11月货币金融数据点评：融资中的三个线索

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟 分析师 SAC执业编号：S1130521120002 zhaow＠gjzq.com.cn 杨飞 分析师 SAC执业编号：S1130521120001 yang_fei＠gjzq.com.cn 马洁莹 分析师 SAC执业编号：S1130522080007 majieying＠gjzq.com.cn 融资中的三个线索 事件： 12月12日，央行公布11月货币金融数据：新增人民币贷款1.21万亿元、预期1.32万亿元、同比少增596亿元；新增社融1.99万亿元、预期2.17万亿元、同比少增6109亿元；社融存量增速10%、较上月回落0.3个百分点；M2同比增速12.4%、较上月回升0.6个百分点。  政策支持企业融资结构改善，实体需求未明显修复，稳地产效果尚不明显 线索一：政策加力下，企业端融资延续改善，企业报表被呵护的相对较好。11月，新增企业贷款8700亿元左右、同比增加超3200亿元。其中，中长贷第二个月同比翻番至7367亿元，带动企业中长贷增速延续抬升、较上月上涨0.5个百分点至13.6%，企业短贷收缩，融资结构延续改善。从信用派生的角度也可侧面印证，留抵退税等政策支持下，企业存款增速攀升等推动M2 创近6年以来新高。 线索二：实体需求尚未明显修复，票据依然有“冲量”痕迹。11月，票据融资超1500亿元、与去年同期大体相当，较2019-2020年同期均值翻番；价格层面，11月，6个月国股银票、城商行银票转帖利率较月初分别回落13BP和15BP，大幅低于往年同期水平。12月以来，6个月、1年期票据转帖利率延续下行。 线索三：伴随“三支箭”等措施落地，稳地产效果还待跟踪，关键在于需求回升、但尚未出现改善信号。11月，居民贷款拖累信贷整体表现，新增居民贷款同比少增超4700亿元。其中，居民中长贷单月新增2100亿元左右，连续近1年同比少增、同比降幅维持3700亿元以上的高位，与商品房销售依然低迷等因素有关；居民短贷也相对较弱、单月新增525亿元，仅为去年同期的3成左右。 重申观点：政策支持下，企业端融资结构延续改善，但实体需求或尚未明显修复。伴随稳增长加码，中央“加杠杆”、政策性金融工具等准财政或仍将续力，叠加融资累积的滞后效应等，对明年经济的支持或逐步显现（详情参见《社融低预期、居民端拖累一半》、《信用环境如何演绎？——来自融资结构的视角》）。  常规跟踪：债券、贷款拖累社融低预期，M1回落、M2超预期回升 社融低预期主因债券和贷款拖累。11月，新增社融1.99万亿元、同比少增6109亿元，低于预期的2.17万亿元。分项中，企业债券不足600亿元、同比少增3410亿元，占新增社融同比少增一半以上，除到期量较大外，与11月理财“赎回潮”下部分债券取消发行等有关；政府债券、人民币贷款同比均少增1600亿元以上；非标融资中除信托贷款外、同比均有拖累，股票融资少增近500亿元。 信贷分项中，企业端延续改善、居民端依旧拖累。11月，新增信贷同比少增近600亿元至1.21万亿元，企业中长贷同比多增近4000亿元至7367亿元，新增企业短贷-241亿元，票据融资近1550亿元、与去年同期大体相当；居民中长贷同比减少超3700亿元至2100亿元左右，居民短贷同比少增992元至525亿元。 M2超预期回升、与理财“赎回潮”等有关。11月，M1同比较上月回落1.2个百分点至4.6%，除基数拖累外，也一定程度上反映企业活化动力不足；M2同比12.4%、高于预期的11.7%，较上月回升0.6个百分点，存款分项中，居民端为主要贡献项、与理财“赎回潮”等有一定关系，非银存款同比由负转正、企业存款同比减少，财政存款同比少减3600亿元、或指向财政支出放缓。 风险提示：政策效果不及预期。 2022年12月12日 11月货币金融数据点评 宏观经济点评 证券研究报告 宏观经济组 11月货币金融数据点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、融资中的三条线索 .....................................................................................3 2、货币金融数据常规跟踪 ..............................................................................4 3、风险提示： ...............................................................................................6 图表目录 图表1：11月，企业中长贷延续放量 ..............................................................3 图表2：企业中长贷增速延续抬升...................................................................3 图表3：政策支持下，制造业贷款明显放量.....................................................3 图表4：企业账面资金相对充裕 ......................................................................3 图表5：11月，票据融资高于2019-2020同期均值 ........................................4 图表6：6个月国股银票转帖利率延续下行 .....................................................4 图表7：11月，居民中长贷延续拖累 ..............................................................4 图表8：商品房销售依然低迷..........................................................................4 图表9：11，社融分项数据情况（亿元） ........................................................5 图表10：11，信贷分项数据情况（亿元） ......................................................5 图表11：11，M1回落，M2回升 ...................................................................6 图表12：居民存款同比高增，财政支出或放缓 ...............................................6 11月货币金融数据点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、融资中的三条线索 线索一：政策加力下，企业端融资延续改善，企业报表被呵护的相对较好。11月，新增企业贷款8700亿元左右、同比增加超3200亿元。其中，中长贷第二个月同比翻番至7367亿元，带动企业中长贷增速延续抬升、较上月上涨0.5个百分点至13.6%，企业短贷收缩，融资结构延续改善。从信用派生的角度也可侧面印证，留抵退税等政策支持下，企业存款增速攀升等推动M2 创近6年以来新高。企业信贷结构中，制造业结构亮点突出，对冲基建贷款走弱和地产贷款的拖累（详情参见《制造业景气跟踪：来自信贷的视角》）。 图表1：11月，企业中长贷延续放量 图表2：企业中长贷增速延续抬升 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 图表3：政策支持下，制造业贷款明显放量 图表4：企业账面资金相对充裕 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 线索二：实体需求尚未明显修复，票据依然有“冲量”痕迹。11月，票据融资超1500亿元、与去年同期大体相当，较2019-2020年同期均值翻番；价格层面，11月，6个月国股银票、城商行银票转帖利率较月初分别回落13BP和15BP，大幅低于往年同期。12月以来，6个月、1年期票据转帖利率延续下行。 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022(亿元)历年11月新增企业中长贷10%11%12%13%14%15%16%17%18%2019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11企业中长贷增速-2,0004,00010,00016,00022,00028,00034,00020152016201720182019202020212022(亿元)上半年上市银行分行业新增贷款批发零售制造业地产基建(水利环境+交运仓储)0%4%8%12%16%20%-6%-1%4%9%14%19%24%29%2014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09上市公司货币资金增速上市公司货币资金增速(剔除地产行业)企业存款增速(右轴) 11月货币金融数据点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表5：11月，票据融资高于2019-2020同期均值 图表6：6个月国股银票转帖利率延续下行 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 线索三：伴随“三支箭”等措施落地，稳地产效果还待跟踪，关键在于需求回升、但尚未出现改善信号。11月，居民贷款拖累信贷整体表现，新增居民贷款同比少增超4700亿元。其中，居民中长贷单月新增2100亿元左右，连续近1年同比少增、同比降幅维持3700亿元以上的高位，与商品房销售依然低迷等因素有关；居民短贷也相对较弱、单月新增525亿元，仅为去年同期的3成左右。 图表7：11月，居民中长贷延续拖累 图表8：商品房销售依然低迷 来源： Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 2、货币金融数据常规跟踪 社融低预期主因债券和贷款拖累。11月，新增社融1.99万亿元、同比少增6109亿元，低于预期的2.17万亿元。分项中，企业债券不足600亿元、同比少增3410亿元，占新增社融同比少增一半以上，除到期量较大外，与11月理财“赎回潮”下部分债券取消发行等有关；政府债券、人民币贷款同比均少增1600亿元以上；非标融资中除信托贷款外、同比均有拖累，股票融资少增近500亿元。 -3,000-1,0001,0003,0005,0007,0009,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(亿元)票据融资201920202021202201234010203040506070809101112(%)6个月国股银票转贴现利率2019202020212022-5001,7003,9006,1008,30010,5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(亿元)新增居民中长贷201920202021202205001,0001,5002,0002,5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(亿元)30大中城市商品房成交面