美团：本地生活消费为基，构建多元服务巨头

我们区别于市场的观察角度：美团发展至今，价值核心逐渐转移到对消费者消费时间的占领和需求痛点的满足 占据用户核心消费时间：到2022年，美团“万物到家”、“科技+零售”等战略得到了充分落地，几大不同产品矩阵布局本地生活，已经形成了互补、成熟、涵盖面广泛的服务生态系统。同时美团旗下业务占据了大量消费时间，经此初步推断，美团相关业务覆盖居民直接消费相关时间的46.8%。对互联网消费者而言，使用时间及场景=消费习惯和消费频率，在两大核心竞争维度上展现出了强大而稀缺的竞争力。 实惠+便利，直击Z世代消费痛点：Z世代（1996到2010年出生）约占我国总人口的17.6%，热衷便利及体验型消费，同时该群体处于逐步进入职场的转型阶段，消费能力得到提升，是公司一大重要用户群体。美团所提供的服务其附加值汇聚在便利性和实惠性上，一方面在服务端满足Z世代消费偏好另一方面从价格端降低消费成本，直击主要消费人群痛点。 我们和市场的共识：各大业务线不断拓展，仍旧未达天花板 美团主要业务外卖及到店酒旅，我国居民餐饮消费依旧处于后疫情时代的上升通道，预计未来三年餐饮行业保持年化7%~10%的增速。到店综合、线上酒店预定等业务线上渗透率呈现出逐年递增趋势，表明美团主要业务仍未达到天花板。同时新业务2022年Q3依旧保持了39.7%的高速增长态势，公司在位居龙头地位的同时各项细分子业务仍旧处于发力上升期。 投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营收2236.98 /2770.40/3378.96亿元；归母净利润-49.01/21.11/101.361亿元；EPS-0.79/0.34/1.64元。对应PE分别为-196.56/456.49/95.05倍。公司在2022年三季度实现了单季度扭亏，有望在2023年实现全年扭亏，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：到店酒旅业务同业竞争风险、外卖骑手社保成本风险、新业务拓展不及预期风险、新冠疫情反复风险、宏观经济下行风险。 1.美团概况：韧性十足的本地生活服务龙头 1.1发展历程：逐步布局，打造生活服务巨头 图1：美团发展历程 团购起家，迅速胜出：美团自2010年创立起，从团购起家，在创始人王兴“三横四纵”战略方针下，不断在广告投放、地推团队搭建等领域推进战略布局，同期有超5000家团购网站为竞争者。在如此激烈的竞争下，王兴凭借多年的创业经验，以“少做错误决定”的优势使得美团最终在千团大战中胜出，2011年稳居团购行业龙头地位，随后公司加速布局本地生活，以团购业务为根基不团拓宽业务边界，不断积累商家资源和营运经验，逐步渗透到电影、酒店、旅游、外卖、团购、生鲜等诸多和城市消费者生活密不可分的各个领域。 拓展外卖，高速增长：公司2013年开始介入外卖市场，随后公司迎来了业务规模的高速增长，2017年平台交易笔数达到58亿，交易金额达到3570亿人民币，截至2021年末，美团单外卖一项业务平台交易额超7000亿。公司业务涉及领域之广，营运体量之大在世界范围内都极为罕见。 围绕城市生活服务，打造本地生活巨头：公司在2017年推出了掌鱼生鲜，后更名为小象生鲜。最初以盒马鲜生为模板，开始逐步拓宽本地生活服务边界。随后公司在2018年收购摩拜单车，2019年推出美团买菜，2020年入局社区团购，围绕居民多个生活维度以便利和性价比为核心依托点打造高频消费场景闭环运营体系。 “零售+科技”，科技赋能实体造就高附加值模式：2022全球数字经济大会在京召开。美团将首度参展，将重点聚焦数字经济下诞生的即时零售，向全世界展示科研创新对于实体零售和新型消费的促进，届时自动配送车、无人机、智慧餐厅、智慧药房等多项零售+科技创新悉数亮相。美团在大会期间展出国内首个北京生活服务业网点动态地图。该动态地图由美团与北京市商务局推出，实现对全市在线基本便民商业网点和6000多个社区（村），从消费、供给、便利性等维度动态监测，为促进北京市生活服务业转型升级，建设高品质便民生活圈提供大数据分析支持。同时，数字经济和实体零售结合的丰富场景，也催生了美团多款科技研发产品的落地应用。就在抗击疫情期间，无人机、自动配送车等新型履约工具，已充分发挥出便利性价值。 1.2公司创始团队：长期成功合作的连续创业者们 图2：核心创始人简介 美团创始团队均为连续创业者，王兴本人尝试的互联网创业项目十余个，具备丰富的创业及企业经营经历，《九败一胜》作者李志刚曾这样评价王兴：“犯过几乎所有创业能犯的错误”。三位创始人在大学时期即开始创业，经历校内网、饭否网等诸多成功互联网创业后于2010年重新会和并建立美团。 美团在千团大战中能够成功胜出，核心原因在于做的错误决定少，成功在成本内卷的竞争环境中存活下来，同时组建了属于自己的地推铁军，能做到这一步创始团队的正确决策能力发挥了重要作用。同时，随后的生鲜、外卖、社区团购等皆为生活服务风口项目，公司能连续抓住机会并推进业务到该行业第一梯队再次证明了美团领导团队的判断力和执行力。未来美团在大的战略方针上有更多的可能再次抓住风口、再创高速增长的新业务曲线。 1.3股权架构：核心团队牢握决策权，龙头企业股东提供有力支撑 美团实行AB股制度，同股不同权，三位创始人的A类股份每股有10票投票权，其中王兴拥有45.2%投票权，创始团队供给拥有公司投票权57.9%。 美团能够成长至今创始团队的依托于产业和社会的长远战略眼光起到了重要作用，而美团当前新业务不断拓展，依旧处于服务边界拓展期，需要做出大量高效、正确的决策，公司掌控权牢牢掌握在创始团队手中，利于公司在长远竞争中不断取得有利地位。 图3：美团股权架构 同时美团主要股东有腾讯及红杉资本，两者为国内互联网及资产管理公司龙头企业，可以在流量、运营、各类其他资源对接等方面提供有力支撑。 2014年，腾讯入股美团，腾讯“流量＋资本”的打法，对大众点评和美团的合并，以及美团最后的胜出，都有不小的助力。从腾讯本身来说，美团很大程度上补足了其在本地生活业务布局上的缺位。两大巨头互联网公司形成了深度合作，资源互补的良好生态。 2.竞争力：锁定核心消费时间，直击高频消费痛点 2.1公司业务构成：围绕本地生活，拓展服务边界 2.1.1业务分类 图4：美团业务框架 公司业务框架主要围绕本地生活在居民生活消费各个方面提供便捷高效的服务。其中外卖，到店酒旅为公司传统支柱业务，其中外卖业务为营收支柱，未来利润增长空间大，到店酒旅利润率较高为当前利润支柱。新业务中，社区团购以及美团买菜为公司重点布局业务，其余新业务主要为本地生活提供多方面的补充辅助。 公司新业务的拓展为本地生活拓展了服务边界，一方面是生鲜、社区团购、出行交通等日常生活需求场景，另一方面是急速配送等高附加值需求，在多方位的服务矩阵下未来有望塑造成为城市本地生活必备的服务综合体。 2.1.2业务数据及趋势 公司21年营收1790亿元，净利润-231亿元。外卖、到店酒旅、新业务的营收分别为963亿元，325亿元，502亿元，其中外卖业务贡献62亿利润，到店酒旅业务贡献141亿利润，新业务亏损383亿元。目前公司主要支柱依然为老业务，新业务的开展伴随着烧钱开城、新供应链铺设等等高成本动作，前中期亏损在所难免。 表1：美团细分业务相关数据 美团业务结构的主要变动趋势为新业务逐渐发力，占比逐年上升，同时到店酒旅，外卖业务增速逐渐放缓，但利润率逐渐上升，公司一方面老业务支柱作用坚不可摧，另一方面，王兴曾在业绩交流会上提出“美团的新业务是美团的未来”。服务边际逐步拓展的新业务有望打开更广阔的收入空间。 图5：美团各项业务历年营收占比 2.1.3业务高度协同互补，资源复用缔造价值 图6：美团业务资源复用体系 美团的众多业务并非各自为营，其资源渠道等存在众多复用协同空间： 1）地推：线下团购业务开展期间建立了高强度的地推铁军，直接服务于外卖、生鲜、社区团购等多个细分业务。 2）商家：美团作为平台方直接连接商家作为主要供应方，公司每一项业务都能够复用前期积攒下来的商家资源。 3）配送：美团在推出外卖业务时，建立了庞大高效自主的市内骑手配送网络和相关软硬件设备，在之后的生鲜配送、即时配送中可以重复利用现有配送网络。 4）仓储与供应链：在同城生鲜业务开展时，公司需要严格做好源头品控以及仓储运输中各个流程的标准化已做到对生鲜配送质量的保证，该能力使得美团在社区团购相关业务中更高效的把握最终的产品服务质量。 5）流量：美团作为生活集合APP，从不同需求转化出的流量同时使用统一UI界面，进而方便为其余业务引流并挖掘新需求。 图7：美团APP界面诸多业务流量复用 图8：美团营销推广涵盖各业务线 2.2锚定核心消费时间，挖掘需求深度服务 2.2.1美团业务持续占据我国居民核心消费时间 根据《2018年全国时间利用调查公报》数据，我国居民时间支配中有68%（有酬劳动+无酬劳动+睡觉休息）的时间不与消费直接相关，32%（个人自有支配+学习培训+用餐或其他饮食+交通活动+个人卫生护理）与消费直接相关，其中13%（用餐或其他饮食+交通活动+个人卫生护理）直接与美团业务关联。 用餐或其他饮食7% 相关业务：美团外卖、线下团购、美团买菜 交通活动3% 相关业务：美团单车、美团打车 个人卫生护理3% 相关业务：美团闪购 图9：我国居民时间分配情况 同时随着社区团购开展，美团相关业务将进一步占据“个人支配时间”，经此初步推断，美团相关业务在居民日常生活时间支配中的最大覆盖量有望达到15%，该数据为居民直接消费相关时间（32%）的46.8%。 图10：美团相关消费场景及时间不断拓宽 美团的业务拓展路径在占用消费者时间不断上升的同时展现出了较为清晰的拓展路径。 一方面是消费频次的增加：最初的线下团购仅限于餐饮、娱乐等到店消费，存在目的性强，频率显著低于三餐等特点，随后发展的外卖业务锚定的需求频率更高，拓展到日常三餐皆适用的高频模式。而新业务则将目的性较强的消费相关需求和用户转移到日常习惯性消费场景：日常生鲜蔬菜购买、日用百货直达社区等。 通过从低频到高频、从高频到习惯化消费逐步强化消费者心智，同时大量覆盖生活消费时间进一步增加了消费者的使用频率，促进了美团消费者习惯的养成、增加用户粘性，有利于公司业务持续保持稳定态势。 2.2.1美团业务地处消费高地，渗透率提升具备强大后劲 图11：我国居民历年支出结构 根据国家统计局数据，2022前三季度食品烟酒、生活用品及服务、通信交通三项直接和美团业务相关的支出占居民支出比为49.30%，直接覆盖居民核心消费需求。 我国居民消费结构在较长时间内呈现出量级逐渐上升，同时总体结构保持不变的发展态势。未来美团核心业务依旧锁定我国居民主要消费领域，其相关业务在宏观消费结构下具备充分的发展条件。 综上，美团的业务发展路径锁定了我国居民主要消费时间以及核心消费领域，随着覆盖面持续推广，服务程度加大纵深，美团将培养出一批频繁使用、高度依赖的成熟消费者群体并且逐渐扩大，国民经济基本面趋势不变的情况下有望保持强大的核心竞争力和鲜明的增长点。 2.3抓住代际需求变迁，发力“懒人”、“实惠”服务路线 2.3.1瞄准Z世代核心消费诉求 根据国家统计局数据，Z世代（1996到2010年出生）约占我国总人口的17.6%，目前Z世代处于逐步进入职场的转型阶段，消费能力得到提升。他们成长在中国经济繁荣发展的黄金时期，是有钱花、会花钱、热衷享受的消费者。Z世代对各类足不出户的消费已成习惯，根据美团TGI数据，Z世代点外卖的频率比整体用户高50.7%，更加倾向于买菜到家，外卖到家，跑腿闪送等服务模式。 同时Z世代呈现出热衷享受、热衷体验的消费趋势，对剧本杀、VR体验、密室逃脱等项目呈现高度的消费热情，因此美团提供的各类休闲类团购活动有庞大的买单群体与消费动力。 图12：2021年各年龄群体对便利型消费的倾向 图13：2021年各年龄群体对体验型消费的倾向