2022年三季报点评：业绩符合市场预期，单位盈利有所下滑

嘉元科技（688388）证券研究报告·公司点评报告·工业金属1/6东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Main]2022年三季报点评：业绩符合市场预期，单位盈利有所下滑买入（维持）盈利预测与估值2021A2022E2023E2024E营业总收入（百万元）2,8045,2787,59310,373同比133%88%44%37%归属母公司净利润（百万元）5506419641,299同比195%17%50%35%每股收益-最新股本摊薄（元/股）1.812.103.174.27P/E（现价&最新股本摊薄）27.1723.3215.5111.51投资要点2022年Q3归母净利润1.5亿元，环比增长31.3％，与预告业绩一致，符合市场预期。2022年Q3公司实现营收13.47亿元，同比增加72.28％，环比增长38.66%；归母净利润1.5亿元，同比降低0.21%，环比增长31.3％，扣非归母净利润1.5亿元，同比增长11.71%，环比增长34.05%；毛利率为18.02%，同比-11.13pct，环比-6.88pct；归母净利率11.11%，同比-8.07pct，环比-0.62pct。Q3出货环比高增45%，毛利率下降单位盈利下滑。我们预计Q3公司铜箔出货约1.45万吨，环增45%，符合市场预期，目前单月排产可达5000吨+，预计Q4排产环比再增20%+，全年出货预计5.3-5.5万吨，同比翻倍，23年预计出货9万吨左右，同增60%+。盈利端，Q3公司毛利率18.02%，环比大幅下降6.88pct，单吨毛利1.67万元/吨，环比下降30%，我们预计Q4公司单吨盈利维持1万元/吨水平，预计全年单位盈利1.1万元/吨左右。产能扩张提速，助力公司长期高增。公司产能扩张提速，连续两年翻番增长，4.5μm铜箔规划产能份额高于50%。白渡一期1.5万吨已于9月投产，我们预计22年底公司产能7.2万吨，随着梅县5000吨高性能铜箔项目，赣州基地2万吨电解铜箔项目，白渡产区1.6万吨及1.5万吨高性能铜箔项目，福安市1.5万吨高性能铜箔项目，山东1万吨高精度超薄铜箔项目逐渐放量，预计2023年产能可达10-11万吨，助力公司长期高增。Q3期间费用率环比显著下降，系研发费用率下降所致。22Q3期间费用合计0.66亿元，同比增长1.36%，环比-35.35%，期间费用率为4.89%，同比-3.42pct，环比-5.6pct；销售费用0.03亿元，销售费用率0.21%，同比增0.07pct，环比-0.05pct；管理费用0.27亿元，管理费用率1.98%，同比增减0pct，环比-0.71pct；研发费用0.16亿元，研发费用率1.16%，同比-3.6pct，环比-4.34pct。盈利预测与投资评级：考虑铜箔加工费下降，我们下调公司2022-2024年归母净利润至6.41/6.94/12.99亿元（原预测8.57/12.58/17.62亿元），同比+16.52%/50.39%/34.76%，对应PE为23/16/12x，给予23年25xPE，对应目标价79.25元，考虑公司产能加速扩张，产品结构逐步优化，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，政策不及预期。[Table_PicQuote]股价走势[Table_Base]市场数据收盘价(元)49.08一年最低/最高价49.01/178.10市净率(倍)3.04流通A股市值(百万元)11,494.44总市值(百万元)14,942.68基础数据每股净资产(元,LF)16.14资产负债率(%,LF)48.19总股本(百万股)304.46流通A股(百万股)234.20[Table_Report]相关研究《嘉元科技(688388)：2022年半年报点评：Q2盈利承压，下半年盈利有望好转》2022-08-17《嘉元科技(688388)：高性能锂电铜箔龙头，顺行业景气加速扩产》2022-04-27特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持，尤其感谢曾朵红、阮巧燕和刘晓恬的指导。[Table_Author]2022年12月1日证券分析师陈睿彬(852)39823212chenrobin@dwzq.com.hk 2/6东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Yemei]公司点评报告F2022年Q3归母净利润1.5亿元，环比增长31.3％，与预告业绩一致，符合市场预期。2022年前三季度公司营收32.81亿元，同比增长65.11%；归母净利润4.38亿元，同比增长11.03%；扣非净利润4.3亿元，同比增长17.87%；22年前三季度毛利率为23.61%，同比-6.88pct；净利率为13.33%，同比-6.51pct。2022年Q3公司实现营收13.47亿元，同比增加72.28％，环比增长38.66%；归母净利润1.5亿元，同比降低-0.21%，环比增长31.3％，扣非归母净利润1.5亿元，同比增长11.71%，环比增长34.05%。盈利能力方面，Q3毛利率为18.02%，同比-11.13pct，环比-6.88pct；归母净利率11.11%，同比-8.07pct，环比-0.62pct；Q3扣非净利率11.15%，同比-6.05pct，环比-0.38pct。此前公司预告Q3归母净利1.5亿元，实际业绩与预告业绩相符，符合市场预期。图1：公司季度盈利能力数据来源：公司公告，东吴证券（香港）Q3出货环比高增45%，毛利率下降单位盈利下滑。我们预计Q3公司铜箔出货约1.45万吨，环增45%，符合市场预期，目前单月排产可达5000吨+，预计Q4排产环比再增20%+，全年出货预计5.3-5.5万吨，同比翻倍，23年预计出货9万吨左右，同增60%+。盈利端，Q3公司毛利率18.02%，环比大幅下降6.88pct，单吨毛利1.67万元/吨，环比下降30%，主要由于Q3铜箔加工费进一步下调，目前公司6微米加工费3万/吨+、4.5微米4万/吨+、5微米4万/吨+，同时9月新产能投产、产能利用率较低，但由于研发费用率下降导致的期间费用率环比下降5.6pct，因此Q3公司铜箔单吨盈利仍达到1.04万元/吨，环降6%。考虑公司定增完成Q4财务费用率下降对冲研发费用率恢复，我们预计Q4公司单吨盈利维持1万元/吨水平，预计全年单位盈利1.1万元/吨左右。产能扩张提速，助力公司长期高增。公司产能扩张提速，连续两年翻番增长，4.5μm铜箔规划产能份额高于50%。白渡一期1.5万吨已于9月投产，我们预计22年底公司产能7.2万吨，随着梅县5000吨高性能铜箔项目，赣州基地2万吨电解铜箔项目，白渡产区1.6万吨及1.5万吨高性能铜箔项目，福安市1.5万吨高性能铜箔项目，山东1万吨高精度超薄铜箔项目逐渐放量，预计2023年产能可达10-11万吨，助力公司长期高增。Q3期间费用率环比显著下降，系研发费用率下降所致。2022年前三季度公司期间 3/6东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Yemei]公司点评报告F费用合计2.57亿元，同比增长56.85%，费用率为7.84%，同比-0.41pct。其中Q3期间费用合计0.66亿元，同比增长1.36%，环比-35.35%，期间费用率为4.89%，同比-3.42pct，环比-5.6pct；销售费用0.03亿元，销售费用率0.21%，同比增0.07pct，环比-0.05pct；管理费用0.27亿元，管理费用率1.98%，同比增减0pct，环比-0.71pct；财务费用0.21亿元，财务费用率1.55%，同比+0.11pct，环比-0.51pct；研发费用0.16亿元，研发费用率1.16%，同比-3.6pct，环比-4.34pct。图2：公司季度费用情况数据来源：公司公告，东吴证券（香港）经营活动现金流同比下滑，账面现金较年初减少。2022年前三季度公司存货为6.89亿元，较年初增长113.34%；应收账款6.79亿元，较年初增长73.89%；期末公司合同负债0.08亿元，较年初增长421.25%。2022年Q3公司经营活动净现金流净额-1.85亿元，同比下降585%；投资活动净现金流净额-5亿元，同比下降107%；资本开支为5.14亿元，同比增长32%；账面现金为6.9亿元，较年初减少45.17%，短期借款14.54亿元，较年初增长37.26%。盈利预测与投资评级：考虑铜箔加工费下降，我们下调公司2022-2024年归母净利润至6.41/6.94/12.99亿元（原预测8.57/12.58/17.62亿元），同比+16.52%/50.39%/34.76%，对应PE为23/16/12x，给予23年25xPE，对应目标价79.25元，考虑公司产能加速扩张，产品结构逐步优化，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，政策不及预期。 4/6东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Yemei]公司点评报告F嘉元科技三大财务预测表资产负债表（百万元）2021A2022E2023E2024E利润表（百万元）2021A2022E2023E2024E流动资产3,3145,6025,7646,708营业总收入2,8045,2787,59310,373货币资金及交易性金融资产1,7262,9762,4062,317营业成本(含金融类)1,9624,1095,9618,125经营性应收款项7261,3881,8002,459税金及附加10192737存货3236759801,336销售费用8162331合同资产0000管理费用61121152207其他流动资产539563579597研发费用147211289436非流动资产2,7463,8784,9425,590财务费用40522831长期股权投资001020加:其他收益11182736固定资产及使用权资产1,4002,3493,2113,746投资净收益345810在建工程685785885885公允价值变动2001010无形资产106170244328减值损失-8-18-23-33商誉21212121资产处置收益0000长期待摊费用35435261营业利润6337551,1351,529其他非流动资产499509519529营业外净收支-2-1-1-1资产总计6,0609,48010,70712,298利润总额6327541,1341,528流动负债1,5569891,3381,746减:所得税81113170229短期借款及一年内到期的非流动负债1,059100100100净利润5516419641,299经营性应付款项2946168931,217减:少数股东损益1000合同负债2468归属母公司净利润5506419641,299其他流动负债201270339421非流动负债896896896896每股收益-最新股本摊薄(元)1.812.103.174.27长期借款0000应付债券834834834834EBIT6208021,1421,537租赁负债0000EBITDA7021,0611,5872,109其他非流动负债61616161负债合计2,4521,8852,2342,642毛利率(%)30.0322.1521.4921.67归属母公司股东权益3,5917,5778,4559,638归母净利率(%)19.6112.1412.6912.52少数股东权益18181818所有者权益合计3,6097,5958,4739,656收入增长率(%)133.2688.2243.8636.62负债和股东权益6,0609,48010,70712,298归母净利润增长率(%)195.0216.5250.3934.76现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E重要财务与估值指标2021A2022E2023E2024E经营活动现金流3193221,0601,279每股净资产(元)14.5524.2927.1731.06投资活动现金流-2,023-1,386-1,5