2022年12月铜市场展望：供应偏强，铜价上方空间或不大

铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 华安期货 投资咨询业务资格 证监许可[2011]1776 有色金属研究组 鲍峰 高级分析师 从业/投资咨询证号： F3037342/Z0014770 曾真 助理分析师 从业资格证号：F03089009 电话：0551-62839752 Email:tzzx@haqh.com 网址：www.haqh.com 华安期货温馨提示： “期”待诚信 “货”真价实 供应偏强，铜价上方空间或不大 ——2022年12月铜市场展望 2022年11月30日 要点提示： 1. 估值修复后铜价逐步回归供需定价； 2. 供给核心的问题在于铜矿转化偏慢； 3. 新能源相关领域主导未来需求增长； 4. 保障性住房将部分弥补地产的拖累； 5. 供应相对偏强的预期下或出现累库； 6. 海外财政收紧可能加剧经济困境。 市场展望与投资策略： 美联储加息下全球经济衰退的预期还未在铜基本面上兑现，随着市场不断验证，前期低估值开始修复，铜价逐步回归理性。短期内，新能源相关领域将继续为需求提供增速，保障性住房也能部分抵消地产的拖累，但国内冶炼产能的恢复将释放更多电解铜，供应偏强的预期下或出现累库，沪铜上方空间可能有限。中期宏观风险应当关注美国紧缩性财政政策，联邦政府有进一步削减赤字的可能。 策略建议：投机资金可尝试空单，产业客户按照风险敞口库存保值，期权可买入虚值看跌期权保护下方敞口。 2022/12月报 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 一、本轮铜价反弹逻辑 .............................................................. 1 二、铜市供给与需求分析 ............................................................ 3 2.1 供给核心的问题在于铜矿转化偏慢 ............................................ 3 2.2 新能源相关领域主导未来需求增长 ............................................ 4 三、中期宏观或依然严峻 ............................................................ 5 四、市场展望与投资策略 ............................................................ 6 免责声明 .......................................................................... 7 图表目录 图表 1: 电解铜消费（万吨） .................................................... 1 图表 2: 铜材产量（万吨） ...................................................... 1 图表 3: 国内电解铜供应（万吨） ................................................ 1 图表 4: 国内主要地区电解铜社会库存（万吨） .................................... 1 图表 5: 国内铜杆产量（万吨） .................................................. 2 图表 6: 国内铜板带产量（万吨） ................................................ 2 图表 7: 国内铜管产量（万吨） .................................................. 2 图表 8: 国内铜棒产量（万吨） .................................................. 2 图表 9: 国内铜下游消费结构 .................................................... 2 图表 10: 沪铜走势与PMI ....................................................... 2 图表 11: 全球有色金属勘探投入（亿美元，%） .................................... 3 图表 12: 国内铜精矿进口（万吨） ............................................... 3 图表 11: 国内铜精矿港口库存（万吨） ........................................... 4 图表 12: 国内铜炼厂粗炼费（美元/吨） .......................................... 4 图表 15: 国内铜炼厂产能（万吨） ............................................... 4 图表 16: 国内电解铜产量（万吨） ............................................... 4 图表 15: 新能源相关领域耗铜量（万吨） ......................................... 5 图表 16: 国内房地产耗铜量（万吨，%） .......................................... 5 图表 19: 近三财年美国财政收入情况 ............................................. 6 图表 20: 近三财年美国财政支出情况 ............................................. 6 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 一、本轮铜价反弹逻辑 2022年美联储开启紧缩周期，联邦基金利率已抬升至3.75%-4.00%区间。加息主要通过降低企业和居民端的可支配收入来减少消费支出，对商品价格的影响偏空。但今年下半年铜价超预期拉升，截至11月25日，沪铜反弹幅度超20%，其中的原因可能在于宏观定价修正。 今年电解铜实际需求并不差，体现在高于往年的供给和相对较低的库存。 图表 1: 电解铜消费（万吨） 图表 2: 铜材产量（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 图表 3: 国内电解铜供应（万吨） 图表 4: 国内主要地区电解铜社会库存（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 其中，铜管是下游唯一的拖累项，铜板带和铜棒相对稳定，铜杆企业的需求增量主要来自基建，其次是新能源车。 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图表 5: 国内铜杆产量（万吨） 图表 6: 国内铜板带产量（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 图表 7: 国内铜管产量（万吨） 图表 8: 国内铜棒产量（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 2022年财政支出强调“适度超前开展基础设施投资”，从落地效果看，1-10月基础设施投资累计同比增长8.7%，新开工项目计划总投资同比增长23.1%，基建投资增速有效对冲了房地产投资下滑。铜消费受益于财政对基建的托底效应。 图表 9: 国内铜下游消费结构 图表 10: 沪铜走势与PMI 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 综上，我们认为上半年铜价的下跌可能已经充分计入美联储加息下全球经济的衰退，但事实是该预期还未在铜基本面上兑现。随着市场的不断验证，前期低估值开始修复，铜价逐步回归理性。 站在当前的时间点，把握未来铜价需要重点考虑：（1）铜市供需能否进一步推动价格走高？（2）未来宏观环境是否可能带动铜价出现更大的价格趋势？ 二、铜市供给与需求分析 2.1 供给核心的问题在于铜矿转化偏慢 一般来说，即期铜价影响当期矿企资本开支意愿及5年后铜矿产出，2016-2019年有色金属勘探投入小幅爬坡，理论上未来两年都将有新增铜矿释放。2022年1-10月国内铜精矿累计进口2,076万吨，同比增长8.4%，但同期国内电解铜累计产量851万吨，同比增长仅2.81％。 图表 11: 全球有色金属勘探投入（亿美元，%） 图表 12: 国内铜精矿进口（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 国内冶炼新增产量低于原料进口的问题也体现在现货加工费和港口库存。2022年冶炼加工费始终维持高位，中国铜原料联合谈判组敲定今年第四季度铜精矿TC/RCs指导价为每吨93美元/每磅9.3美分，同比增长32.9%。截至11月，国内铜精矿港口库存已攀升至近三年高位，二季度以来的库存较去年和前年同期分别高出约30和40万吨。 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表 13: 国内铜精矿港口库存（万吨） 图表 14: 国内铜炼厂粗炼费（美元/吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 从炼厂排产情况看，2021年国内电解铜产量1,020万吨，另外有50万吨新增产能因设备不到位等原因推迟至2022年。但2022年国内炼厂扩产计划再次遭受冲击，其中两家推迟、三家搁置，新增产能能否落地目前不确定性较大。不过，2022年有部分冶炼产能恢复，根据其计划投料安排粗略测算，预计今年全年新增电解铜产量38万吨，四季度有15万吨增量预期。 图表 15: 国内铜炼厂产能（万吨） 图表 16: 国内电解铜产量（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 2.2 新能源相关领域主导未来需求增长 2022年国家发布《“十四五”现代能源体系规划》，提出推动风电、光伏等新能源装机及相配套的新型电力系统建设。新能源领域铜需求的增长有望弱化传统电力在消费中的占比，据安泰科，2025年新能源相关领域耗铜约190万吨，“十四五”期间年均增量22万吨，板块占比将由6%提高至13%。 光伏产业，铜应用集中于发电、输电环节，如高低压电缆及其传输过程中的电力设备。风电产业，铜主要应用于输电控制组件，如控制系统及升压器。新能源车产业，铜应用于动力电池、高压线束、电机等零件，以及充电桩、充电站等 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 配套设施。预计2025年，新能源车及发电领域耗铜量可分别达81万吨和77万吨。 2022年1-10月房地产用铜量99.79万吨，同比下滑8.5%。“十四五”期间，国家将大力增加保障性租赁住房，这将在一定程度上弥补传统地产的拖累。另外，2022年中央经济工作会议即将召开，市场预计宏观基调将维持宽松，可能包括进一步下调房贷首付比例和房贷利率等积极有效的财政政策。 图表 17: 新能源相关领域耗铜量（万吨） 图表 18: 国内房地产耗铜量（万吨，%） 数据来源：华安期货投资咨询部；安泰科、卓创资讯 三、中期宏观或依然严峻 截至11月18日，美国联邦债务总额已达31.3万亿美元，该数字正在接近31.381万亿美元的债务上限。美联储加息客观上增加了美国联邦债务偿还成本，据美国国会预算办公室，2022财年至2031财年，美国联邦债务将增加约2.5万亿美元的偿还成本，并且这一趋势仍将持续。 债务过高意味着美国政府必须削减财政赤字，增加税收与缩减支出是最直接的方式，财政政策紧缩也是打击通胀最有效的方法之一。美国2022财年财政赤字已降至1.375万亿美元，接近疫情前水平，居民个税增速接近30%，与疫情相关的支出骤减，财政收入增速达到50年来最快的21%水平。 在美国中期选举中，共和党以微弱优势超过民主党，