剥离玄武岩纤维业务，进一步优化资产结构

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年12月29日 公司研究 剥离玄武岩纤维业务，进一步优化资产结构 ——鲁阳节能（002088.SZ）转让控股子公司点评 买入（维持） 事件：公司拟将母公司持有的岩棉业务相关产线设备，以及部分非经营性土地、房屋建筑物及构筑物划转至子公司山东鲁阳玄武岩纤维有限公司（下称“玄武岩纤维”），并将其全部股权转让给淄博华源实业发展有限公司（下称“华源实业”），本次交易完成后，玄武岩纤维不再纳入公司合并报表范围。 点评： 逐步退出玄武岩纤维产品市场，优化资产业务结构：根据公司2021年年报，玄武岩产品收入为4.4亿元，占营收比例13.8%，但毛利率仅为13.5%，远低于整体毛利率21.2pct；2022H1，收入为1.8亿元（同降15.1%），营收占比下滑至11.3%，毛利率为18.6%。而本次剥离的玄武岩纤维21年收入为2.8亿元，净利润则为-1222万元。玄武岩纤维业务对于公司业绩贡献有限，剥离后则有助于轻装上阵。 根据2022年4月27日公司控股股东奇耐和南麻街道签订的《战略合作备忘录》，奇耐将“协助鲁阳节能就其旗下的某些传统产品业务，包括岩棉子公司等的产业优化整合制定具体方案，以期实现对这些传统产品业务在当地的持续经营和长期发展。” 综上，本次转让玄武岩纤维股权符合公司战略规划，未来也将逐步退出玄武岩纤维产品的生产和经营，有利于公司优化资产和业务结构，促进稳健发展。 交易对价高于净资产，进一步增厚利润：公司本次出售玄武岩纤维100%的股权交易对价为人民币1.75亿元，较净资产溢价率为19.43%。公司预计将增加转让完成年度的税前利润合计2846.47万元。此外，华源实业实控人为沂源县南麻街道集体资产经营管理中心（亦为鲁阳节能股东），其持股比例为35.29%。鲁阳节能授权玄武岩纤维在岩棉/玄武岩业务继续使用“鲁阳”商标，并将岩棉生产设备所在场地无偿租赁给其使用，期限均为5年。 盈利预测与估值评级：陶瓷纤维行业需求有望持续扩容，公司的技术和成本优势行业领先，不断推升市场份额。控股股东已完成对公司的要约收购，有望进一步给公司带来资源、技术以及市场助力，持续打开成长天花板。由于本次资产出售尚未完成，我们维持公司22-24年EPS为1.20、1.67和2.03元，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求增长不及预期；公司市场份额提升不及预期；新业务拓展不及预期；国内疫情反复；现金分红比例大幅降低；大股东赋能不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,326 3,164 3,350 4,576 5,463 营业收入增长率 8.32% 36.04% 5.89% 36.60% 19.37% 净利润（百万元） 370 534 607 845 1,029 净利润增长率 8.82% 44.27% 13.64% 39.15% 21.85% EPS（元） 1.02 1.05 1.20 1.67 2.03 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.57% 20.28% 21.02% 25.37% 27.10% P/E 21 20 18 13 11 P/B 3.3 4.1 3.8 3.3 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-12-28注：20年末为3.62亿股，21年及以后为5.06亿股 当前价：21.52元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.06 总市值(亿元)： 108.96 一年最低/最高(元)： 12.56/28.28 近3月换手率： 23.85% 股价相对走势 -42%-25%-8%9%26%12/2103/2206/2209/22鲁阳节能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.72 -9.42 7.79 绝对 -3.02 -8.31 -11.55 资料来源：Wind 相关研报 外部冲击短期扰动业绩，不改长期成长趋势——鲁阳节能（002088.SZ）2022年三季报点评（2022-10-25） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 鲁阳节能（002088.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,326 3,164 3,350 4,576 5,463 营业成本 1,484 2,066 2,196 2,953 3,504 折旧和摊销 106 108 141 159 175 税金及附加 29 32 34 47 56 销售费用 169 200 184 252 300 管理费用 119 141 150 205 244 研发费用 103 134 127 174 208 财务费用 1 4 -1 3 8 投资收益 15 0 0 0 0 营业利润 418 589 677 945 1,153 利润总额 426 602 685 953 1,161 所得税 56 68 78 108 132 净利润 370 534 607 845 1,029 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 370 534 607 845 1,029 EPS(元) 1.02 1.05 1.20 1.67 2.03 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 447 526 713 777 1,061 净利润 370 534 607 845 1,029 折旧摊销 106 108 141 159 175 净营运资金增加 138 288 77 537 373 其他 -167 -404 -111 -764 -516 投资活动产生现金流 -20 -73 -669 -425 -200 净资本支出 -42 -73 -698 -400 -200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 22 0 29 -25 0 融资活动现金流 -241 -322 49 -45 -639 股本变化 0 145 0 0 0 债务净变化 -5 -3 403 361 -71 无息负债变化 52 263 138 310 240 净现金流 181 128 94 307 222 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 3,304 3,822 4,615 5,728 6,366 货币资金 589 744 838 1,144 1,366 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 637 625 693 946 1,130 应收票据 288 236 268 366 437 其他应收款（合计） 17 16 34 46 55 存货 316 427 477 643 764 其他流动资产 448 640 640 640 640 流动资产合计 2,320 2,716 2,978 3,825 4,438 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 3 3 3 固定资产 767 810 938 1,025 1,049 在建工程 21 9 374 491 473 无形资产 131 128 126 123 121 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 12 104 104 104 104 非流动资产合计 985 1,106 1,637 1,903 1,928 总负债 927 1,187 1,728 2,399 2,568 短期借款 5 0 405 765 694 应付账款 302 344 366 492 584 应付票据 203 278 307 413 491 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 22 23 23 23 23 流动负债合计 907 1,068 1,608 2,280 2,449 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 17 118 118 118 118 非流动负债合计 19 120 120 120 120 股东权益 2,378 2,635 2,887 3,329 3,798 股本 362 506 506 506 506 公积金 824 737 737 737 737 未分配利润 1,227 1,407 1,660 2,102 2,571 归属母公司权益 2,378 2,635 2,887 3,329 3,798 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 36.2% 34.7% 34.5% 35.5% 35.9% EBITDA率 23.1% 22.4% 24.3% 24.6% 24.7% EBIT率 18.5% 19.0% 20.1% 21.1% 21.5% 税前净利润率 18.3% 19.0% 20.4% 20.8% 21.2% 归母净利润率 15.9% 16.9% 18.1% 18.5% 18.8% ROA 11.2% 14.0% 13.2% 14.7% 16.2% ROE（摊薄） 15.6% 20.3% 21.0% 25.4% 27.1% 经营性ROIC 15.8% 20.3% 18.1% 21.0% 23.3% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 28% 31% 37% 42% 40% 流动比率 2.56 2.54 1.85 1.68 1.81 速动比率 2.21 2.14 1.56 1.40 1.50 归母权益/有息债务 474.98 1282.39 7.14 4.35 5.47 有形资产/有息债务 629.58 1785.56 11.04 7.29 8.97 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 7.25% 6.33% 5.50% 5.50% 5.50% 管理费用率 5.10% 4.47% 4.47% 4.47% 4.47% 财务费用率 0.03% 0.14% -0.03% 0.07% 0.14% 研发费用率 4.43% 4.23% 3.80% 3.80% 3.80% 所得税率 13% 11% 11% 11% 11% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.85 0.70 0.80 1.11 1.35 每股经营现金流 1.24 1.04 1.41 1.53 2.10 每股净资产 6.57 5.20 5.70 6.58 7.50 每股销售收入 6.43 6.25 6.62 9.04 10.79 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 21 20 18 13 11 PB 3.3 4.1 3.8 3.3 2.9 EV/EBITDA 14.5 15.4 13.9 10.3 8.6 股息率 3.9% 3.3% 3.7% 5.1% 6.3% 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的