： S0100522090005 电话： 021-80508468 邮箱： yuyiming@mszq.com 相关研究 1.紫光股份（000938.SZ）2022年三季报点评：汇兑拖累Q3业绩，新华三ICT市占率稳步提升-2022/11/05 2.紫光股份（000938.SZ）事件点评：如期完成股权交割，集团重整收官在即，公司踏上新征程-2022/07/12 3.紫光股份（000938.SZ）事件点评：新华三商城正式上线，进一步发力ICT下沉市场拓展-2022/05/21 4.紫光股份（000938.SZ）2022年一季报点评：业绩超预期，新华三营收利润双高增，毛利率显著改善-2022/04/28 5.紫光股份（000938.SZ）2021年年度报告点评：业绩符合预期，发力运营商+海外市场，整体份额持续提升-2022/03/26 紫光股份(000938)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 67,638 76,848 89,522 102,411 成长能力（%） 营业成本 54,433 61,303 71,160 81,214 营业收入增长率 12.57 13.62 16.49 14.40 营业税金及附加 253 261 304 348 EBIT增长率 11.73 65.73 11.93 17.08 销售费用 4,114 4,303 5,371 6,145 净利润增长率 18.51 11.85 27.09 18.47 管理费用 926 922 1,074 1,229 盈利能力（%） 研发费用 4,338 4,611 5,550 6,349 毛利率 19.52 20.23 20.51 20.70 EBIT 3,779 6,263 7,010 8,207 净利润率 3.18 3.13 3.41 3.53 财务费用 -292 680 31 0 总资产收益率ROA 3.23 3.27 3.79 4.03 资产减值损失 -587 -691 -779 -871 净资产收益率ROE 7.17 7.48 8.76 9.51 投资收益 -24 15 18 20 偿债能力 营业利润 4,088 4,663 5,938 7,042 流动比率 1.53 1.62 1.73 1.82 营业外收支 88 53 55 58 速动比率 0.77 0.88 0.97 1.04 利润总额 4,176 4,716 5,993 7,100 现金比率 0.32 0.43 0.49 0.55 所得税 384 472 599 710 资产负债率（%） 46.31 45.95 44.51 43.56 净利润 3,792 4,244 5,394 6,390 经营效率 归属于母公司净利润 2,148 2,402 3,053 3,617 应收账款周转天数 59.80 59.00 58.00 57.00 EBITDA 4,840 7,546 8,350 8,858 存货周转天数 123.54 120.00 118.00 116.00 总资产周转率 1.09 1.10 1.16 1.20 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 8,960 13,593 16,538 20,192 每股收益 0.75 0.84 1.07 1.26 应收账款及票据 11,148 12,374 14,171 15,934 每股净资产 10.48 11.22 12.18 13.30 预付款项 839 920 1,067 1,218 每股经营现金流 -0.76 1.73 1.67 1.86 存货 18,424 19,509 22,269 24,985 每股股利 0.10 0.11 0.14 0.17 其他流动资产 4,208 4,497 4,102 4,347 估值分析 流动资产合计 43,579 50,892 58,148 66,676 PE 27 24 19 16 长期股权投资 134 150 168 188 PB 1.9 1.8 1.7 1.5 固定资产 912 861 901 1,388 EV/EBITDA 11.27 6.68 5.62 4.92 无形资产 3,880 3,906 3,930 3,954 股息收益率（%） 0.49 0.55 0.70 0.83 非流动资产合计 22,852 22,469 22,447 23,169 资产合计 66,430 73,361 80,595 89,845 短期借款 4,290 4,805 4,805 4,805 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 11,818 12,764 14,427 16,020 净利润 3,792 4,244 5,394 6,390 其他流动负债 12,321 13,757 14,330 15,719 折旧和摊销 1,061 1,283 1,340 651 流动负债合计 28,429 31,327 33,562 36,545 营运资金变动 -7,771 -1,495 -2,984 -2,877 长期借款 100 100 100 100 经营活动现金流 -2,180 4,944 4,787 5,310 其他长期负债 2,233 2,282 2,207 2,491 资本开支 -525 -682 -877 -853 非流动负债合计 2,333 2,382 2,307 2,591 投资 2,282 241 0 0 负债合计 30,763 33,709 35,869 39,136 投资活动现金流 1,776 -134 -356 -853 股本 2,860 2,860 2,860 2,860 股权募资 455 0 0 0 少数股东权益 5,707 7,549 9,890 12,663 债务募资 544 639 -490 0 股东权益合计 35,668 39,652 44,726 50,709 筹资活动现金流 133 -176 -1,486 -803 负债和股东权益合计 66,430 73,361 80,595 89,845 现金净流量 -289 4,633 2,945 3,654 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 紫光股份(000938)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责