医药生物行业深度报告：2023年医药策略：风雨过后，天晴有彩“红”

四大因素支持2023年医药板块结构化牛市：医药政策边际缓和、盈利预期恢复、估值处于历史低位、公募基金医药持仓仍较低等支撑医药板块大级别行情。 “抗疫”、“疫后”是23年医药投资两大关键词:海外经验，防控放松后，短期感染人数增加、病床紧张、消费萎缩，后面随着群体免疫力提高，消费等日常活动恢复。我们重点看好以下四个主线： （1）“抗疫”期间，新冠防疫产品和抗感冒药物及其产业链率先受益：从业绩兑现的确定性和弹性角度看，从高到低依次为抗感冒类药物（含中医药）、新冠特效药、零售药店、制氧机等家用器械、抗原检测、新冠疫苗及其上游。新冠患者无症状、轻症患者占95%以上，症状与感冒类似，抗感冒、止咳类药物需求迎来爆发式增长。中医药多款产品列入新冠诊疗方案。新冠特效药上市后有望成为新冠防治主流药物。群众自我防护意识增强，药店渠道防疫相关药品需求增加。 制氧机可以有效缓解新冠症状，抗原检测、新冠疫苗序贯接种作为抗疫重要部分，相关标的也有一定程度受益。 （2）“疫后”迎来需求高增：疫情缓解后人员流动限制解除，其需求将明显恢复。重点四类企业：第一类是以医疗服务、医美为代表的消费医疗，2020Q3国内疫情管控政策放松之后爱尔眼科即实现同比增长47.55%；第二类是科研服务，由于高校科研院所进出不便，实验室相关产品需求受到抑制，2023年Q2开始众多标的将重拾高增长；第三类是临床CRO公司，疫情期间订单执行不畅但是新签订单仍在累积；第四类是出口导向性公司，疫情期间客户认证、产线沟通建设方面进度延后，23年预计也会有所恢复。 （3）“疫后”门诊和住院量回补，院内药械、IVD板块刚需放量。 疫情缓解后，预期医院门诊量回升，择期手术会有较大程度的复苏，重点看好三个方向：围手术药品、体外诊断、高值耗材。手术恢复+重症增加，围手术药品三剑客麻醉+镇痛+肠外营养最为受益。IVD在疫后诊断需求恢复预期明确，看好国产化学发光在DRGs背景下放量加速。随着冠脉支架、骨科、电生理等院内治疗耗材集采落地，叠加疫情得到控制，院内相关手术高值耗材将迎来高速发展。 （4）投融资及货币政策回暖确定性增强，创新药板块机会凸显。受到XBI指数带动、多项政策利好、产品靓丽数据读出等利好催化，市场对创新药及产业链的关注度提升明显，公司中短期的催化剂都可成为潜在的拔估值因素。复盘发现：目前宏观政策及美联储加息预期空间有限，全球创新药投融资反弹趋势显现，医药政策边际转暖确定性增强，多指标预示创新药公司及其产业链公司将在2023年迎来大的Beta行情。 投资建议：按照政策、质地、盈利、估值四个维度，单项总分5分，给15个细分子行业评分。2023年评分较高的包括创新药及其产业链、中药、消费医疗、医疗设备、药店等板块具备投资价值。上述四条主线包含丰富的标的，重点推荐十支个股：华东医药、华厦眼科、恒瑞医药、诺诚健华、海思科、普洛药业、诺唯赞、诺禾致源、金斯瑞生物、惠泰医疗。 风险提示：研发进度不及预期；商业化进展不及预期；海外审批或收益不及预期；集采风险，药品和耗材降价超预期风险。 表1：重点公司估值 1.2022年回顾：行情前低后高，行业孕育向上运行动能 1.1.9月后医药指数表现较好，估值和基金配置处于历史较低位置 2022年1月1日至11月27日，申万医药指数下跌18.12%，跑赢沪深300指数5.10个百分点。以9月25日为临界点，在此之前，由于政策压制、疫情导致的行业基本面下行等因素，医药行业表现惨淡；9月底开始，受益于政策的边际利好（对医疗和科研设备贴息贷款、集采政策的降价趋缓）、疫情态势和防疫政策的预期变化，医药行业的表现明显好于市场。 图1：2022年医药指数相对沪深300走势（截至2022年11月27日） 看板块内三级细分子行业，2022年1月1日至11月27日，仅有线下药店有正收益，涨幅为7.0%，主要原因有：i）药店防疫价值日益增强，防疫物品需求大幅提升，药店业绩受益；ii））国家和地方加速推进“处方外流”，药店市场空间大幅扩容。 其余板块均下跌，其中医疗研发外包板块跌幅最大为-34.6%，主要系i）受地缘政治等因素的影响；ii）竞争格局恶化，部分CDMO企业存在产能过剩的预期；iii）生物医药投融资较差且疫情扰动下业务开展受影响。 图2：2022年医药子行业三级市场涨跌幅（截至2022年11月27日） 估值方面，横向看：医药行业PE（ TTM ）为29倍，在申万一级行业中排名第13。 纵向看：过去10年医药行业PE最高73倍，最低21倍，平均值37倍，目前医药行业PE低于历史平均估值。截至2022年11月27日。医药行业相对于全部A股估值溢价率为90%，2022年7月，溢价率下降至最低，之后逐步回升。 图3：申万一级行业市盈率比较（ TTM 整体法，剔除负值，截至2022年11月27日） 图4：申万医药市盈率历史变化趋势（截至2022年11 图5：申万医药市盈率与A股溢价率（截至2022年11 结构上来看，医药内部估值分化较小，截至2022年11月27日，医药各子板块的市盈率中，生物制品（31倍）、医疗服务（31倍）和化学制药（31倍）的市盈率最高，中药Ⅱ（25倍）、医药商业（20倍）和医疗器械（19倍）的市盈率最低。 图6：申万医药子行业市盈率比较（ TTM 整体法，截至2022年11月27日） 医药行业占A股市值比重较年初波动不大，公募基金持仓比重下降。截止2022年11月27日，A股医药行业总市值约7.3万亿元，占全部A股的市值比例从2012年的3.7%提升至8.6%，较2022年7月初的7.9%有所提升。2022年三季度公募基金重仓医药行业的比例为9.84%，如果扣除主动医药基金及指数基金，重仓比例为7.10%，环比有所下降，远低于2014峰值持仓比例20%。 图7：医药行业占A股市值比重上升，公募基金持仓 图8：公募基金A股重仓医药行业比重（截至2022年11 1.2.医药制造业利润下降明显，药品审评审批有所放缓 医药制造业数据2022年有所回落。根据国家统计局统计规模以上医药制造业数据，截至2022年10月，累计实现营业收入23247.0亿元，较2021年同期相比下降1.2%，2020-2022年复合增长率为9.03%，实现利润总额3496.3亿元，较去年同期相比下降29.0%，2020-2022年复合增长率为12.16%，表明受新冠疫情卷土重来的影响，医药制造业发展放缓。 图9：医药制药业营业收入累计同比增速（截至2022年 图10：医药制造业利润总额累计同比增速（截至2022 从药物审评情况来看，截止2022年11月，CDE审评中心受理11,479个受理号，其中化药受理8,194个，生物制品1,773个，中药1,462个。与2021年相比，总受理号基本持平，生物制品申报受理号与2021年相比减少12%，化药、中药小幅增长。截止2022年11月，NMPA批准15款国产创新药上市，包括化药5款，生物制品7款，中药3款。国产新药上市数量较2021年有较大幅度下降。 图11：2021和2022年1-11月CDE申报受理情况 图12：2018-2022年1-11月NMPA批准国产创新药数量 表1：2022年1-11月NMPA获批的国产创新药 1.3.医改政策边际缓和，多领域迎来行业利好 1.3.1.从顶层设计到执行措施，中药迎来多项政策鼓励 2021年12月31日，国家医保局、国家中医药管理局出台《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》，进一步扩大中医药医保覆盖范围，提出将符合条件的中药、中医医疗机构、中药零售药店纳入医保定点协议管理。从国务院的顶层设计，到药监局对中药创新药审批的加速，再到医保局将中药饮片、制剂、中医医疗服务项目、中医医疗机构等纳入医保，国家从政策层面层层递进，充分表明我国对于中医药传承创新发展的重视与支持。 表2：国家近年来鼓励中药发展的部分重要政策 1.3.2.贴息贷款政策加速需求释放，医疗设备行业持续高景气度 2022年9月7日，国务院常规会议指出，对高校、职业院校和实训基地、医院、地下综合管廊、新型基础设施、产业数字化转型和中小微企业、个体工商户等设备购置和更新改造新增贷款，实施阶段性鼓励政策，中央财政贴息2.5个百分点，期限2年。 为响应国常会的决定，卫健委发布通知拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备。卫健委规划司及其他相关部门正在协商政策具体细则，预计将覆盖公立和非公立医疗机构，每家医院贷款金额不低于2000万。贷款使用方向包括诊疗、临床检验、重症、康复、科研转化等各类医疗设备购置。从贴息贷款政策看，我们认为医疗新基建浪潮仍将持续。 图13：卫健委贴息贷款相关要点 1.3.3.集采逐步落地，政策出现边际改善 自2018年12月开始医保局对医药行业多次集采，目前已经覆盖了仿制化药、生物药、高值耗材、中药等领域进行集采，药品耗材集采累计为医保节省费用约3900亿元。 目前大多数领域已经完成集采，降费目标初步实现，集采政策开始呈现回暖态势。这在22年9月开始的冠脉支架续约和电生理集采体现的较为充分。 表3：国家级集采节约医保费用情况 冠脉支架续约增加伴随服务费，设置最高有效申报价。今年9月9日，《2022年国家组织冠脉支架集中带量采购协议期满后接续采购公告》发布，冠脉支架集中带量采购协议期满后接续采购工作正式开展，本次采购周期为3年。 表4：冠脉支架续标内容 今年10月份，福建省药械联合采购中心接连发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》1号、2号文件,正式敲定心脏电生理集采方案，本次集采共包含11类心脏电生理产品，按有无压力感应治疗导管，将外资与国产分在组套采购模式与单件采购模式。 表5：组套采购模式最高有效申报价 表6：单件采购模式最高有效申报价 电生理集采方案好于市场预期，各组拟中选规则均设置保底中标降幅，集采政策趋于温和。具体来看，组套采购模式同分组中，降幅≥30%的组套获得拟中选资格。单件采购模式，若申报企业未按拟中选规则一获得拟中选资格，但降幅≥50%，获得拟中选资格。配套采购模式采用议价方式进行采购。 1.3.4.医保续约谈判规则细化，明确降幅预期 2022年医保目录调整方案发布，规则细化，明确降价预期。2022年6月，国家医保局发布《2022年医保药品目录调整工作方案》（征求意见稿），细化了调整规则，企业定价策略和选择更加丰富：一、调整范围扩大：鼓励仿制+儿童药品+罕见病用药；二、续约规则细化：核心逻辑为，谈判药物对医保基金带来的增量支出越多，降幅越大，对应的规则分别为纳入常规目录、简易续约、重新谈判；三、非独家药品竞价：核心逻辑为非独家、非集采药品，通过竞价的方式来形成价格。 简易续约——不调整支付范围：比值A=实际支付/预估值，根据比值A所处100-200%的位置，明确0-15%的降幅（根据实际支付量级，适当提高，下同）。eg：实际支付8亿，预估值5亿，比值A为160%，对应降幅12%； 简易续约——调整支付范围：比值B=预算增加值/两年前预估值，根据比值B所处0-100%的位置，对应0-15%的降幅。eg：预算增加10亿，原预估值为50亿，比值B为20%，对应降幅7%； 简易续约——重新谈判：实际支付＞预估值的200%，或者产品价格明显高于该领域治疗费用水平，企业与专家组谈判形成新支付标准。 表7：简易续约降价规则——不调整支付范围，形成“支付标准一” 表8：简易续约——调整支付范围，，基于“支付标准一”，形成“支付标准二” 1.3.5.DRGs持续推进，医疗回归本源 医保支付方式改革持续推进，管用高效的支付机制正在建立。医保支付方式指医疗保险费用赔付或结算的方法和流向，特指供方医保基金对医疗服务提供方的支付方式，改革具有以下特点：1）改革态度坚决，两办发文，2017年至今持续推进；2）改革控费的内涵为“控制不合理费用的增长”，发挥引导医疗资源合理配置的作用，提高基金使用